清华金融评论

随着全面注册制推进，A股退市或将成常态，可转债不败的神话或将终结，这对于可转债投资提出了更高要求。投资者不仅要学会选择优质品种，还需要规避违约和退市风险。

在我国可转债30多年历史中，尚未出现过因正股退市而退市的可转债，可转债市场也未曾出现过违约风险。近期，搜特转债公告即将启动直接退市模式，让市场开始重新审视这一风险。

5月5日，*ST搜特连续六个跌停，并将触发交易类退市标准。截至2023年5月12日，公司股票收盘价为0.56元/股，已连续14个交易日低于1元。即便未来6个交易日*ST搜特全部涨停，亦无法重新站上面值，退市已成定局。

根据交易所上市规则，上市公司股票被终止上市的，其发行的可转债及其他衍生品种应当终止上市，搜特转债亦将随之退市。此前，*ST蓝盾已经因触及财务类退市指标收到深交所终止上市事先告知书，蓝盾转债亦面临退市风险。

对于尚未到期的可转债，一般退市的方式有两种：

一种是强赎或回售。也就是发行可转债的公司把债券赎回并还清债务。不过，对于已经转成股票的可转债，公司不会再赎回，也不需要还了。在可转债被赎回或转股后，便会被注销，自然也就会退出市场交易，这种可视为主动退市。

另一种就是正股退市。可转债能在证券市场上交易，是建立在它的正股能在证券市场交易的基础上的，因为只有正股能自由交易，可转债才能自由地转股。另外，可转债的内在价值，也是依赖于正股的股价变动，这也是市场上的可转债定价的基础。

所以，一旦正股退市，可转债不仅会失去自由转股的权利，而且也会失去定价基础，继续留在市场上交易显然是不合适了，肯定会随着正股一起被退市。

可转债退市后的去向

对于可转债退市后的去向，中信证券首席经济学家明明表示，根据交易所规定，可转债终止上市或者挂牌事宜，参照股票终止上市的有关规定执行。虽然没有明确的细则及先例，但是可以推测，转债退市后依然可以转股，转换成的股票进入全国中小企业股份转让系统（新三板）进行交易。

亦有业内人士指出，股票退市不意味着债权债务关系的消失，如果公司还有偿付能力，投资者可以继续持有，要求到期偿付。但是如果公司明显已无力偿付，投资者可以选择转股卖出，如果公司因违法违规被退市，投资者还可以向法院提起诉讼索赔。

据债券公告，截至今年一季度末，搜特转债剩余债券798.1万张，剩余可转债余额为7.98亿元。截至4月28日，蓝盾转债剩余张数为999948张，剩余票面总金额为9999.48万元。

*ST蓝盾在公告中坦言，目前公司可用货币资金余额无法覆盖蓝盾转债剩余票面总金额。如后续蓝盾转债触发回售条款，公司存在因流动资金不足无法进行回售进而引起债务违约的风险。

“可转债退市后，依然可以执行赎回和回售等条款，但是根据大多数退市企业的财务状况，即使触发了到期赎回和回售，企业也没有能力进行支付，实质性违约是大概率事件。”明明表示，投资者最好的退出方式是在可转债停牌前就及时在二级市场卖出，或者转股卖出，及时止损。

“退市转债的违约风险在于上市公司本身的偿还能力。”华东政法大学国际金融法律学院教授郑彧表示，针对不同公司，退市新规设置多元化标准指标。退市虽然是上市公司走“下坡路”的风向标，但至于是否完全丧失了偿付能力，每家公司情况可能还是不同的。总体而言，投资者应该注意退市后转债到期违约的风险。

“若上市公司面临破产风险，结合转债定义并参照部分公司的处理办法，转债被视为无财产担保普通债券类型，清偿顺序靠后，违约风险较大。”华创证券固定收益首席分析师周冠南表示。

可转债市场“躺赢”时代或已过去

全面注册制下，发行上市条件优化，退市监管趋严，资本市场正在向“宽进宽出”迈进。随着可转债强制退市出现，转债市场生态也随之发生变化。

由于可转债的价格上不封顶，下有保底，因此，“双低”策略在过去数年大行其道。

“双低”可转债，是指兼具低转债价格与低转股溢价率的可转债。投资这类可转债的策略，在过去三年里几乎是“躺赢”的策略。

一般而言，低转债价格，使得可转债具有较强的债性和防御性；低溢价率，使得可转债具有较强的股性和进攻性。不少投资者将双低可转债由低到高排序，选择排名比较靠前的品种“撒网式”布局。

不过，近期风险事件逐渐发酵，让“双低”策略有所退潮。“‘双低’策略的退潮，在一定程度上代表过去五年半可转债‘黄金时代’的结束，此前投资者凭借这种简单组合可以获得远高于市场均值的收益。”可转债私募基金广州嗣盈总经理张晓东表示。

明明认为，应加强信息披露与投资者教育。“在正股可能触及退市条件时，正股和转债都应该进行充分且频繁的风险提示。而且，由于转债是一种复杂的衍生品，应该在风险提示公告中明确正股退市可能对转债造成的所有影响等细节。”

郑彧认为，可转债退市本身就是依据事先预立的上市规则进行的，投资者保护的焦点应该放在发行“前端”，即要回溯一下发行人有没有虚假陈述、操纵股价等违法违规行为，以及转债发行、交易过程中上市公司信息披露的合法性、合规性，如果发现有不当行为，应该保障转债持有人就其损失向责任人进行索赔的权利。

周冠南表示，全面注册制背景下，A股退市将逐步常态化。对于可转债投资而言，同样要重视违约和退市风险。