作者：清华金融评论
标签：朱海斌
评论：没有评论
文/摩根大通中国首席经济学家、董事总经理朱海斌
在关于2017年全球经济局势的预测中，不确定性似乎是市场共识中最大的确定性。从法国和德国的大选、欧元区的未来、英国脱欧的执行方式，到中国和新兴市场的经济走势，一系列不明朗的因素将影响市场的情绪。而在所有的不确定因素中，美国在特朗普上任之后的国内国际政策将面临的转变及其对全球经济和金融市场可能带来的影响，是众人瞩目的焦点。事实上，在特朗普1月20日宣誓就职以来的首周，他就签署了一系列行政命令，包括叫停奥巴马医保、退出跨太平洋伙伴贸易协定（TPP）、宣布美墨边境建墙、推动两大输油管线建设、90天内限制七个穆斯林国家的公民入境美国、暂停美国接受难民计划120日等。
特朗普经济政策可以分为国内和国际两个部分。从国内经济政策来看，特朗普的主张基本上代表了共和党传统以来“小政府、大市场”的观点，核心内容有三点：首先，他提出要大幅降低企业所得税和个人所得税，以鼓励投资和消费。在企业所得税方面，他提出将目前35%的税率降为15%。在个人所得税方面，他计划将目前的七级税率简化为三级税率，最高个人所得税税率从39.6%降至33%；其次，特朗普提出要加大美国在基础设施方面的投资，未来10年的投资规模要达到5500亿至1万亿美元；第三，特朗普提出要减少政府管制，包括减少对企业的管制和纠正金融体系监管过度。
在对外经济政策方面，特朗普的主张代表了以“美国优先”和“公平贸易”旗号下的贸易保护主义，包括中止TPP（已经签署执行）、退出北美自由贸易协定并重新制定与加拿大和墨西哥的贸易关系、定义中国为汇率操纵国、对中国和墨西哥实行惩罚性关税等。
市场对于特朗普经济政策的反应则耐人寻味。在2016年11月8日大选结果之前，几乎所有的人都认为，一旦特朗普当选会给金融市场带来巨大的负面冲击。每每特朗普民调上升，总伴随着股市和美元的下跌。然而，在大选结果宣布之后仅仅过了几个小时，金融市场的反应就出现了180度的转弯。从11月8日到年底，美股上涨了5%，美元指数上升了4.5%，美国十年期国债收益率上升了62个基点。在此期间，市场对于特朗普国内经济政策可能带来的效果有很高的期许，而同时淡化之前对于全球贸易体系可能面临的负面冲击的担忧。甚至有乐观人士认为特朗普的上台或将意味着美国经济大转折和全球市场大拐点的到来。而进入2017年之后，市场的乐观情绪开始趋于谨慎，美元指数从高点的103.8回落到100左右。
相比而言，特朗普的国内经济政策是比较靠谱的。减税和放松管制，是里根时代供给学派的重要主张。基础设施投资方面，美国确实存在巨大的需求。曾经美国引以为豪的机场、地铁、火车、高速公路系统，普遍存在破旧、维修不足的问题。根据美国土木工程学会(American Society of Civil Engineers)的估算，美国未来10年的基础设施投资需求将达到3.3万亿美元，而目前缺口为1.4万亿美元左右。如果这些政策能够顺利得以执行，对美国经济短期必然会有积极的影响。
但是，这些经济政策在力度和效果方面存在较大的不确定性。
首先，特朗普的经济政策主张有多少能兑现取决于政治的角力。共和党目前同时控制参众两院，而减税是共和党的一贯主张，从这点看，减税方案被通过应无疑问，分歧主要在于减税的力度。而在基础设施投资方面，特朗普提出要以私人投资为主。这固然可以绕开政府赤字、投资效率、经营管理等一系列可能衍生的问题，但是，如何吸引私人部门投资期限很长、收益率较低（美国收费公路的占比很低）的基础设施项目，对于政府而言无疑是一个巨大的挑战。
其次，减税对于刺激投资和消费的影响有多大也存在疑问。降低企业税负无疑对企业是重大利好，但是这是否能转化为企业的投资则值得探讨。事实上，过去的三四年间美国企业利润率一度创下历史新高，企业融资成本也处于历史最低位，但这些都未能带来企业投资的回升。假如需求不足是企业投资意愿不高的主要原因，那么减税后带来的好处可能并不会刺激投资，而是被企业用来回购股权或其他用途。此外，个人所得税下调后受益的主要是高收入人群，其边际消费倾向很低。这些因素都会影响减税政策对经济的提振作用。
此外，短期的经济提振措施经常会遇到可持续性的问题。对于减税方案，也是如此。天下没有免费的午餐，减税同时也意味着政府赤字的上升。据估计，特朗普的减税方案将给美国政府在未来10年带来额外6万亿美元的债务。在减税和债务两个问题上，特朗普政府和共和党会面临鱼和熊掌不可兼得的问题。
迄今，特朗普的对外经济政策是被普遍诟病的内容。特朗普宣称的美国利益优先的公平贸易，实质上意味着要打破目前的贸易体系，以双边谈判的方式寻求对美国更为有利的贸易条件。从他对中国、墨西哥、北美自由贸易协议、TPP的种种指责，以及他倚重的鹰派的贸易政策团队来看，这一政策已经体现无遗。
对于中国而言，美国对外经济政策的转变的直接风险是中美贸易关系可能出现的倒退。在特朗普竞选期间，他承诺要将中国列为汇率操纵国，并对中国产品征收45%的惩罚性关税。
