作者：清华金融评论
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为了适应新形势，近年来各级政府频繁优化房地产调控政策，力促房地产市场企稳回暖。房企融资环境逐渐宽松，限制性政策逐渐打开。但需求端购房者观望情绪较高，楼市销售回暖不及预期，制约着房地产市场修复节奏。未来房地产市场供求两端政策仍有发力空间。本文就房地产调控政策优化方向提出思考和建议。
房地产调控政策：由限制到松绑
近年来，国内外环境发生复杂变化，市场主体对未来形势走向的担忧情绪上升。房地产市场下行调整，对经济良性发展形成掣肘。为了适应房地产市场供求关系变化的新形势，房地产调控政策与时俱进，经历了由紧到松、优化调整的转变。
“三道红线”出台背景回顾
“三道红线”政策于2020年8月推出，按照融资和偿债能力对房企进行分类，旨在约束高杠杆拿地和高负债扩张行为，抑制房企有息负债盲目扩张。但对稳健房企给予比较多的发展空间。据克而瑞数据，2019年底50家典型上市房企的总有息负债规模达4.7万亿元，同比增长16.4%，其中有近90%的典型上市房企总有息负债增加。从当时背景看，2020—2021年我国房地产市场处于过热阶段，市场“热钱”持续涌入，房地产泡沫化严重，及时干预有助于防止房企无序扩张。
“三道红线”对房地产市场供求影响较小。2020年上半年，房地产市场在疫情冲击中加快恢复，商品房开发投资和销售回升明显，土地供求同比提升。供给端看，2020年上半年商品房开发投资同比持续增长，全国住宅用地供应量、交易面积双增，流拍率低于上年同期水平。全国住宅用地出让价款同比增长13.4%。“三道红线”出台后，商品房开发投资保持增长态势，2021年2月同比增幅高至38.3%。需求端看，“三道红线”出台前，商品住宅销售持续回暖，住房需求得到进一步释放。2020年8月全国商品住宅销售量降幅已连续6个月收窄，基本回到疫情前水平。“三道红线”出台后，龙头房企主动降杠杆、加大营销力度。2020年“金九银十”销售业绩保持高速增长；全年商品房商品房销售额17.36万亿元，创历史新高。
房价上，2020年局部板块存在明显“炒房”现象，一二线城市房价加速上涨。“三道红线”出台后，房价过快上涨态势一度放缓，2021年上半年之前仍保持上涨态势。市场供求关系是影响房价走势主因。2021年7月—2021年11月、2023年3月—2023年11月，住宅竣工面积涨幅明显，但住宅销售面积恢复较慢，供给增加、需求走弱，导致这两段时期房价下滑最为明显。
“三道红线”曾引导房企财务指标积极改变。观察房企财务指标，部分房企在经济下行周期改善了达标情况。2020—2021年上市房企现金短债比等达标数量增加，表明房企回款周期有所压缩，库存出清加快，依靠债务资金维持表面流动性、“借新还旧”等行为得到部分抑制。除大额融资外，“三道红线”监管对正常融资没有影响，龙头房企拿地经营更趋稳健。大部分房企习惯于高周转、高杠杆、高负债的运转模式，完全达到“三道红线”要求并不容易，房企净负债率达标数量先增加后减少，有息债务规模依然较高，2022年仅有三成上市房企达到绿档标准。
房企海外债务偿还压力加大
2020年以来，外部环境动荡加剧，疫情冲击经济，美、欧等发达经济体通胀飙升。2022—2023年美联储激进缩表加息，逐步推升美债利率，全球持有美元债的企业债务负担加重。高位美债利率意味着较高的美元融资成本，加大了我国海外融资难度和债务偿付风险。
房企债务风险由海外传导，美元债违约事件频发。近年来，以房地产为代表的企业发行大量美元债融资，美元利率飙升导致中资美元债违约风险增加。2018年起，房企境外债的发债成本不断攀升。据克而瑞数据，2018年10月房企境外发债成本高达8%，之后均在7.5%以上的较高水平。由于习惯了借新还旧的融资模式，叠加国内融资环境收紧、海外债发行限制条件少、流程快，部分房企大量发行海外债券。据华泰证券统计，2019年1—4月房企境外债发行2254亿元，同比增长41%。据Wind数据，2020年、2021年房企海外债到期规模分别为297.9亿美元、316.4亿美元。
2022年以来，房企中资美元债违约事件频发，违约主体和违约金额持续增加。据申万宏源数据，2022—2023年中资美元债发生实质性违约量为历年高位，其中2023年违约房企债券85只，涉及金额334.21亿美元，处在历年高位。在美联储利率决策反复无常背景下，2024年我国房企的债务偿付和融资困难问题仍值得重视。
地产市场政策转向、环境持续宽松
面对楼盘停工、烂尾楼等风险，政策层面对“保交楼”问题重视加深，政策方向逐渐转为助力。2022年11月人民银行等推出“三支箭”，从信贷、债券、股权融资方面全方位支持房企，曾推动住宅新开工、销售面积增幅回升，但并未实现房地产行业的“软着陆”。2023年下半年起，房地产政策松绑加力提速。需求端降首付、“认房不认贷”、存量房贷下调。供给端“三个不低于”和房企融资项目“白名单”等纾困措施相继推出。2023年重点22城优质地块成交量增加，央国企为拿地主力，民企投资力度不足。
