清华金融评论

文/中国民生银行私人银行部总经理  孔庆龙

本文编辑/张英凯

投贷联动试点正式启动。但事实上投贷联动并非全新的概念，国内外银行均已开始通过各种途径对投贷联动进行探索。在这一背景下，本文将深入探讨投贷联动着重解决的问题、具备的条件以及下阶段发展方向，力求探索一条适合我国商业银行银行开展投贷联动的道路。|

2016年政府工作报告明确提出“深化国有商业银行和开发性、政策性金融机构改革，发展民营银行，启动投贷联动试点”后，投贷联动成为市场上最热门的讨论话题之一。

近日，银监会与科技部、人民银行联合印发了《关于支持银行业金融机构加大创新力度 开展科创企业投贷联动试点的指导意见》（以下简称《指导意见》）。根据《指导意见》规定的条件，将在部分银行业金融机构和部分国家自主创新示范区开展投贷联动第一批试点。

投贷联动着重解决的几点问题

投贷联动，即商业银行为客户提供信贷支持，投资机构为企业提供股权融资服务，以股权投资和债权投资组合的模式，为处于成长期的企业提供融资。在这种模式下，银行以分享的企业成长收益来补偿承担的风险，从而实现银行与企业的共赢。开展投贷联动，具有重要的现实意义。

切实推行实体经济去杠杆

根据2015年中央经济工作会议精神，“去杠杆”已列入2016年结构性改革的“三去一降一补”五大任务之一。而我国金融市场层次较为单一，间接融资比例一直高居不下。据统计，我国企业部门负债率占国内生产总值（GDP）的比重已经超过100%，再加上明股实债、影子银行的存在，实际杠杆率可能更高。杠杆率高企在微观层面导致企业资金紧张、缺乏发展活力，在宏观层面加大了系统性金融风险的发生概率。在这种形势下，扩大直接融资比重、优化信贷结构就显得尤为重要。通过投贷联动的形式将明股实债等融资品种以“真股权”的形式回归投资本质，推进杠杆率的阳光化，有利于促进企业风控有效性的提升，更有利于国家实行统一监管，促进经济平稳有序发展。

资金由低效领域向高效领域流动的必要手段

受行业特点或者发展阶段的影响，不同类型的企业对不同风险偏好资金的吸纳效应不同。比如房地产企业、政府融资平台等传统领域对资金的吸纳效应较强，而很多对社会发展具有引领作用的新兴领域［如电信、媒体和科技（TMT）行业］由于轻资产、现金流不稳定等因素，对信贷资金的吸引力较弱。这导致资金过度汇集于传统领域，在低效运作体制及有效需求不足时，存在大量流入股市、房地产或其他高风险金融资产的可能，造成货币空转，加重金融风险。

上述情形会在一定程度上产生挤出效应，即低效领域占用了本应给高效领域的资金。而在投贷联动模式下，银行将通过行业前景判断，直接将资金以股权形式投入高成长公司，进而为成长型企业进一步拓宽融资渠道打开了空间，有利于促进资金从低效领域向高效领域流动。

推动金融创新向纵深发展

2015年11月，中央财经领导小组会议上习近平指出：“在适度扩大总需求的同时，着力加强供给侧结构性改革，着力提高供给体系质量和效率。” 金融的本质要求金融服务实体经济，结合国家正在推进的“大众创业、万众创新”“互联网+”“中国制造2025”等战略，产业升级创新将释放出巨大能量，这就必然要求银行加强资金端供给侧改革。商业银行对投贷联动的探索，将在监管机构、银行内部等引起一系列连锁效应，为更多地提供适应战略性新兴产业和新兴业态发展需求的金融产品和服务打下基础，推动金融创新向纵深发展。

