作者：zhangxuyang
分类：总8期, 清华金融评论杂志文章, 财富与资管, 财富管理-总8期
标签：大资管
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文/中国光大银行资产管理部总经理张旭阳
本文编辑/邢缤心
对于银行而言，必须要抓住资产管理行业发展的历史机遇，才能在未来的竞争中立于不败之地。国内银行的商业模式要从靠“借给人钱赚钱”转化到“给人管理钱赚钱”，从传统银行变身为数据分析者、集成服务商、撮合交易者和财富管理者，建立更有效的信贷资产配置机制和更多元的市场化业务。要做到这一点，笔者认为必须要做到两点：一是建立“栅栏”隔离风险；二是突破边界、同业竞合。
建立风险隔离 防范风险扩散
2008年国际金融危机之后，国际金融监管机构提出了“栅栏”原则，其核心就是对不同性质业务进行风险隔离，防范不同性质的业务过度交叉所带来的风险隐匿与扩散。国际上的先进经验值得我们借鉴。
资产管理本质上是受托代客。所谓受托代客，就是资产管理机构按照与客户事先约定的投资范围，对客户资产进行组合配置和投资管理，投资所产生的收益和风险均由客户承担，资产管理机构则必须履行受托、尽责义务，同时，作为回报，将收取管理费。除此之外，任何存在刚性兑付承诺的理财产品，本质上都是借贷关系，而不是严格意义上的受托代客（即资产管理）。如果存在刚性兑付，就应该按照监管要求，计算风险资产，并且应该有重组的资本支持。
应该说，国内理财产品经过十年的发展，从无到有，直到目前超过十万亿规模，有诸多方面值得肯定：为投资者带来了持续投资收益；连通了投资与融资；推动了我国利率市场化的进程；促进了中国金融投资体系有效前沿面的逐步形成。但是，另一方面，目前国内银行理财产品的发行模式以约定收益率方式为主，法律地位缺失，没有真正实现风险收益隔离和过手机制。尽管银行与客户的协议上往往会明确客户承担风险，但是，刚性兑付仍然普遍存在，与理财产品所投资的基础资产相关的利率风险、市场风险和信用风险均未有效地传递给投资者，这使得银行的理财业务带有一定的影子银行色彩。
虽然经历了国际金融危机，但银行理财业务的仍平稳发展。这得益于银行相对审慎的风险管理政策，也得益于中国经济持续稳定的增长，而且，目前国内银行自身的盈利能力较强，所以，银行理财业务至今为止仍然能够做到风险可控。但是，上述这些有利环境正在发生着变化：国内经济结构调整的步伐在加快，经济面临去杠杆化和去产能化，流动性风险和信用风险在逐渐累积；而且，利率市场化将是大势所趋，银行的盈利能力有可能大不如前。种种因素都表明，原有的银行理财业务模式需要改变。所以，包括银行理财业务在内的资产管理行业在新的外部环境下，必须遵循“栅栏”原则，以风险隔离为前提，把风险和收益有效地传递给投资者，回归资产管理的本质。
笔者认为，金融业要解决的核心问题是“风险的处置与定价”，因此，建立“栅栏”应该有三个前提条件：一是风险可隔离，二是风险可计量，三是风险可分散。
在银行主导的间接融资体系中，风险是被管理的。银行通过客户关系管理与持续信用风险监测（贷后管理）、模式/模型选择与组合管理来控制金融风险。而在以金融市场为主导的直接融资体系中，风险处置要靠分散。普通投资者无法进入基础资产（如股票、债券等）发行企业的管理运营当中去，只能通过资产管理机构组合投资、动态管理来分散风险。
所以，直接融资体系中的风险控制主要依靠专业化的资产管理，通过分散化实现风险转移，而投资者则直接承担了基础资产的风险。只有投资风险最终被投资者承担，才能使投资者真正获得风险收益，才能有效地转移集中在银行系统里的信用风险，才能促进直接融资的发展，也才能使资产管理业务摆脱资产管理机构自身资产负债表或资本金的束缚。所以说，建立“栅栏”，回归本源是资产管理业务能够走得更远的前提条件。
