清华金融评论

我国信托业经过了飞速发展，已成为仅次于银行业的第二大金融部门。但在利率市场化、泛资产管理时代激烈竞争的形势下，信托业传统发展模式已经面临极大调整。在信托业转型中提及最多的，莫过于回归信托本源，发展股权信托。

股权信托，向信托本源回归的选择

从信托在英国的起源看，财富的保护和传承是信托基本的功能和价值。在中世纪的英国，基督徒希望将土地赠与教会，但当时英国的《没收条例》禁止将土地转移给教会，否则将没收其土地。为了实现转移土地给教会的目的，衡平法参照罗马法的信托遗赠制度创造了尤斯制度（即为现代信托的雏形）。在该项制度下，想将土地赠与给教会的人，不做直接的让渡，而是赠送给第三人，并表明目的是为了维护教会的利益，第三人须将从土地上所取得的收益转交给教会。由此可见，尤斯制度的财富保护功能使得土地免于被国家没收，其财富“传承”功能可以实现基督徒将财产捐赠给教会的目的。

回到股权信托的概念上，尽管在我国信托业已经有多年的实践了，但既往的股权信托并非是基于财富保护或财富传承目的，而是以融资或管理为主要目的。可见，既往的股权信托可看作一种商事信托，即委托人与受益人往往是一人，属于典型的自益信托。以房地产股权融资信托为例，其融资模式为：信托公司发行信托产品，向投资者募集资金，信托公司将募集所得资金以股权投资方式投资于房地产企业。之所以房地产股权融资信托以股权而非债权形式投资于房地产企业，是因为受到有关房地产调控政策的限制。此类股权信托产品通常为集合资金信托，信托设立时应为自益信托。信托成立后，委托人可以将受益权转让给委托人以外的人。再如员工持股信托，即由信托公司持股，以职工为委托人和受益人。员工持股信托的产生原因通常是因为员工人数众多，如由员工直接持有公司股权，一则违反了《公司法》有关股东人数的限制，二则股东人数太多不易于管理。由此可见，此前信托业中的股权信托是以融资或管理为主要目的，而非财富保护或传承。

在家族财富保护和传承背景下，尤其是在改革开放中创造了财富的民营企业家，其拥有的名下公司的股权是重要的财富形态。如何对股权资产进行保护和传承，是许多企业家面临的迫切需要解决的问题。因此，信托公司开展股权信托，既可以解决这些企业家的问题，又能为信托公司的转型提供业务机会。

股权信托的类型

在离岸地和传统的英美法系国家，因为其信托实践丰富且历史悠久，信托的类型也非常丰富。当前国内家族信托的类型也呈多样化特点。其中可撤销信托和不可撤销信托是较为常见的一种分类类型。但这种分类方法应属舶来品，在我国法下不能依字面意思理解。依据我国《信托法》，“撤销”信托主要是指信托设立侵害了委托人的债权人之利益，从而由债权人申请人民法院撤销信托。因此，所谓可撤销信托，严格说来并不严谨，应称为委托人可单方任意变更或终止之信托更为妥当。因家族信托对于我国的高净值人士，毕竟尚属新生事物。因此，设立可撤销信托往往更易被委托人所接受，待了解并认可家族信托的功能和价值后，再变更为不可撤销信托。但在一些信托发达的国家（如美国），委托人设立可撤销信托的行为，未必会产生财富保护和规避遗产税的效果。美国曾有判例支持委托人债权人有权从委托人设立的可撤销信托中获得偿付。因此在美国，可撤销信托并不能起到资产隔离作用。除此以外，可撤销信托也不能规避遗产税。依据美国遗产税的相关规定，可撤销信托并不能从委托人遗产中扣除，在委托人死亡时仍应被计算为遗产总额的一部分，依然应缴纳遗产税。在我国，《信托法》并未针对前述不同类型的信托区别对待，而是笼统地规定：第一，信托财产与委托人未设立信托的其他财产相区别，且非法定理由不得强制执行；第二，设立信托后，委托人死亡时，如委托人不是唯一受益人的，信托存续，信托财产不作为其遗产。但笔者认为，实质课税原则是世界各国普遍接受的税法基本原则，我国税法也明确了“实质重于形式”的基本原则。因此，设立可撤销信托尽管暂时不会面临来自于委托人的债权人的挑战，但在遗产税方面，不排除未来遗产税开征后将可撤销信托对应的信托财产纳入遗产总额的可能性。

股权，可以“承载”其他资产的资产

股权是一种可以承载其他资产的资产。广义上的股权泛指股东得以向公司主张的各种权利。股东依照章程约定向公司缴付资本后，用于出资的财产即实现了所有权的转移。股东与公司分别拥有独立的财产权。虽然公司拥有独立的法人财产权，但股东可以通过控制公司进而间接控制公司的财产。因此，通过将股权设立信托，可以实现间接将公司财产设立信托的目的。实践中，部分财产难以直接设立信托，如艺术品、个人收藏品等。如此类财产在公司名下，那么公司股东将公司股权进行信托安排，可以间接实现将公司名下资产的信托安排。在实践操作中我们发现，许多信托公司并不热衷于开展个人藏品等动产信托，理由在于个人藏品、艺术品等保管需要专业知识，且管理成本很高。但如果将个人藏品、艺术品由公司持有，而将公司股权进行信托安排，不但可以实现将动产间接信托的目的，还在一定程度上减轻信托公司管理此类特殊动产的责任。