2024年政策环境愈加宽松，供需两端地产优化政策持续出台。需求端，降息、下调贷款利率以支持居民购房成本下行，降低首付比例优化房贷需求，支持居民换购住房税费优惠。特别是“517新政”落地，北上广深等一线城市接连松绑限购，下调首付比例至15%~20%，房贷利率较基准普遍下浮30~50个基点。供给端，全国两会和《政府工作报告》对“保交楼”重点着墨，明确表示支持房企合理融资需求。中央政治局会议提出“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”，提振市场预期。值得注意的是，目前市场对2024年下半年房地产政策调整方向的重大变化仍有期待，包括重点转向去库存，政府平台回购二手房存量房转为租赁房、回购房企未售新房作为保障房，需求政策限购、价格等限制“能放尽放”，契税调降等。
政策优化后房地产供需新情况、新特征
房地产市场仍处于调整过程中
在利好政策加码支持下，房地产融资和销售有企稳迹象，但整体仍处于调整过程中。在融资端，多家房企融资情况改善。万科等多家优质民营房企债务得到偿付。需求端销售同比下降，但环比上升。“517新政”落地后，市场活跃度有回升迹象，多城新房、二手房成交量环比有所上升。据克而瑞数据，2024年6月30个重点城市商品住宅整体成交1335万平方米，环比增长17%，创年内新高。据中指数据，2024年1—6月百强房企累计销售1.36万亿元，同比下降40.8%；其中6月百强房企销售3095.3亿元，同比下降15%，环比上升32%。二手房“以价换量”带动市场活跃度好转。据中指数据，2024年上半年全国100个城市二手房价格累计下降3.61%。重点城市二手房成交市场表现好于新房。据中国房地产业协会数据，6月上海二手房成交量达到2.65万套（自2021年6月以来首次突破2.5万套）；北京二手住宅网签量1.5万套（创近15个月新高，同比增长29.1%）、杭州二手房网签量8849套（同比增长68.3%）、深圳二手住宅成交4172套（创近38个月新高，同比增长73.3%）。
土地供应处于低位，开发投资向重点城市聚集。2024年上半年，全国300城住宅用地供应量同比下降30%左右，土地成交楼面均价和溢价率均较上年同期下降。中指统计前20城市的住宅用地出让金占全国比重已达到近六成，且仅上海、杭州等土地竞拍有高溢价，其他多数地区土地成交价低，反映出房企拿地意愿与情绪仍低迷。
供给端房企融资能力分化，销售能力与投资意愿减弱
一是优质房企受影响较小，百强房企融资规模未明显减少。近年来，优质房企的债券和信贷融资规模维持在高位，尤其2023年银行在政策导向下对房企支持加码，百强房企利用银行贷款融资规模显著回升。融资规模收缩的主要是民营房企。受环境冲击或政策限制影响，2022年民营房企的信贷与债券融资出现明显减少，但2023年并未进一步大幅走低。
二是房企资金到位降幅最为明显渠道为利用外资和自筹资金。2023年房地产开发企业实际到位资金12.7万亿元，同比下降13.6%，退至2015年水平；其中利用外资、自筹资金同比降幅为39.1%、19.1%，国内贷款资金来源持续回升。此外，房价下跌、情绪低迷等影响下，住房市场频频出现“断贷”现象。2023年个人住房按揭贷款到位资金同比下降9.8%，罕见低于同年商品房销售额增速（2023年全国商品房销售额同比下降6.5%）。
“预期转弱”是购房需求下滑的主因
居民收入水平并未明显降低，但预期转弱、预防性储蓄增加，导致购房需求下滑较多。一是居民收入总体增加。2023年与2020年相比，人均GDP（国内生产总值）增长24.4%；城镇居民人均可支配收入增长18.3%。二是居民存款持续走升。2023年居民新增人民币存款16.7万亿元，较2020年多增47.8%。居民投资消费趋于谨慎，流动性偏好上升，申请按揭贷款动机减弱，房地产市场需求下滑。三是居民信心下滑，购房热情持续下降。人民银行城镇储户问卷调查显示，2021年以来，居民对未来收入信心持续下滑，对房价预期上涨的比例持续走低，计划未来增加购房支出占比减少，更多储蓄占比持续上升。2022—2023年新增居民中长期贷款连续减少，表明预期引导下的居民实际贷款购房需求受到影响。
居民购房信心回升进程缓慢。2024年中国经济好转态势明显，但居民购房依旧保持观望态势。新京报对“517新政”后的购房者预期情况进行的问卷调查显示，有购房计划的人群占比仍仅有38.7%，且这其中56.1%的人虽有购房计划，但暂时会观望，主要原因是担心房地产市场的不确定性，以及买房后的经济压力和就业风险。
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文章来源丨《清华金融评论》2024年8月刊总第129期
本文编辑丨周茗一
责编丨丁开艳、兰银帆
初审丨徐兰英
终审丨张伟
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