金融机构自身的客观需求

在金融脱媒、利率市场化的大背景下，金融同业的竞争形势愈加复杂，银行的利润空间不断压缩，这就要求银行由传统的规避风险向经营风险的模式转变。随着我国经济增速下行，银行不良资产率不断攀升，不良资产的管理和处置的问题已经凸显。但是银行处置不良资产的措施仍然较为被动，即使银行以“债转股”形式被动持有股权，也被监管要求两年内进行处置。在这种情况下，银行不仅难以获得收益，连收回贷款本金也较为困难。而银行采用投贷联动模式，更深层次参与企业战略决策，帮助企业克服经济周期的波动，可以减轻企业经营恶化的风险，或在问题出现前共谋对策，达到银企双赢效果。

银行开展投贷联动具备的条件和面临的困难

开展投贷联动的内外部条件已经具备

1. 雄厚的资金基础是银行开展投贷联动的坚实基础

金融行业是实体经济的晴雨表，随着过去十几年来我国经济快速发展，我国银行业同样发展迅猛。2014年7月英国《银行家》杂志公布对全球前1000家银行的调查结果显示，中国工农中建四大国有商业银行的资本实力均跻身全球前十；2015年7月财富中文网发布的2014年中国500强最赚钱的公司榜单中，前15名中就有9家银行。根据银监会发布的2014年度中国银行业报告，商业银行2014年累计实现净利润1.55万亿元，而2015年全国股权投资基金投资总额约为5000亿元，不足商业银行净利润的三分之一，可见即使银行拿出一小部分利润以投资形式回馈社会，其整体拉动效应依然巨大，且不会对银行自身经营带来重大波动。银行以自有资金长期配置股权投资，短期业绩压力小，也可以避免投资决策中的短视行为。充足的自有资金再加上近20万亿元的代客理财资金，我国银行已经具备了在风险可控的前提下尝试投贷联动的资金基础。

2. 银行具有人才、项目端的充足储备

投贷联动不仅仅要求银行对于企业融资提供支持，更是要求银行从公司治理、业务发展、财务规范、资本运作等角度对企业进行全面的服务。对于我国成长型中小企业，公司治理和财务规范往往是最薄弱环节，而银行中财务、金融、法律专业的人才储备较为充足，有利于帮助企业补齐短板。另外银行客户网络有着无可比拟的优势，可以协助投贷联动的企业整合上下游产业、对接项目资源，从而在帮助企业健康发展的同时，更好地实现投资收益。

3. 政策引导、舆论支持和市场发展的外部环境已到位

早在2014年10月9日，国务发布《关于加快科技服务业发展的若干意见》（国发［2014］49号），首次提出“探索投贷结合的融资模式”。直至今年4月21日，银监会、科技部、央行联合发文，在部分银行业金融机构和部分国家自主创新示范区开展投贷联动第一批试点工作。由此可见，政策引导、舆论支持和市场发展已经为投贷联动的深入开展创造了有利的环境。

面临的困难

1. 投资决策流程的非市场化

长期以来，银行秉承低风险容忍度、低收益的防御型信贷文化，项目估值往往参考历史盈利情况，同时要求客户提供足值的担保措施，介入的客户往往已经进入行业成熟期。在这种传统文化的指导下，银行的决策流程往往偏于谨慎和滞后，其相应的审批思路、风控措施、投放决策、考核机制等与市场化的投行机制存在较大差异。而随着决策链条增长，银行对形式合规的追寻甚至超过了实质性风险判断，这成为阻碍银行投资以及创新的症结之一。

投资是一门专业性要求较高的技术，理念和机制都有别于信贷。开展投贷联动的对象主要是高成长型企业，其中还有很大部分属于轻资产企业，这些企业缺乏抵押物，甚至历史业绩欠佳，难以定量描述。在传统投资决策体系下这类客户中大多并不被认可，投贷联动业务将受到制约。

2. 授权机制不能满足投贷联动要求

由于我国银行分支机构普遍数量庞大、层级复杂，基于控制信贷风险的考量，大部分银行均不同程度地上收业务部门、分支机构对于高风险授信业务的审批权限，将过于分散的审批权上收总行进行集中审批。