股权承载资产的方式可分为两种：一是将资产通过缴付注册资本的方式转让给公司；二是由公司自股东处收购资产。通过缴付注册资本方式转让与公司的，应遵守《公司法》等相关法律法规中有关注册资本的相关规定。股东用于出资的资产可以包括货币和非货币财产，非货币财产应是可以用货币股价并可以依法转让的财产。用于出资的财产不能设定任何权利负担，如抵押、质押等。公司从股东处收购资产的，应以公允价格进行。如果是明显不合理的低价，委托人的债权人可依据《合同法》的规定请求人民法院撤销委托人的行为。

股权信托的灵活性

以股权设立信托后，股权资产的管理具有灵活性特点。我国《信托法》允许委托人和受托人在信托合同中就股权资产的管理方式进行约定，而现行的《信托法》也没有限制或禁止委托人保留处分权。这为股权信托中委托人保留一定程度的控制权预留了空间。依据《公司法》，股东和董事可看作近似于一种委托代理关系，股东是委托人，董事为代理人。公司章程则是有关股东和董事间责权利设定的公司“宪法”。我国《公司法》允许公司就股东会、董事会的职权进行较为自由的分配和设计。因此设立股权信托后，信托公司虽成为公司的股东，但委托人仍能够介入公司的日常管理。依据《公司法》和公司管理实践，公司的日常经营一般由董事会负责，不设董事会的由执行董事负责。在股权信托合同中，信托委托人和受托人可就公司股东会与董事会的职权进行个性化的安排，实现“董事会中心”主义，即由董事会或执行董事掌控更多的权利，主导公司的经营。而董事、执行董事的选任，可在信托合同中明确由委托人提名，受托人以股东身份确认。这样，董事的选聘依然由信托受托人负责，符合《公司法》和工商行政管理的要求，但通过赋予信托委托人提名权则可使得信托委托人保留部分对公司的控制权。实践中，我们接触的一些信托界人士也表示，对于股权信托下公司的日常经营管理，信托公司主观上并不愿意介入经营管理，而且客观上也并不具备公司管理的能力。

股权安排在跨境信托中的运用

很多离岸地均颁布了信托法，建立了较为完善的信托法律制度，如英属维尔京、百慕大群岛、开曼群岛等。为了吸引更多高净值人士在那里设立信托，这些离岸地国家或地区在信托立法上做了一些“激进”的修改。如库克群岛将委托人的债权人撤销信托诉讼的证明标准从普通的民法准提高到了刑法标准（即排除合理怀疑），这事实上使得债权人很难撤销信托，进而使得委托人设立的信托有更强的稳定性。新加坡、香港等一些国家和地区，为了能够大力发展本国的信托产业，也是纷纷通过修改立法的方式加以变化。许多民营企业家和高净值人士选择了在境外设立离岸信托。如潘石屹与张欣夫妇、张茵等民营企业家等，在企业搭建红筹上市架构时，就将其各自持有的境外上市公司的股权进行了境外信托安排。因此，对于很多境内高净值人士而言，境外信托的私密性、专业性和灵活性具有很强的吸引力。但许多境内委托人持有的境内资产，如现金、动产或不动产等往往无法直接委托境外信托机构设立信托。而股权安排则可以实现由离岸信托持有境内资产的目的。实践操作中，委托人可在境外先以部分资产设立信托，再由受托人以其自己的名义直接或间接收购委托人在境内的资产。这样，委托人就可以将境内资产间接置入境外信托。如此一来，既能够设立离岸信托，充分利用离岸地发达、成熟的信托制度；同时，通过境内投资的方式，将无法转移出境的资产纳入信托，实现财富保护和传承。同理，如在境内设立资金信托，再由信托公司以信托财产设立SPV，通过SPV也可以实现境外投资。通过境外投资，可以实现由境内公司直接或间接持有境外资产的目的。

股权信托登记障碍的化解

我国《信托法》第十条规定了信托登记制度，即如有关法律、行政法规规定应当办理登记手续的，信托的设立应当依法办理信托登记。如不能补办登记的，信托不产生效力。如以有限责任公司股权设立信托的，国务院颁布的《公司登记管理条例》要求有限责任公司股东股权转让应进行工商变更登记。因此，以有限责任公司股权设立信托的，应进行信托登记。但工商部门进行的工商登记显然不属于信托登记。当然，也有学者认为信托法第十条应进行限缩解释，即需以登记确定权属的财产方适用第十条。依照此种逻辑，工商登记并不是有限责任公司股权确权的证据，也就意味着有限责任公司的股权信托不需要信托登记。尽管有此种不同观点，但我们认为这种法律风险是客观存在的，且其根源在于法律规定的不明晰。因此以有限责任公司股权直接设立信托的，存在较大的风险，可能因无法办理信托登记而面临无效的风险。家族信托的设立须完全规避此类法律风险。为规避风险，在设立股权信托时，可采取先以资金设立信托，后由信托公司以资金收购委托人手中持有的公司股权。因信托具有物上代位性，信托财产虽由现金变更为股权，但股权依然为信托财产，依然会取得信托财产的独立性。信托公司与委托人进行股权转让交易的，还可以实现股权资产所有权的完全转移。