清华金融评论

文/《清华金融评论》王蕾

近期，《清华金融评论》第十三期道口形势分析会在清华大学五道口金融学院成功举办。在以“FOF/MOM基金起航——资产配置新时代”为主题的圆桌论坛环节，本刊邀请博时基金多元资产管理部投资总监万山、招商资产管理（香港）有限公司CEO白海峰、华软新动力资产合伙人、CEO徐以升、德圣基金研究中心首席分析师江赛春就FOF/MOM资产配置相关话题进行探讨。

本刊邀请况客科技（北京）有限公司创始人、总经理担任主持人，就FOF发展母基金（F）和子基金（f）的角度，与与会嘉宾一起分析了公募基金和私募基金各自优劣势。论坛还对资产配置与风险管理、金融科技在FOF领域的应用、以及FOF未来对市场的改变等问题进行讨论。

我们整理了当天谈论的主要观点如下：

《清华金融评论》：FOF的发展其实两个层次：第一个是大F母基金。第二个是小F子基金。若从公募和私募不同的角度来看，你们觉得发展母基金或者发展底下的子基金面对的机遇或挑战有哪些优劣势？

博时基金多元资产管理部投资总监万山参与讨论

万山：公募基金公司产品线相对较全，做FOF的时候追求系统性收益，也就是β，因此产品线中β产品是比较全的，主要是指数类的，包括指数增强和ETF。现在也做到了行业的基金。客户资源上来讲公募也比私募也拥有一定的优势。反观私募，在商品类包括CTA策略等优势较强，这跟它的操作、策略、风险偏好有一定关系。目前，公募基金也在通过用商品期货复制一些商品类的回报，为零售和机构投资者提供配置工具。

招商资产管理（香港）有限公司CEO  白海峰参与讨论

白海峰：以我们自己实践的经验来看，公募和私募各擅胜场。公募投研力量较强，本身也是券商服务的重点机构。所以在研究宏观方向，研究大力资产配置，和子管理人选择上有一定优势。公募基金都愿意把子管理人可挑选的范围内放在公司内部，是因对内部管理人风格的把握比较准确真实。

私募基金对商品、CTA，尤其在FOHF对冲基金领域优势较强，私募有很好的灵活性和绝对收益，动作灵活、决策的流程比较短，在产品创新方面，在进取方面是比较有优势的。

华软新动力资产合伙人、CEO  徐以升参与讨论

徐以升：公募和私募本质上都是资产管理行业，需要通过更好的业绩回报客户。随着金融创新的进一步丰富，中国金融市场上的交易策略类型已经百花齐放，这给了满足不同客户不同收益风险需求的基础条件。从大的策略类型来看，除了传统的股票多头策略、债券策略、商品主观投资之外，包括相对价值的量化对冲、套利策略，CTA趋势、CTA套利策略、宏观对冲策略、期权套利策略等等，而且在每个策略类型里还有很多子类型的细分，进一步的专业化了。

在这么多策略类型里，从实践来看，的确是机制更为灵活的私募对冲基金在策略类型的覆盖度上更为精细化一些。这样，私募对冲基金尤其是私募对冲基金组合基金，在满足不同客户收益风险比需求上，具有更好的探索空间。

德圣基金研究中心首席分析师江赛春参与讨论

江赛春： FOF核心的意义在于FOF管理人做的事情和子基金做的事情是不一样的。私募基金能够提供公募基金覆盖不了的资产类别，但是若从整个资管行业来看，公募基金相比私募是一个更好的配置对象。

原因在于股票多头策略方面，私募未必能提供一个长期持续的α。而FOF配置子基金的目的是在于其明确的风格，FOF管理人承担β配置的功能，因此子基金应该越透明、越标准、费用越低越好。从这个角度说，权益多头的资产配置方面公募基金比私募优势明显。而私募目前最大的问题在于信息透明与风格是否前后一致，这方面相比公募基金更难以把握。

另外在流动性方面，私募产品作为子基金在流动性上天生存在弱点。因此，公募基金可以从传统资产配置范畴提供一些基本的子资金作为配置对象。而一些特殊策略的、具有特殊风险收益特征的产品只有私募才有。

而从目前监管层对公募FOF的监管意见来看，也许在相当长一段时间里，公募FOF都是不能投资于私募子基金。所以可能公募基金本身提供的产品越来越工具化和标准化，它自身FOF提供子基金配置工具，我想这可能会是未来一段时间里，公募FOF一个主流的形态。

