作者：清华金融评论
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加大社会资产重组力度 促进中国经济转型升级
——在2015腾讯财经年会上的演讲
吴晓灵
2015年11月27日
女士们、先生们，大家早上好！非常有幸应邀参加腾讯财经组织的以“‘砥砺前行不畏寒冬’中国经济全面深化与资本大时代”为主题的年会。根据这个主题，我的演讲题目是《加大社会资产重组力度、促进中国经济转型升级》。
一、中国资产负债结构不协调是经济效率不高的原因之一
1、中国经济债务率总体安全，但结构不尽合理，中国生产主体非金融企业的债务率过高，恶化企业的生存条件，而降低债务率是激发企业活力的重要手段之一。大家可以看这张表。
表1 中国与发达经济体债务结构的比较（占GDP的比重，%）
表出列出14个国家，我们可以看到整体债务率当中，中国名列第9，但是中国企业债务率在14个国家当中处于第一位，居民债务率和政府债务率都占据第11位，说明生产主体企业债务太重，但是居民和政府债务杠杆率在全球来比并不是太高，特别是居民债务率不高，为未来调整资产负债结构、投资转化提供很好的基础。
2、非金融企业负债中贷款融资的比重2014年为86.6%，银行是资金配置的主体，在银行尚未完全独立自主地配置信贷资源时，会降低资金的使用效率，应该提高直接融资的比重。
在金融资源配置方面可以间接由银行配置，也可以由市场直接配置，如果银行经营效率和自主权得到保障的话，那么通过信贷资产配置效率未必是低效率。但是在我们国家由于银行经营自主权和市场化运作能力没有完全到位，我们银行在信贷配置资源方面应该说效率没有达到应有的高度，这使得我们国家资金配置效率没有发挥应有的效率。
3、居民是我国净资产和金融净资产的主要拥有者，但是居民通过金融资产参与经济活动，分享经济增长成果的比重太低了。
图1 国家总资产的构成，2013（%）
这是我们2013年国家总资产的构成，居民部门占29.4%，非金融企业部门占30.3%，金融机构占27.4%，政府部门站12.9%；
图2 国家非金融资产的构成，2013（%）
国家非金融资产构成当中居民占38.4%，非金融企业占40.8%，政府部门占20.8%。
图3 国家净资产的构成，2013（万亿元）
这个是国家净资产的构成，我们可以看到国家净资产当中居民占最主要的180万亿元，非金融企业部门104.4万亿元，还有政府部门73.3万亿元，而金融部门在净资产当中处于负值-2.4万亿元。这是2014年居民资产负债情况，居民的总资产负债率9.1%，而金融资产负债率22.4%，在金融资产当中居民的金融资产占总资产比重40.7%，非金融资产占比59.3%，其中居民非金融资产当中房地产是最主要占53.8%，也就是非资产当中90%以上都是房产。居民非金融资产中，存款和现金占54.8%，股票资产只占到7.6%，基金、理财、信托等金融资产26.7%，保险类是10.2%。（以上数据均来自《中国国家资产负债表2015》）
二、调整社会资产结构，提高社会投资和企业运营的效率
1、从居民资产负债结构当中，可以看到居民资产负债结构调整和优化是有很大余地的，调整居民资产结构，发展社会资本，可以提高投资效率。
首先是要加强资本市场制度建设，让更多的居民能够公平参与股票投资。中国居民整个资产当中股票的占比只占3.1%，而美国是一个直接融资为主的国家，居民股票占总资产的比重是32%，日本是以间接金融为主的国家，日本居民股票占资产比重占到6%。
除了让居民直接参与股票投资，还应该规范财富管理市场，培育机构投资人，让居民通过社会资本的投资参与直接投资，享受经济增长成果。我国居民主要靠存款来获取金融资产收益，收益率还是比较低的。如果让居民直接投资企业进行股票投资的话，应该说风险的承受能力和风险的识别能力是有限的，那么我们可以通过财富管理市场把居民的钱集中在一起进行投资。比如私募基金、公募基金等各种各类集合投资计划，这些都可以把居民财产集合起来，由专家进行投资，使居民得到更好的回报。
