清华金融评论

证券市场稳定是金融稳定的重要组成部分。本文认为，在防风险、强监管的大背景下，强化证券执法既是强化金融监管的重要内容，也是防控金融风险的重要措施。要在准确甄别和认识风险的基础上，以强有力的证券执法维护市场稳定运行、防控系统性金融风险。

防风险是金融业的永恒主题，更是近一段时期以来金融监管工作的重中之重。党的十九大报告提出，“从现在到2020年，是全面建成小康社会决胜期。特别是要坚决打好防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治的攻坚战”。中央经济工作会议指出，打好防范化解重大风险攻坚战，重点是防控金融风险。中共中央印发的《深化党和国家机构改革方案》以及之前召开的全国金融工作会议，围绕强化监管、提高防范化解金融风险能力，以强化金融监管为重点，以防范系统性金融风险为底线，进一步强化了宏观审慎监管、功能监管、行为监管的监管架构体系。证券市场稳定是金融稳定的重要组成部分，在防风险、强监管的大背景下，强化证券执法既是强化金融监管的重要内容，也是防控金融风险的重要措施。

证券执法承担防控金融风险的重任

国际证监会组织制定的《证券监管的目标和原则》，列出了证券监管三大目标：保护投资者利益；保证市场公平、高效和透明；减少系统性风险。为实现三大监管目标，上述文件规定了证券监管的38 条原则，包括监管机构应根据其职权制定或促成相应程序，以监控、减少并管理系统性风险；监管机构应具备全面的执法权等。国际证监会组织作为国际间证券监管机构的联合组织，将防控系统性风险作为三大监管目标之一，并要求证券监管机构应当具备全面的执法权，这是对证券监管机构职能、权限的国际共识和通行做法。

世界金融发展史和我国证券市场发展历程都表明，强化监管执法、查处违法违规，是防范和化解证券市场风险，维护市场稳定运行的重要保障。2008年的国际金融危机，监管不当、执法不严被普遍认为是导致危机的深层次原因。2002年前后中国证券市场十几年累积的风险开始集中释放，上市公司财务造假泛滥、“庄股”成风，通过证监会稽查执法体制改革、公安部成立证券犯罪侦查局并驻证监会办公等措施，大量陈年积案迅速办结，有效遏制了市场风险高发的势头。在随后的证券公司综合治理、上市公司清欠解保和股权分置改革中，证券执法发挥了查清违法事实、追究法律责任、威慑犯罪分子的重要作用。2015年的股市异常波动期间及之后，证监会与公安部通力合作，重拳查处恶意操纵等各类违法行为，有力净化了市场生态，促进了资本市场恢复稳定运行。近一段时期以来金融领域的防风险、强监管、治乱象，整治金融市场秩序、规范金融交易行为更是其中的重要内容。

证券执法是防控化解风险最直接和有效的监管行动。从微观层面看，证券执法通过个案和类案的查处，有利于防范不法行为对投资者权益的侵害和市场风险的积聚，实现对投资者的个体性保护和整体性保护。比如操纵市场行为，扭曲市场定价功能，造成股市暴涨暴跌甚至个股“闪崩”，内幕交易和老鼠仓，助推脱离基本面的投机风气，而通过查处欺诈发行和违法披露行为，有利于从源头上促进上市公司质量提升，督促中介机构等市场主体归位尽责。从宏观层面看，尽管证券违法违规无法完全杜绝，但通过持续有力的执法工作，有利于实现对市场秩序的维护、市场生态的净化，引导市场主体理性投资、合法投资、守法经营、合规运作，从而促进证券市场健康稳定运行。

证券执法是洞悉和防范市场系统性风险的有效途径。金融危机的爆发是一个点—线—面的过程，偶发于某个金融子市场，继而相互传递、扩散、放大，通过“羊群效应”、诱发信心危机，造成市场动荡。2008年的国际金融危机就是自次贷领域引爆，扩散到世界金融市场引发全球经济动荡衰退，深刻影响世界近十年。证券执法直接接触各类市场主体，最为贴近金融市场行为，能够洞悉行为背后的动机、风险点以及传播扩散路径。比如，证券执法能够穿透查清高杠杆、结构复杂、风险难测的金融过度创新，能够认清暗池、高频、算法等新兴交易模式的风险隐患，能够发现跨市场跨业态跨区域的风险传递链条，能够发现监管空白或缺陷，从而找准潜在的系统性风险隐患。

以强有力的证券执法防控金融风险

加强执法是证券市场健康运行、金融业稳定发展的重要基础。防控金融风险，守牢不发生系统性金融风险的底线，要在准确甄别和认识风险的基础上，以强有力的证券执法维护市场稳定运行、防控系统性金融风险。总体看，我国金融形势是好的，但当前和今后一个时期我国金融领域尚处在风险易发高发期。国内看，股市异常波动后市场稳定、功能恢复、信心重建的基础需要进一步强化，在流动性趋紧、市场投资风格转换的背景下，个股“闪崩”可能性始终存在，个别公司债务违约、资金链断裂也容易引起相关公司股价大幅波动。国际上，主要发达经济体货币政策收紧，贸易保护和贸易争端抬头，对外开放和市场互联互通下外部冲击风险加大。跨市场看，金融风险在不同机构、不同市场、不同行业以及不同地区之间的传染共振，可能导致风险的急剧放大和扩散。

因此，完善资本市场监管首先应强化风险意识，通过有效执法防控风险。具体而言，证券执法要强化风险意识、大局意识，落实穿透式监管要求，提高违法线索发现能力，在执法中主动发现风险、防控风险，促进金融回归本源。既要深入个案、钻研个案，依法查处各类违法违规行为，又要跳出个案，解剖麻雀，及时发现证券市场风险苗头，斩断跨市场跨业态风险传递链条。

其次，要讲求执法策略，防止发生“处置风险的风险”。从宏观上看，强化执法是为了化解风险隐患，促进证券市场和整个金融体系的持续健康发展。执法工作既要保持定力，依法执法，也要充分考虑对市场、对全局的影响，切实有效维护市场稳定。要密切关注市场动态，规范执法行为，审慎推进案件查办，特别是涉众、跨市场等案件，要做好风险防范预案，做到既有力推进案件查办，又不引发执法风险和市场风险。

最后，要强化执法反馈，夯实防控风险的微观基础。市场主体是金融业稳定运行的微观基础。当前，市场主体公司治理仍不健全，股东越位、缺位或内部人控制现象比较普遍，发展战略、风险文化和激励机制扭曲。通过证券执法，既要依法惩处不法行为，又要关注金融机构等市场主体的公司治理、内控合规缺陷，督促市场主体承担起风险管理、遏制大案要案滋生的主体责任。同时，要通过执法发现监管空白不足，促进监管体制机制完善，实现标本兼治。

（方刚为中国证监会稽查总队处长。本文编辑/王蕾）