作者：清华金融评论
分类：国际, 国际与国外-总4期, 总4期, 清华金融评论杂志文章
标签：孙世选
评论：没有评论
文/本刊编辑 孙世选
伯南克的美联储主席任期于2014年1月31日结束。接替伯南克担任美联
储主席的是美联储原副主席珍妮特·耶伦。本文探讨了伯南克担任美联
储主席8年的作为，以及伯南克时代留给耶伦的挑战。
当地时间2013年12月18日，美国华盛顿，时任美联储主席伯南克出席发布会。
随着美国经济持续复苏，2013年4月以来美国联邦储备委员会就接连释放出退出量化宽松（QE）的信号。但是，直到2013年12月份的美国联邦公开市场委员会（FOMC）会议，美联储才决定开始缩减资产购买规模。会后美联储宣布，自2014年1月起，其每月的购债规模从此前的850亿美元缩减至750亿美元。2014年1月29日，美联储宣布继续削减月度债券购买规模100亿美元，从2014年2月份起其月度购债规模从750亿美元减少至650亿美元。
时任美联储主席伯南克在2013年12月的FOMC会议后的新闻发布会上称，如果经济增长符合预期，那么美联储可能在今后会议上采取审慎举措，进一步缩减每月购债规模，不过这个过程将经过深思熟虑，主要取决于经济数据的表现。
这是伯南克离任前最后一次参加FOMC的新闻发布会。伯南克的美联储主席任期于2014年1月31日结束。接替伯南克担任美联储主席的是美联储原副主席珍妮特·耶伦。耶伦2月3日正式宣誓就任美联储主席，成为美联储百年历史上首位女性主席，任期四年。耶伦没有在美联储举行的就职典礼上发表公开声明。
在伯南克卸任美联储主席之前，美联储两度缩减QE，虽然缩减的规模并不是很大，但毕竟开始了缩减QE的进程，这缓解了耶伦上任后面临的压力，为耶伦的上任铺平道路。
伯南克的功绩
过去五年多时间内，美联储在伯南克的带领下实施非常规货币政策刺激美国经济复苏，并对全球经济产生了深远影响，目前美国又面临在新主席耶伦的领导下逐步退出宽松货币政策，逐步回归货币政策正常化的过程。
伯南克主导的量化宽松货币政策
伯南克2006年2月1日接替此前担任美联储主席近19年的格林斯潘。2007年8月，美国次贷市场崩溃，金融危机随之爆发。面对次贷危机及随后愈演愈烈的金融危机，传统的经济金融理论无力有效应对，价格型货币政策工具已丧失了空间。研究美国大萧条的权威学者伯南克率领美联储，抛弃了格林斯潘时代大部分时间奉行的“泰勒规则”，转而采取大胆而富有设想的数量型货币政策工具，通过量化宽松刺激等手段，帮助美国避免了另一场大萧条，这是现代货币政策所达到的极大成就。
货币政策通常被分为两类，即常规货币政策和非常规货币政策。对美联储而言，常规货币政策一般情况下是指美联储通过调节联邦基金利率这个目标短期利率来刺激经济。为促进经济复苏，伯南克领导下的美联储将联邦基金利率从2007年9月的5%到2008年12月下调至0~0.25%的水平，并将联邦基金利率维持在这一极低水平至今。
随着联邦基金利率接近零，传统货币政策已没有发挥作用的余地。但美国经济依旧疲软，一些人担忧通缩风险。美联储开始采用非常规性货币政策以影响中长期利率。非常规货币政策中最主要部分就是量化宽松政策，即美联储通过大规模地购买中长期美国国债和联邦机构的相关抵押债券向市场注入大量流动资金，从而推动中长期利率下跌，并力求刺激经济增长。
引人注目的是，美联储购买美国国债和相关抵押债券所需要的流动资金是通过增加银行业在美联储的准备金来获得的，这样虽然美国的基础货币出现了扩张，但并没有因此显著增加广义货币供给量，迄今也没有导致明显的通胀出现。
不过，美联储的资产负债表规模因而显著扩大，同时美联储资产负债表的结构也出现了很大的变化。最新的数据显示美联储的合并资产负债表中的资产总规模已突破4万亿美元。截至伯南克卸任前夕的2014年1月29日，美联储的资产负债表规模为4.102万亿美元。而2008年末美联储的资产负债表规模为2.240万亿美元，2007年8月1日时美联储的资产负债表规模仅为8703亿美元。
伯南克擅用沟通手段
除了推行非常规货币政策刺激美国经济复苏外，伯南克在任期内的另一大创举是，利用不断加以明确的“前瞻指引”来引导和管理市场预期，使人们眼中的央行政策不再像以前那般神秘不可捉摸。