我把这种集合的资本叫做社会资本，因为这些资本最终所有人是个人，而集合工具本身并不是享有投资收益的最终主体。为了让社会资本发挥积极作用，提高效率，应该实行积极股东政策，让机构投资人成为改进公司治理的外部力量，提高企业运行效率。有一句话“家门口的野蛮人”，如果一个企业经营不好被其他资本看上，就有可能被收购兼进行资产重组，提高效率。如果我们的社会资本有收购权力和工具，而且收购之后，当股权达到一定比例，可以撤换企业经营者、改变经营策略，对现有企业是有极大的威慑力的。如果企业经营不好被其他基金看上就会被收购兼并，这种收购兼并尽管是残酷的，但是可以促进企业提高经营效率。
2、除了调整居民资产负债以外，还要调整政府资产结构，确保公共服务的供给，发挥政府资金的杠杆引领作用，促进经济稳定发展。
这是我们国家2014年政府资产结构，从中可以看到中央政府货币资金比例占到6.3%，对外经营性投资比重占37%，而地方政府货币资金占到4.25%，对外经营性投资占到22.3%。地方政府最大的资产是土地资产占到60.4%。
我们应该完善预算管理，提高资金使用效益，减少现金持有量。现在政府一方面有巨大的支出压力，另一方面也有很多资金结余在国库当中，因而本届政府提出“盘活财政存量，加大财政资金支持力度”。
除了减少政府的库存现金之外，我们应该更好提高政府资金的使用效率，我们应该加强产权保护，强化政府契约精神，通过公私合营提供公共服务设施，增加教育、卫生、环保、社会保障支出，提高财政资金使用效益，增加人民福祉。如果政府能更好地保护私有产权，遵守契约精神，可以引导民间资本和政府合作，加强基础设施建设和公共基础设施方面投入，腾出一些资金来，加强教育、卫生、环保、社会保障等民生事业的支出。
可以调整政府经营性投资支出，在保证能源、基础原材料、重大机械装备等经济运行基本条件稳定的前提下，减少对非经济运行基本条件领域的投资，让利于民。竞争性行业当中并不是政府全部退出，但是应该有相当大的退出，让民营资本进入
三、清除无效债务，重组有效资产，提高社会经济运行效率
1、社会不良债务和不良资产的存在减少资金供给，高消耗部门、产能过剩部门和僵尸企业占用了不少存量资金，并继续吸纳新增资金。按市场规则出清无效企业，才能提高市场运行效率。
2、简化银行经营目标，增强银行债务重组的自主权，增加银行不良资产批量处理的市场主体，提高不良资产重组效率。
经济下行压力下银行监管指标应做逆周期调整，比如风险拨备和资本充足率，经济下行时可适当降低这方面的要求。提高银行定价能力，减少对银行非经营性责任要求，提高信贷资金运营效率和确保银行的贷款能力是维护经济平稳增长的重要条件。在经济下行情况下，银行要想扩大信贷供给，必须有适度的利润积累，有足够的资本充足率，近年来银行利润已经过了高增长时期开始下滑，如果不能保证一定银行利润来充实他的资本金，也难以向社会提供有效的贷款。
降低融资成本应该是靠理顺市场机制来进行，而不是一味要求银行提供低息贷款。银行的贷款利率必须覆盖风险、必须保有一定的盈利度。我知道企业对银行融资成本高有诸多的抱怨，但是我想中国资金多、资金贵、资金多、融资难，本质在于金融压抑和金融融资渠道不畅，而不是某一个主体定价问题。因而理顺市场机制，才是解决融资难、融资贵的根本之道。而对于特殊市场主体，如果需要低价格融资的时候，政府可以给予一定的补贴，但是这只能针对特殊困难的群体，如果没有市场的价格来分配资金的话，资金的效率是难以提高的。对于企业来说最根本的是减少税收，规范的普遍降税才是解决企业负担重的主要途径。
债务重组有利于企业转型升级。增加银行不良资产批量处置市场主体，更好发掘不良资产价值，可以提高资产重组效率。现在银行不良资产批量重组只有四大资产管理公司和省级资产管理公司，而且每个省只能成立一家资产管理公司，批量处理省内不良资产，这种方式不利于市场价格发现。应该适当扩大银行不良资产批量处理市场主体，最起码一个省成立一个管理公司之后，应该允许跨行政区进行不良资产的处置。
3、充分运用市场经济中成熟的金融工具促进企业兼并重组，盘活资产，分散市场风险。可以发展换股并购、可以更好地运用可转债、并购债，还有进行资产支持证券发行，通过资本市场工具更好完成存量资产的重组和新增资产高效配置。
这就是我对资本市场的期许，希望通过资本市场完成全社会的资产重组，谢谢大家！
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