缩小授权确实起到了提升信贷资产质量的作用，但是在投贷联动模式下，成长型企业普遍存在资金需求迫切的特点。银行的最前台部门需要在捕捉到业务机会后快速行动。授权不足将会导致审批层级较高、上报审批时间较长等问题，这就会给投贷联动的效率带来损失，既浪费了审批资源，又错过了业务机会。

关于下阶段投贷联动发展的几点思考

以“债权+股权”的形式进行投资从而获得“固定收益+投资分成”的投贷联动看起来很美，但是我们也必须清醒地认识到，在市场化的股权投资浪潮面前，银行开展投贷联动仍然“路漫漫其修远兮”。下阶段的工作中，银行应当重点做好以下几点工作：

争取两类支持

1. 争取立法层面的支持

尽管近两年来国务院相关文件的出台和监管层明确支持的表态给了银行开展投贷联动的底气，但是，现行《商业银行法》第四十三条规定的“不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资”，仍然是横亘在投贷联动业务开展中一道不可忽视的障碍。当前，实施超过20年的《商业银行法》正在进行首次大面积的修订，商业银行应当借助这一契机，争取立法层面的支持并修订或废除相关条款，明确投贷联动的定义和性质，为银行开展投贷联动提供高层级的法律支持。

2. 争取银监部门及其他相关部门的支持

在《商业银行法》修订的基础上，商业银行应当继续争取监管机构、行业协会的支持，通过不同层级法规、规章文件对投贷联动进行全面规范，如银行机构的试点、投贷联动的方式、合作机构的准入、投贷对象的筛选、关联交易的回避、审查监督制度、统计报送规范、违法违规的处罚等方面。同时还应争取有关部门对现有的相关文件进行归纳和整理，避免出现新旧文件表述不一甚至矛盾的情形。

综上所述，只有建立一整套完善、健全的法律制度体系，并使相关法律法规之间相互配合、并行不悖，才能更好地发挥法律法规的体系化功能，从而使银行开展投贷联动在规范化、法制化的轨道上健康发展。

区别三种关系

1. 区别银行与其他投资机构的关系

市场上风险投资机构（VC）、私募股权投资机构（PE）等机构开展投资的目的相对直接，即通过投资充实企业资本金，加速企业扩大规模、发展业务从而完成上市、并购等资本运作，最终实现股权退出，获得丰厚的投资收益。反观银行，其开展投贷联动的意义更为深远，不仅可通过管理风险带来高收益，还可进一步加强与客户的综合业务合作，通过企业存款、人民币结算、外汇资金交易、投资银行、资金托管、资产管理、代发工资、私人银行等一揽子业务的开展，建立更加长远的银企合作关系。因此，相对于其他投资机构，银行会更加注重与客户的长期合作，从而获得更为可观的综合收益。

2. 区别不同模式开展投贷联动的关系

狭义的投贷联动即债权和股权的组合，由于主导机构不同、资金来源不同以及附加权利不同，衍生出多种具体模式。银行在开展投贷联动时，应当区别不同模式之间的关系，根据客户的资产规模、发展阶段和行业前景等特点选择不同的模式，进而根据模式制定差异化的审批策略、风控流程。

从实践来看，通过总结国内外开展投贷联动的实践经验，笔者将开展投贷联动归纳为以下五种模式：

通过分析可见，五种模式各有特点、各有优劣。但是在我国现有的法律环境下，除了国开行通过国务院特批取得股权投资牌照这一特例之外，其他银行无论选择何种模式开展投贷联动，均存在绕道《商业银行法》第四十三条之嫌，缺乏合法规范运作的依据。

3. 区别投贷联动与债转股的关系

债转股主要发生于贷款客户受经济波动、行业周期等因素的影响，业绩持续下滑导致资不抵债，为了降低企业杠杆率、实现良性发展，银行通过债转股的形式转化表内不良资产。近日，熔盛重工公告称拟向22家债权银行及1000家供应商发行171亿股股票，以抵消171亿元债务。可以说，债转股是投贷联动业务中一种相对被动的表现形式。