《清华金融评论》：资产配置和风险控制如何被落实到Fof投资中？尤其是金融科技的发展，在Fof投资方面的应用各位有什么评论？

万山：对于公募基金而言，管理模式非常清晰。首先，在战略、战术层面要有深厚的宏观经济研究功底，对于大类资产表现有清晰预判。其次，资产配置过程实际上也是风险配置的过程，需要讲求预期收益和风险的匹配，需要把握相对回报、绝对回报和回撤，并在构建组合的过程中将对大类资产的投资逻辑运用到其中。这个过程需要一个很强大的信息技术平台，包括风险监控过程中调整资产使其再平衡，这需要在整个流程上形成一个闭环。因此，通过这一切，FOF力求达到业绩的稳定，使其风险和收收益的配比更加合理化。

白海峰：做FOF很重要的一点是要对宏观包括经济周期有一个比较深刻的认识。从周期的不同属性进行分类，按照周期从长到短分类排序，有科技周期、人口周期、库存周期、信用周期等，在同一个宏观经济周期里也分为不同的周期阶段如衰退周期、复苏周期、过热周期、滞胀周期等。从地理空间上进行区隔，不同的经济地区还所处不同周期的范围内，而不同的周期还对应着不同的相对最佳的资产配置。因此作FOF的过程中是一个很复杂的工作，尤其是大宏观方向不能错。

这就类似于营养师一样，知道你冬天吃什么，夏天吃什么，还知道枸杞是宁夏的好，羊肉内蒙的好，并且根据你的体质、节气给你一个配方，让你得到一个比较均衡的影响。FOF的本质也是类似，而金融科技也将会在其中处理数据、设置参数方面尤其独特的优势，不是沿用历史数据，而是通过动态测量和实时监测来进行配置的话，可以为资产管理行业带来很大的改变。

徐以升：就配置策略而言，需要根据宏观与金融市场特征，来匹配相应的策略组合配置，并且还要对策略的拥挤程度进行一定程度的评估。而在风险控制方面，机构客户对净值型产品的风控，已经有很强的动力，从被动和滞后的风控，变为主动和同步的风控。这就需要更及时的风险暴露和风险特征识别，而这就需要很好的IT系统作为支撑，在这方面，金融科技有很大的发展空间。

江赛春：FOF主要的职能事实上就是在做配置。从中国实际情况来看，有时候战略资产配置的作用比不上战术资产配置，尤其是公募基金长期是以多头产品作为主要配置对象的情况下，动态地管理资产不同的风险暴露实际上比一个稳定的战略资产配置框架更加重要。

在这种情况下，面对高波动的市场环境，资产配置有两种途径：一是传统的专家型资产配置，找对市场把握比较好的人来做判断。二是借助金融科技，弥补主观判断的不足，这其中量化资产配置即可通过金融科技的方法监测到过去主观忽略的信息，这对FOF而言非常重要。

《清华金融评论》：从国外的发展来看，中国FOF的发展未来是否也会让市场走上从散户化走向机构化的路子？

白海峰：对的。打个比喻，以前在生活水平不高的时候，人们有的吃就行，后来随着生活水平的提高，慢慢升级到要吃好，再升级到要求吃的可口。而今天，人们对消费升级的需求，最重要的是要求吃得健康，因此就需要营养专家给出专业的膳食安排意见。其实FOF也是这样，随着资产管理行业规模的扩大，工具的增多等等，人们的理财需求也在升级。FOF就是一个理财升级的重要标志和工具，它可以根据你的风险偏好、“个人体质”给你搭配一个符合现在市场的“营养套餐”，并跟随季节变化，让你实现“营养均衡”，实现财富稳健增长。

《清华金融评论》：绿色投资、责任投资也是近年来开始被注重到的一个问题，各位在做投资的时候有没有考虑这个问题？

江赛春：社会责任在国内投资领域里还是一个蛮新的东西。但在FOF投资上，目前可能国内还没有完全以这个标准设立一套投资流程，决定通过什么方式筛选基金公司和基金产品。因此，这方面还是要参考一些成熟市场的做法。国内市场的核心需求更多的还是体现在产品本身风险收益特征的改善上。

本文编辑：王蕾