清华金融评论

文/中国财富50人论坛固定收益首席研究员林华、清华大学五道口金融学院博士后许余洁

从本质上看，房地产投资信托基金（REITs）属于资产证券化的一种，本文围绕未来在我国可能出现的REITs交易结构与模式，从交易所和银行间两个市场，分别讨论其操作流程和税务处理，具体分析其中的税收问题及其影响，对应给出一些政策建议。

境外成熟资本市场发展经验显示，税收优惠政策对于房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts，简称REITs）能否顺利发展至关重要。但与信贷资产证券化问题不同的是，REITs的基础资产为物权，对应的税务处理更为复杂。

REITs简介

1. 基本概念、发展历史与现状

REITs是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。从本质上看，REITs属于资产证券化的一种，需要基础资产未来有持续稳定的现金流。但REITs的基础资产是物权，其对应的税务处理，相对于信贷资产证券化而言更为复杂。

从REITs的发展历史看，一开始它就和市场主体追求税收优惠、避免双重征税密切相关。作为一种创新的投融资手段，REITs首先起源于 19世纪80年代的美国，按照当时的税法，投资者成立信托形式的公司，可以避免双重征税。信托公司将收入分配给收益人，可以免缴公司利润税。然而，到20世纪30年代时，这些税收优惠被取消了，公司和个人的收入都必须缴纳收入税。一直到1960年，由于市场对REITs的需求，美国时任总统艾森豪威尔才签署了将REITs作为过手型（Pass-Through）利润传递的特殊税收条例，REITs再次享受税收优惠，一直延续至今。

从国际来看，美国REITs全球市场占比最多，日本、韩国、新加坡、澳大利亚等国家的REITs大多是在21世纪以后发展成熟的。截至2014年末，全球共有超过408只上市REITs。其中，美国共有244只上市REITs，总市值约9,342亿美元；澳大利亚共有47只上市REITs，总市值约888亿美元；英国共有25只上市REITs，总市值约683亿美元；新加坡共有33只上市REITs，总市值约484亿美元；我国香港共有10只上市REITs，总市值约265亿美元。

2. 主要分类

按照盈利与投资类型，REITs可以细分为权益型、抵押型和混合型。权益型REITs组合投资并运营地产项目，持有物业股权，实施专业化管理，主要收入来源于房地产租金、服务费用收入和地产升值，其收益稳定性弱，风险高；抵押型主要通过向地产商直接发放抵押贷款或向银行购买抵押贷款债权及商业房地产抵押贷款支持证券（CMBS）的模式，主要收入来源于利息及CMBS价值变动，正常情况下收益较权益型更为稳定，风险更低；混合型则是权益型和抵押型REITs的结合，风险适中，介于前二者之间。国际市场上，REITs大多为权益型。每个REITs都可以根据自身的专长来选择投资领域。比如，REITs可以选择零售业、工业、医院、公寓或办公楼等不同行业的房地产投资，也可以根据不同地理区域来选择地产投资。

REITs的主要模式及工作流程

1. 主要模式

广义的REITs分为三种模式：公募REITs、私募REITs和准REITs。公募REITs是国际资本市场不动产金融产品的主流形式，与股票一样具有高流动性，可以上市交易；私募REITs占比较小，在我国已出现“专项计划+Pre-REITs”的特殊产品形态，在发行时是一种债务融资产品，后续主要通过公募REITs方式退出。准REITs即租金收益权资产证券化，在我国发行时，以资产支持专项计划或资产支持票据的产品载体出现，对于投资者来说，是一种以租金收益作为担保的资产证券化产品。准REITs的操作流程与资产支持专项计划基本相同，本文不予专门介绍，这里重点介绍公募REITs。

2. 公募REITs的操作流程简介

国内公募REITs现在还没有推出来，结合国际经验，可以分为权益型和抵押型两种，我们认为，未来我国采取“契约型结构”的可能性较大。下面重点介绍国内公募REITs未来可能的操作流程。

（1）交易所市场权益型REITs：

a.签订信托契约：投资者作为委托人，与基金管理人签订信托契约，将资金委托给基金管理人设立REITs基金，成为基金份额持有人；

b.投资标的资产：REITs基金向原物业持有人购买其持有的具有稳定现金流的物业资产的公司股权或物业资产；

c.选聘托管人和物业管理人：基金管理人与基金托管人签订托管协议，由托管人对基金财产进行托管，基金财产与基金管理人和托管人均实现风险隔离，不属于基金管理人和托管人的破产财产，同时基金管理人与物业管理人签订协议，委托物业管理人对物业进行管理；

d.收益分配：基金管理人将期末经审计的可分配净利润的90%以上金额以派息的形式分派给投资者，每年至少派息一次；

e.投资退出：REITs上市后，基金份额持有人可通过二级市场转让证券，实现退出。

（2）银行间市场抵押型REITs：

a.设立财产信托：企业作为委托人，将其持有的房地产物业委托给受托管理人设立财产信托，并获得全部信托受益权；

b.转让优先级受益权：委托人将其持有的优先级受益权通过受托管理人发行房地产信托受益券（以下简称“受益券”）的方式向银行间债券市场的投资人转让；

c.收益分配：受托管理人根据信托合同的约定，将物业资产每期的租金收入在扣除相关税费后，按照先后顺序分别向优先级受益券投资人和委托人分配收益；

d.受益券赎回：在受益券到期时，委托人或第三方应当按照合同约定的价格收购优先级受益券，当委托人或第三方不能按合同约定进行回购时，受托人有权处分信托财产。

对REITs产品税收处理的思考

为促进REITs市场发展，几乎所有推出REITs的国家（或地区）都给予REITs不同程度的税收优惠，从上面曾提到的发源地美国的历史经验可以看到，税收与REITs发展密切相关，可以说是税收驱动了REITs的发展。REITs运作过程中，面临的税收主要包括REITs和投资者两个层面，其中对REITs征税主要体现在REITs所得税环节和交易环节。各国（或地区）根据“有条件优惠”的立法原则，对REITs制定专门的税收法规，在满足一定条件基础上，REITs可以减免征税。下文我们从交易所和银行间两个市场，具体分析我国REITs产品的税收问题及其影响，并给出相应的政策建议。

