作者：清华金融评论
分类：消息汇
标签：货币政策
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过去一周，围绕央行近期是否对五大行注水5000亿元，各方陷入一轮又一轮的猜谜游戏中。作为当事方之一，央行一直对市场传闻不予理睬。直至建行相关负责人对新华社亲口证实，这一讨论才暂告一段落。
尽管货币政策操作的透明度还有待提高，但多位分析人士认为，近期央行偏好使用公开市场短期流动性调节工具，并以新型货币政策工具替代准备金率等传统工具。这一次，SLF（常备借贷便利）也因此大放异彩。
主要考量
在经济新常态下，货币政策操作的确呈现新的变化。
面对经济下滑的态势，今年以来市场不乏要求降息的声音。就在上周，降息论者甚至喊出“降息不是改革的对立面”。
尽管货币政策的本意旨在引导市场预期，但中国央行似乎更习惯于“出其不意”。今年4月和6月，央行先后两次“定向降准”就令不少人甚感意外。事后，央行曾对此解释称，当前我国货币信贷存量较大，增速也保持在较高水平，不宜依靠大幅扩张总量来解决结构性问题。
央行此番采取SLF操作而非全面下调存款准备金率，摩根大通中国首席经济学家朱海斌分析称，这很可能显示出央行并不希望此举被市场解读为明确的货币宽松信号。而诸如近期经济活动乏力、社会融资总量增长放缓（包括非银行融资）以及近期对国庆节临近将带来流动性环境波动的担忧则是他认为央行实施SLF操作的主要考量。
作为传统货币政策工具的必要补充，SLF于去年年初创设。按照央行的说法，SLF的主要功能是满足金融机构期限较长的大额流动性需求，最长期限为3个月，目前以1至3个月期操作为主，利率水平根据货币调控需要、发放方式等综合确定。
一般而言，SLF主要以抵押方式发放，合格抵押品包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等；必要时也可采取信用借款方式发放。SLF的使用对象主要为政策性银行和全国性商业银行。
从今年情况看，SLF操作并非首次。除了搭配使用公开市场逆回购、正回购等工具双向调节银行体系流动性外，央行还在年初开展了SLF操作。春节前，央行总行通过SLF向符合条件的大型商业银行提供了短期流动性支持，在北京、江苏、山东、广东、河北、山西、浙江、吉林、河南、深圳10个试点地区的央行分支机构向符合条件的中小金融机构提供了短期流动性支持。数据显示，第一季度累计开展SLF 3400亿元，期末常备借贷便利余额为0。
渠道转变
几乎与SLF创设同时，SLO（公开市场短期流动性调节工具）也于去年出现。
SLO以7天期内短期回购为主，遇节假日可适当延长操作期限，采用市场化利率招标方式开展操作。数据显示，今年第一季度央行累计开展逆回购操作5250亿元，开展正回购操作8700亿元，开展 SLO操作1000亿元。在央行看来，根据各阶段流动性供求特点合理把握公开市场操作方向、力度和节奏，搭配使用SLO适时适度进行流动性双向调节，实现了银行体系流动性的平稳运行。
记者注意到，今年8月，在阐述未来货币政策思路时，央行称，根据经济金融形势变化以及金融创新对银行体系流动性的影响，灵活运用公开市场操作、存款准备金率、再贷款、再贴现、常备借贷便利、短期流动性调节等工具，完善中央银行抵押品管理框架，调节好流动性总闸门，保持货币市场稳定。
由于SLO的操作对象为公开市场业务一级交易商中具有系统重要性影响、资产状况良好、政策传导能力强的部分金融机构，分析人士认为，这能增强央行运用货币政策的主动性，而SLO的引入可看做是货币政策逐渐建立目标利率体系的系列操作之一，“伴随以银行业务表外化为特点的影子银行的蓬勃发展，单纯调控货币供应量和银行信贷，已经难以准确完成控制信用创造的宏观调控目的。”
除了定向降准、定向再贷款的陆续启用，央行PSL(抵押补充贷款)也于今年浮出水面。7月，多家媒体称，央行向国开行投放了3年期1万亿元PSL，用于棚户区改造等保障性安居工程的贷款发放。而这也引发外界广泛猜想。从再贷款到PSL，多位分析人士称，央行是希望把提供棚改资金支持、稳增长的短期目标，与推进利率市场化的改革相结合。
“PSL两大特点是新的货币投放工具和可用于打造中期政策利率。”国信证券分析师钟正生认为，PSL推出的大背景是基础货币投放渠道转化与合格抵押品缺失。为保证央行资产的安全性，央行投放基础货币一般需要资产方的抵押。之前央行一直以外汇作为抵押发放货币，但随着今年外汇占款的趋势下滑，央行遇到基础货币投放渠道缺失的问题。重启再贷款可在短期内提供基础货币，但再贷款是信用贷款，不需要抵押品，历史上存在信用风险问题，并非长久之计。
从目前来看，PSL不仅在做货币政策的事情，也兼顾了财政方面的功能，甚至包括推动经济结构调整方面，比如棚户区改造等，应该是财政或者政策性银行的范畴，但也在通过央行货币政策来提供支持。因此，PSL被理解为一种带有财政色彩的非常规货币政策工具。在带有定向性质的数量工具与引导中期利率的价格工具之间，未来PSL操作会面临两难。
（腾讯财经）