比如，FOMC在其2013年12月份的声明中重申：只要美国失业率仍在6.5%之上、未来一到两年内的通胀预计较该委员会的2%的较长期目标高出不超过0.5个百分点，且较长期的通胀预期仍被较好地稳定，目前0~0.25%的联邦基金利率目标区间至少在这种状况下将是合适的。FOMC还预计，基于对有关因素的评估，在美国失业率降至6.5%之后的很长时间内维持当前的联邦基金利率目标区间将可能是合适的。
历史上美联储主席原本在公众眼中是不为人知的匿名官僚。到了保罗·沃尔克时代，美联储主席的地位已经升级到被看作美国的第二号人物。而到了伯南克的前任格林斯潘担任美联储主席时，格林斯潘的做派更使美联储主席变成了家喻户晓的明星式人物。格林斯潘对各种形式的经济问题经常发表评论，他的评论大都含糊晦涩、模棱两可，但市场人士对此却始终“不明觉厉”，费尽心思地揣摩格林斯潘的谈话。同时，在美联储内部，格林斯潘比较独断。
伯南克主政美联储之后，一改格林斯潘的强势作风，使美联储的政策更加透明和民主。伯南克一直提倡美联储与市场多沟通，伯南克开启了美联储主席的例行记者会制度，给予美联储决策层的其他成员更多表达意见的机会，并用政策指引来管理市场预期。担任美联储主席的伯南克还曾在美国一所大学开设了一门公开课，在公开课中伯南克给大学生们讲解了美联储的使命以及美联储如何应对金融危机等内容。
出身于学术界的伯南克在卸任美联储主席一职后迅速重返学术界，旋即以常驻杰出学者身份加入总部在华盛顿的智囊机构布鲁金斯学会。
全球六大央行间的货币互换机制
伯南克领导下的美联储在金融危机期间还与全球其他一些央行协调，建立了货币互换机制。2007年信贷市场失灵以来，全球央行开始联手加强流动性供应。美联储自2007年12月起进行美元与欧元等货币的互换操作。2011年11月30日，在原有的美元互换协议之上，加拿大央行、英国央行、日本央行、欧洲央行和瑞士央行等五大央行彼此之间签署了临时双边互换协议。
这些协议原定于2014年2月1日到期。美联储与上述五大央行于2013年10月31日宣布，它们之间现有的临时性双边协议正在被转换为长期安排，这些安排将一直保持效力，直到另行通知。长期安排将继续作为“审慎的流动性后盾”发挥作用。此举将有助于维持全球金融稳定，也有助于防范美联储开始退出QE后全球流动性过度收紧带来的负面影响。
伯南克留给耶伦的挑战
QE可以说是人类历史上最疯狂的货币实验，一直饱受争议。有人认为QE是全球经济的救世主，而货币主义者则认为QE可能会引发可怕的通胀。
美联储通过非常规货币政策把长期利率水平压得太低，虽然在短期内刺激了经济，但扭曲了金融体系，从长远看，这可能透支经济增长潜力，不利于经济的长期增长。另外，虽然暂时压抑了通胀，但未来通胀可能反弹。还有，非常规货币政策助长了全球流动性泛滥，吹大了资产泡沫。此外，长期低利率具有财富分配效应，对退休家庭可能产生较大负面影响，造成美国贫富差距加大。
中国的古书《菜根谭》说，“看人只看后半截”。评估QE也是如此。QE的退出进程刚刚开始，现在我们无法对QE盖棺定论。但是，可以确定的是，退出QE和推出QE并不对等。QE的退出绝非毫无痛苦，这从新兴市场在2013年年中因预期QE退出而遭遇到的强大冲击中可见一斑。退出QE也不像推出QE那么易如反掌。
QE能否光鲜亮丽地善始善终，美联储能否妥善地在逐步退出QE的同时不给美国和全球金融市场乃至全球经济造成大的动荡，将是美联储新主席耶伦面临的最大挑战。其中最大的威胁是，美国的通胀水平是否会出现显著反弹。
伯南克给耶伦留下的“遗产”之一就是事实上的通货膨胀目标制。“大萧条”的历史教训令伯南克等美联储官员最紧张的事就是通缩。对通缩的强烈厌恶心态使得，即使经济没有陷入通缩，只要通胀率低于某个数值（这个隐含的目标值大约是2%），美联储官员就有强烈的动机“先发制人”地采取行动。伯南克还通过“前瞻指引”等手段来稳定公众对长期通胀的预期。但是，对通缩的预防可能矫枉过正，给经济留下了长期通胀的潜在威胁。这是伯南克给耶伦留下的一大问题。
耶伦有在美联储长期任职的经历，她是辅佐伯南克实施量化宽松货币政策的重要人物，她参与制定了规模空前的量化宽松和近零利率政策。耶伦是FOMC的“鸽派”代表人物，她一向注重失业率，力主用货币政策来降低失业率。