中国是否会被贴上汇率操纵国的标签？根据美国国会2015年的《贸易促进和执行法案》的规定，定义一个国家为汇率操纵国须满足对美国大幅贸易顺差、大量经常项目顺差、人为干预汇率以阻止汇率升值三个技术条件。作为这一条款的执行机构，美国财政部又细化提出了这三方面的量化标准：对美贸易顺差超过200亿美元、经常项目顺差超过GDP的3%、净买入外汇在12个月内超过GDP的2%。在2016年10月的最新一轮评估中，有6个经济体被美国财政部列入汇率操纵国的观察名单，包括中国、日本、韩国、中国台湾、德国和瑞士。其中，中国符合三项条件中的第一项，但是中国的经常项目顺差已经降到GDP的3%以下。更为重要的是，中国政府在2016年在外汇市场上持续地卖出（而非买入）美元以阻止人民币对美元的过快贬值。相比而言，其他五国均符合三项条件中的两项。可以确切地说，如果按照目前的技术标准体系，中国不应该也不可能被定义为汇率操纵国。
值得注意的是，美国总统可以动用一项行政命令修改或绕开现有的技术标准，因此中国被定义为汇率操纵国并非不可能。基于汇率操纵国在特朗普竞选承诺的一系列措施中属于相对比较软性的一项，这一风险不应被低估。当然，汇率操纵国直接的后果是美国政府采购方面的限制，而这对中国直接的经济影响并不大。从这个意义上讲，汇率操纵国这个议题可能被特朗普政府利用作为谈判中的一个重要筹码，以期在未来的中美贸易谈判中占据更加有力的位置。
中美贸易关系的关注焦点在于美国是否会对中国产品征收惩罚性关税，导致中美贸易关系短期出现明显恶化。45%的全面惩罚性关税几无可能发生，但是在美国现有体系下，总统在外贸(和外交)政策方面有相当大的权力。比如，1974年的《贸易法案》规定美国总统可对那些对美国有大额贸易顺差的经济体实施最多不超过150天的、不超过15%的关税和（或）进口数量限制，1962年的《贸易扩张法案》允许美国总统针对某些国家某些行业的进口商品实施特别关税以减缓对美国国内市场的冲击。
对中国而言，这种风险不仅来自中美双边贸易关系可能出现的变化，也来自于美国一些普遍性的政策调整。比如，最近美国国会在讨论的边境税调整的方案，一旦通过，将对所有美国进口产品征收等同于企业所得税的税率，而美国出口产品可以得到税收豁免或退税。假设企业所得税税率为20%，在其他条件不变的情况下，这相当于美元一次性对其他所有国家货币贬值20%。这无疑会对全球贸易带来巨大冲击，最终也损伤美国自身。
中美作为全球最大的两个经济体，也是全球最大的两个进口国，如果一旦开启贸易战，必然带来两败俱伤的局面。基于双方的共同利益，一部分专家认为特朗普的威胁只是一场口水仗，对中国的指责或许会像历届美国总统选举一样，在选举后会烟消云散。其实，这一观点过于乐观，它忽视了在特朗普当选背后代表的社会变化。在全球化的大潮中，虽然蛋糕做得更大，但是在分配上出现了严重的问题，尤其是发达国家的中低收入阶层获益最少，而这些群体非理性地将分配方面的问题归咎于全球化中的不公平，是美国贸易政策变化的重要原因。
从中美目前的贸易格局看，2015年美国对中国整体贸易逆差为3650亿美元，占美国整体贸易逆差接近一半。中国在电子产品、电气设备、机械、服装、家具等行业对美顺差最为显著。如果按贸易附加值计算，中国对美国贸易逆差的贡献度明显降低，但仍然占到美国整体贸易逆差的27%，超出第二名至第四名（加拿大、墨西哥和日本）的总和。因此，在特朗普政府对现有贸易体系的抨击中，中国很容易成为突出的目标。
此外，根据博弈论中经典的纳什均衡理论，合作博弈下的双赢结果是有前提的，现实的结果也可能是非合作博弈下的双输局面。要实现双赢的局面，一种思路是在连续博弈中建立双方的互信与合作，此外也需要有实质性的反制手段阻止对方的恶手。因此，在中美贸易之间的博弈中，避免冲突坐下来谈是走向共赢的方式，也是对中国的最好策略。但是，基于中国对美贸易的依存度要远远高于美国对中贸易的依存度这一事实（2015年，按附加值计算，中国对美出口占中国GDP的比率为3%左右，而美国对中国出口仅占美国GDP的0.6%），中国在双边谈判中相对处于弱势，因此需要考虑一些备选的应对方案。比如，如果美国对中国实施惩罚性关税，中国是否可以实施报复性关税或允许人民币贬值以对冲其负面影响，这些相关措施对于贸易、行业、内需、经济增长、就业等各方面带来的影响。此外，中国也应该发挥作为全球最大的贸易国和第二大进口国的影响力，联合包括发达国家和发展中国家在内的其他经济体共同维护贸易全球化的成果，防止贸易保护主义的进一步抬头。习近平主席在今年达沃斯论坛上的主题发言，标志着中国在全球贸易体系的未来发展中会发挥更重要的作用。
本文刊发于《清华金融评论》2017年3月刊
编辑：王蕾
上一篇：联动优势与《清华金融评论》达成战略合作 加深金融科技领域研究实践
下一篇：默文·金：英国脱欧和世界经济面临的挑战