清华金融评论

当下政府化债的政策依据和实践案例

地方政府债务风险是与房地产行业风险、中小金融机构风险并行的一个重要风险点。2023年7月24日召开的中共中央政治局会议明确指出，“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”。8月28日，十四届全国人大常委会第五次会议审议《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》（以下简称《报告》），《报告》指出，在防范化解地方政府债务风险上主要是三方面发力：一是系统性总体解决方案，即要制定实施一揽子化债方案；二是中央支持地方化解存量问题；三是堵住增量债务。

近期湖南省政府常务会议原则通过的《湖南省防范化解地方债务风险工作方案（送审稿）》，是中共中央政治局会议提出要制定实施一揽子化债方案后，首个省份公开出台当地化债工作方案。该方案中细致提出了较具体的操作，包括统筹系统性化债，在存量债务化解上激励引导银行等金融机构“替接他盘”、续本降息，推进隐性债务防断链、优结构、降成本；在引发地方政府债务增加的实施主体上加强监督，控制市县政府的投资冲动，对投资项目进行提级审核，加强融资平台公司的综合治理；对举债和化债行为加强监督。

山东省在化债方面卓有成效，优化完善政府举债融资机制，建立政府债务风险等级评定制度，推进政府融资平台公司市场化转型，充分争取和协调区域金融资源参与区域债务化解。天津市政府通过银行贷款置换、地方债置换，推进国企改革，积极处置困难国企债务风险，召开投资人恳谈会和成立信保基金。广西的债务化解则强化了政府责任。

地方债务风险形成、对应资产和化解路径探讨

地方债务风险成因分析

地方债务风险形成的最根本原因是在“经营城市”的理念下，地方政府财力不足而不可持续所导致的风险积淀。“经营城市”是运用经济手段，对构成城市资本（如土地）和人力作用资本（如道路、桥梁等基础设施）及其相关的延伸资本（如广场、街道的冠名权）等进行集聚、重组和运营，从中获得收益，再将这些收益投入城市建设的新项目中，走“以城建城”“以城养城”的市场化新路。在推进过程中，“经营城市”演变成土地财政和房地产经济，“经营城市”的主体由政府演变成了政府控制的融资平台公司。

在此过程中政府融资平台的杠杆不断加大。“经营城市”的演化发展逐渐推高了地方房价、抑制了产业发展，直接导致城市居民生活成本提高（房价提高）、工资收入增长缓慢（产业少，就业面窄），从而导致全社会消费不足，经济低迷。而一旦城镇化进程放缓以及房地产行业开始去杠杆，混乱场面就随之出现了——房价下跌、房地产市场低迷、烂尾楼和闲置资产大量出现，消费低迷、实体经济经营困难，高质量产业短期内的税收很难弥补土地出让收入下降所带来的缺口，地方政府税收收入锐减，政府主导的融资平台债务风险逐渐显现。可见地方政府债务是长时间积累形成的，地方政府债务风险的化解必须一揽子、系统性地予以考量。

地方债务项下的资产是什么？

要真正解决债务问题，在化债的大背景下应该思考，债务的背面，即资产，是什么？笔者认为，地方政府的债务形成是“经营城市”理念下累积产生的。对于地方政府（包括地方政府融资平台）来说，利用地方债务所筹得的资金主要用于三方面：一是用于投资建设各类固定资产。这些资产又分成城市道路、学校和市政基础设施等公益性资产，租赁住房、保障房等低回报但具半公益性的资产，以及工业园区、厂房等经营性可盈利资产。在形成这些资产的基础上，更重要的是带动当地的商住用地价格上涨，政府通过出售土地取得收益和税收，从而用这些收入回购政府融资平台所建设的公益性资产。这在一定程度上就形成了期限和资金错配，这一定程度上就是隐形债务所对应的资产。

二是用于地方政府引入产业过程中的投资。政府融资平台通过从金融机构筹集资金，并将这些资金用于当地政府引入产业和推动产业升级。在此过程中，这些投入可能会形成有效的股权并最终从资本市场退出，但是很多投资并没有那么成功，甚至投资失败，那么这些债务就无法对应既有的资产。

三是用于支付债务利息和筹资过程中的各种费用支出。从全国来看，地方债务规模巨大，而债务所形成的资产无法通过收益形成偿债闭环，这必然导致后续筹集的资金用于偿还前期的利息，进而导致债务进一步扩大，债务的雪球也就越滚越大……