未来耶伦的政策风格不仅仅将影响美国的经济复苏进程，也将影响全球的经济、金融理论和实践。这将是新的货币政策实验，整个实验室就是全球经济体系。
健康的金融环境能够帮助现代经济充分发挥其潜力。通过货币政策等手段营造并维护健康的金融环境，是中央银行的主要任务。但是，即使从学院派的观点看，货币政策虽然强大，也不能解决所有问题，至少是不能单独解决所有的问题，特别是金融体系的结构性问题。比如，耶伦极其在意的失业率实际上是极其不理想的货币政策目标，货币政策对结构性失业起不了多少作用。并且，通过极力压低利率水平这样的货币手段来追求降低失业率这样的非货币化目标的做法，可能是错误的。如果耶伦未来在货币政策考量时固守失业率这一个非货币目标，可能对美国经济不利。毕竟失业率是由太多的其他因素决定的。
金融危机暴露了美国在金融监管方面的不少流动和真空。美国于2010年通过《多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法案》（以下简称《多德-弗兰克法案》），启动了涵盖范围广阔的美国金融监管改革。虽然《多德-弗兰克法案》的初创并非伯南克的功劳，但是该法案细节的逐步落实以及它将给美联储带来的监管风格和侧重点的变化，都是伯南克时代留给耶伦领导下的美联储的一大“遗产”。《多德-弗兰克法案》严苛的条款迎来了不少反对声音。银行等金融机构担心监管的加强会损害银行的利润，也有人质疑美联储是否应该无限制扩大监管权力。耶伦的上台面临《多德-弗兰克法案》从伯南克时代的纸上条文到真正逐步落实的复杂进程。
憧憬耶伦主政美联储的前景，不得不提及另一位重磅人物——伯南克的老师、以色列央行的前行长斯坦利·费希尔(Stanley Fisher)。美国总统奥巴马已提名费希尔担任美联储副主席。如果费希尔担任美联储副主席，他将成为美联储第二号人物。
已年过古稀的费希尔在2005年至2013年期间担任以色列央行行长，于2013年6月底退休。费希尔拥有美国和以色列双重国籍。
费希尔在经济政策思想方面学识渊博，他不但拥有多年的领导经验，而且有着丰富的国际经验，他是一位在全球具有超强人脉的金融政治家。费希尔在美国麻省理工学院担任教授时，曾经是伯南克以及欧洲央行现任行长德拉吉的论文导师。费希尔也曾在世界银行和国际货币基金组织等机构工作过，还曾在花旗集团任职。
如果费希尔担任美联储副主席，理论上他的经验、智慧与国际联系将令耶伦的团队如虎添翼。有评论称耶伦与费希尔的组合是美联储高层的“梦之队”。费希尔的丰富经验将有助于美联储监测其货币措施对海外经济政策的影响，费希尔本人可能充当美联储大使的角色，对外解释美联储的政策意图及目标。但耶伦与费希尔的组合未来是否合拍还有待观察。耶伦是美联储内的“鸽派”代表人物之一，而有分析认为费希尔偏向于“鹰派”立场。此外，费希尔曾对美联储眼下非常重视的前瞻指引工具表示过质疑。
美国事实上的零利率迄今已经有5年多时间，但是经济不可能始终维持极低利率，伯南克卸任后留给耶伦的是退出QE的任务，以及一个需要“瘦身”和“调结构”的资产规模超过4万亿美元的美联储。在退出QE的过程中需要防止出现QE后遗症。如果耶伦领导下的美联储没有很好的手段应对未来利率上升将带来的各种未知和意外的后果，21世纪头10年中发生的危机未必不会重演。总之，伯南克时代应对金融危机采取的“创新”手段，是否沦为耶伦所面临的巨大“包袱”，还是未知数。伯南克给后任留下了关于货币政策、央行资产负债表规模等很多的待解难题。
伯南克采取大胆而富有设想的数量型货币政策工具，通过量化宽松刺激等手段，帮助美国避免了另一场大萧条，这是现代货币政策所达到的极大成就。
当地时间2013年12月16日，美国华盛顿，《联邦储备法》发布100周年纪念活动举行，相关重要经济官员悉数出席，包括美联储前主席艾伦·格林斯潘、保罗·沃尔克等。
货币政策虽然强大，也不能解决所有问题，至少是不能单独解决所有的问题，特别是金融体系的结构性问题。
当地时间2014年2月3日，美国华盛顿，耶伦宣誓就职，正式接替本 ● 伯南克，成为美联储历史上第一位女性主席。
上一篇：徐以升:展望2014：全球“大分化”
下一篇：周星:全球保险行业的五大变革动因