清华金融评论

文/ 清华大学博士后，联讯证券新三板首席研究官付立春

但同时，交易、融资制度创新仍需要进一步出台配套政策给予明确，包括对创新层挂牌公司建立一次审批、分期实施的储架发行制度，和挂牌公司股东大会一次审议、董事会分期实施的授权发行机制，加强融资定价指导、限售管理和募集资金使用的管理等多项配套制度。

新三板现阶段先分为基础层和创新层，但暂不实行连续竞价交易，暂不降低投资者门槛。目前已经拟定完成挂牌公司分层实施细则，相应配套技术系统开发正在推进，确定五月实施。从新三板近期二级市场的表现来看，分层制度红利应是低于市场预期的，市场交易活跃度并没有太大改观。不过分层以后，创新层将会以市场效率为核心持续推进制度的创新，进入创新层的企业会被优先安排在融资、交易方面进行一些试点，流动性相对基础层会有明显的改善，估值都会有显著的提升。资源会更加集中在创新层的企业上来。

同时在融资、交易制度的监管方面，创新层的公司会优先试点，因此一定程度上讲，创新层对企业来说也是把双刃剑，比如在信息披露、限售管理和募集资金使用等方面都比基础层公司要求要高得多，这样也可使创新层能够更加健康的发展。

从整体趋势来看，分层制度实施之后，新三板挂牌的企业数量将会越来越大，吸纳更多优质的中小企业进来。同时，在挂牌公司数量不断增加、股票流动性差距不断拉大的情况下，新三板建立混合交易制度势在必行。伦交所和纳斯达克在推进混合交易制度时，均在既有做市商制度的基础上，引入竞价交易制度，对于新三板交易制度改革，也是一个循序渐进的过程。监管层今后可借助适当的时机，首先允许一些有代表性的企业进行竞价交易试点，以便为之后竞价交易层的推出做好充分准备。

另外，随着监管的日益趋严，圈钱的思维已经不再适用于新三板企业，企业需要从诚信、企业发展等各个方面去完善自己的融资规划。同时对于券商而言，从对新三板的研究、挂牌、督导、融资甚至转板等均提出了更高的要求。目前整个券商行业的新三板的研究力量还是不足的，研究投入远远不能满足整个市场需求。同时随着对投资者的吸引力的逐渐增强，制度的完善也将为投资者减少不确定的成本，但也相应的要求投资者提高自己的风险辨别能力与投资能力。

本文编辑：王蕾