投贷联动更多的是作为一种主动管理手段，范畴更广，可以探索在企业正常运作下的股权转化机制，将被动处置转变为主动投资，将问题暴露转变为风险预防，形成一种与被融资人间更为良性的互动关系。虽然目前我国法律法规对银行参与债转股的规范尚不完善，但是无论是政府部门及监管层的表态，还是相关案例的实践，都表明银行通过投贷联动深入介入企业生产经营，将会成为推动部分产能过剩行业战略性重组兼并的重要手段。

做好四项建设

1. 做好面向被投资企业未来成长性价值评判体系建设

传统的商业银行对信贷对象的估值分析建立在偿债能力测算的基础上，参考企业历史盈利情况、行业历史发展情况和抵押物公允价值来评判项目风险。而投贷联动作为一种创新模式，其对应的企业往往处于成长期、没有足值的抵押物，甚至没有相对稳定的现金流，这就要求银行在对被投资企业未来成长型价值评判过程中更多地融入投资银行的文化理念去运作项目，充分考虑企业团队素养、专利技术、商业模式等无形资产的价值，以行业特点、未来现金流、项目成长型为基础来对项目进行投资测算。值得注意的是，在此种评判体系下，“成长性”绝不能简单理解为企业规模的大小，大企业依然可能高成长，依然可能成为理想投资对象。

2. 做好与投贷联动相匹配的风险管理体系建设

高收益必然伴随着高风险，银行开展投贷联动同样是一把“双刃剑”。投贷联动作为一项跨越完整投资周期的业务，其风险管理就显得尤为重要，在风险处置手段、投后跟踪管理、授权机制制定等方面要制定整套流程。“他山之石，可以攻玉”，笔者认为美国硅谷银行在投贷联动的风险管理方式上具有较强的借鉴意义。在具体操作中，硅谷银行一是做好客户准入，将客户锁定在几类特定行业，从而保证业务的专业性；二是隔离贷款业务和投资业务，发挥谨慎稳健的信贷文化和前瞻进取的投资文化的优势；三是对项目进行投资组合，进一步分散风险。这种风险管理思路保证了硅谷银行投贷联动业务在风险可控的前提下运行，自1993年以来，硅谷银行的平均资产回报率高达17.5%，远高于美国同业，并且贷款损失率不到1%。

3. 做好组织机构及专业化人才梯队建设

投贷联动业务的开展涉及领域较广，对银行前、中、后台人员专业水平的要求较高。正如前文所述，银行中金融、财务、法律专业的人员储备较为充足，但是对于相关行业的理解以及发展趋势的把握则存在较大差距。因此，银行在开展投贷联动中应当根据具体行业规律和特点加强组织机构建设和专业化人才梯队建设，一方面通过调整机构设置打造专业、高效的产品线，另一方面通过内部培养和外部招聘相结合的方式组建一支集财务专家、法律专家和行业专家为一体的队伍，特别是要针对具体投资方向组建行业高端专家团队，充实于实务之中。

4. 做好客户综合服务能力建设

开展投贷联动业务，银行需要完成由传统信贷业务中的债权人向投贷联动业务中投资人的角色定转变。作为投资人，银行应当加强客户综合服务能力建设，在融资的同时向客户提供涵盖战略制定、上下游业务整合、财务规范、法律咨询、税务筹划、上市辅导、定向增发、并购重组、债券发行、私人银行、资产管理等多元化全投资周期金融服务，才能既保证被投资企业实现未来成长预期，又能保证银行获得具有高附加值的投资收益。

综上所述，笔者认为，商业银行开展投贷联动的时机已经成熟，建议监管机构以更大决心支持投贷联动，试点直接授予商业银行股权投资牌照，保证其业务的法理基础，并规范商业银行以子公司的形式操作投贷联动，从而隔离风险。在合法合规、规模可控、风险可控的前提下，相信我国商业银行有能力也更有智慧实现投贷联动业务健康有序地开展，为我国实体经济的转型做出贡献。