1. 交易所REITs产品税收问题及建议

交易所不同产品结构的REITs，在重组阶段及运营过程中，会涉及到的税收，包括营业税、企业所得税、土地增值税、契税和印花税等，对应不同的税收结构，具体而言：

（1）重组阶段涉及的税种和问题及建议

首先是所得税。交易所REITs重组阶段的每一个涉及资产或股权出资、出售利得的环节都需要缴纳25%的所得税。实际上，在REITs重组阶段，原物业持有人并没有实际套现取得相应的利润；同时，在REITs募集资金前，原物业持有人无力支付所得税。财税[2009]59号文件规定，当企业重组满足一定的条件时可以适用特殊性税务处理。建议借用上述文件的精神，对重组阶段未变现部分暂缓征收所得税，递延至变现阶段再予以征收。

其次是土地增值税。国税函【2000】687号文件规定：转让企业100%股权时，被转让企业股权表现形式资产主要是土地使用权、地上建筑物及附着物，对此应按土地增值税的规定征收。遵照上述规定，交易所REITs重组阶段，可能在资产出资设立项目公司、项目公司股权转让等环节缴纳30%～60%的高额土地增值税。但是，原物业持有人将持有相当比例的REITs份额，并没有完全和土地及建筑物实质性分割；同时，交易所REITs持有是为了长期经营，追求土地及其上物业产生的租金收益，而非将其转让买卖。因此在REITs处置资产之前，土地及房地产物业一直都在REITs体系内部。建议以实质重于形式的原则，在重组阶段暂缓征收土地增值税，而递延至REITs处置资产的时候再一并征收。

再次是契税。按照现行契税规定，交易所REITs在重组阶段的资产出资设立项目公司等环节，需要按照出资额的3%缴纳契税。但是，在重组阶段原物业持有人并没有实际变现，资产也在原物业持有人内部不同主体间进行转移，因此本文建议契税也能递延到REITs处置资产的时候缴纳。

（2）交易所REITs运营阶段涉及的税种及分析及建议

首先是企业所得税。按照现行所得税法规，若在产品设计中安排项目公司，则项目公司取得的租金利润在分派之前需要按照规定缴纳25%的所得税。此时，项目公司的可派息利润将大大降低，交易所REITs的派息收益率将降低约20%，对投资者的吸引力将大打折扣。建议我国参照美国REITs的做法，对REITs派息部分在底层项目公司和REITs层面免征所得税，而只对未分配部分利润征收相应的所得税。

其次是投资者所得税。对于分红派息收入部分，我国目前的规定是个人投资者投资于A股上市公司所获得的分红派息部分，由上市公司代扣代缴10%的所得税。对于资本利得部分，目前机构投资者从证券投资基金买卖交易中获得的资本利得需要缴纳25%的所得税。对于个人投资者投资于金融产品获得的差价部分，免征营业税。建议交易所REITs参照证券投资基金的精神，对REITs的投资者只征收一道所得税，由项目公司或REITs代扣代缴10%的所得税。

结合上面提到的问题及特点，我们建议税务主管部门能够尽快明确对交易所REITs的税收态度，坚持税收中性的原则，明确交易所REITs的管道特征。从长期来看，为了提高交易所REITs对投资者的吸引力，推进交易所REITs市场的长足发展，建议税务主管部门借鉴国外REITs市场税收优惠政策，对重组阶段的所得税、土地增值税、契税和营业税予以递延，对运营阶段的所得税根据是否派息的情况予以适当的减免。

2. 银行间REITs产品税收问题及建议

法律上，银行间REITs的本质为基于企业信用和资产信用的债务融资行为，委托人以资产设立信托的同时承诺回购，因此在信托设立和终止过程中，并不涉及资产的真实交易；从会计角度看，在信托存续期间，委托人持有信托的次级受益权，并继续承担物业运营过程中的绝大部分风险和收益，因此资产的账面价值和租金收入仍在委托人的报表确认；从产权登记上考虑，在信托设立与终止时房产证注明的所有权人并未发生变更，只是在房产证的备查簿上进行标注，因此信托的设立与终止不涉及物业所有权人的产权登记变更问题。

从上面三点分析可以判定，银行间REITs的设立与终止过程不涉及资产的真实交易与过户。因此，建议税务主管部门可以据此认可银行间REITs设立与终止过程中不涉及资产真实出售的营业税、契税、印花税、土地增值税以及所得税。具体而言：第一，关于流转税。在银行间REITs存续期间，物业资产将获得租金收入，并需要根据现行税收法规对租金收入缴纳营业税、印花税、房产税等流转税。我们建议税务主管部门可明确物业租金收入所涉及的营业税、印花税、房产税的纳税主体，即，是信托还是委托人。第二，关于所得税。对于信托是否作为纳税主体缴纳企业所得税，税法无相关明确规定。对于信贷资产证券化产品，财税【2006】5号文件规定，“对信托项目收益在取得当年向资产支持证券的机构投资者分配的部分，在信托环节暂不征收企业所得税”。我们建议税务主管部门可根据信贷资产证券化产品的相关精神，明确对于银行间REITs产品的所得税政策，即对于银行间REITs信托收益不予征收企业所得税。

本文编辑/张英凯