突破边界 模块化财富管理
在大资产管理时代，资产管理机构要实现边界突破和同业竞合。跨界布局主要体现在两个方面：一是投资端的“资管投行”；二是资金端的“模块化的财富管理”。
一般来说，只要存在金融管制，金融市场被不同的监管规则割裂，由于逐利的本性，资产管理机构就有冲动通过创设金融产品去打破管制与市场割裂，以获得监管套利的机会。国内银行理财产品的出现与发展壮大，实际上就是通过管制套利与创设（非标）投资工具，打通了客户资金与货币市场、债券市场、股票市场，特别是信贷市场的区隔，促进了中国投资有效前沿面的形成。在可以预见的未来，金融产品与交易技术的创新仍将层出不穷，市场的波动和信息时代的信息壁垒将逐渐被打破，所以，资产管理行业的投资边界还会进一步扩大。
在金融市场中，传统的资产管理业务一般仅作为买方被动接受债券、股票等金融产品，并进行资产配置，但由于在市场缺乏有效对冲工具时，系统风险难于避免以及资产管理机构原有的信息优势被财经网站、微信、微博等新媒体、自媒体的发展不断削弱等原因，对抗信用风险与市场风险的关键更在于获得收益足够的优质资产。
因此，除了传统的市场分析与大类资产配置外，新形势下国内资产管理行业在竞争重点与专业能力建设方面，要更加重视金融工具创设和创新与客户投资活动黏合，以增强风险与收益配比更好的优质基础资产的获取能力。
资产管理行业应逐步建立“资管投行”的理念与模式。要实现“资管投行”，就意味着资产管理行业不能仅仅充当买方被动接受金融市场上的债券、股票等金融产品，在某些时候更要成为金融产品的创设者，主动创设金融工具以融入实体经济。
依据资源禀赋 调整战略
“资管投行”的实质在于传承商业银行的精神，利用资产管理业务获得的中长期稳定资金把投资融入不同生命周期、不同类型企业的各层面经济活动当中，从而获得优质的资产，更好地支持实体经济。
“资管投行”的价值则在于两个方面：一是将资产管理的大类资产配置的方法下沉到企业经济活动中，在中观组合管理的基础上加强微观层面与融资客户的黏合，通过对所投资资产的信用资质变化和还款来源的持续监控与管理，降低违约风险、提高投资收益；二是作为连接投融资的桥梁，在市场主导的直接融资体系中为企业提供中长期金融服务解决方案。
在现阶段，有三个主题可供“资管投行”选择：一是城镇化背后的基础设施资产证券化；二是经济结构调整、混合所有制推进背后的并购重组；三是资本项下开放与美国经济转强背后的海外投资。
在资金端，传统的资产管理与投资者的黏合度弱，客户往往掌握在渠道手中。但是，互联网的发展使资管业务与客户拉近了，从根本上改变了产品服务提供商与客户、渠道之间的关系。与此同时，复杂金融产品却仍然难以完全在互联网上进行风险揭示与定价。因此资产管理机构能够通过互联网直接对接投资者的产品主要有两种：一是标准化程度高的货币市场基金类的产品，二是需要提供模块化的财富管理服务。投资组合的资产是由模块化的资产管理产品所组成的，模块化财富管理服务通过互联网这一开放平台，平等地将一切可投资资源、财富顾问服务、个性化资产配置、金融产品评级等服务完整地呈现在每一个客户面前。客户可以选择“一键式投资”，也可以按照特定需求做相应的调整或删改。
资产管理是一个业态十分丰富的行业。如何向投资银行、财富管理两端跨界延伸，差异化发展与同业竞合成为必然。各类资产管理机构都应根据自身资源禀赋，确定适合的战略，进而确定业务重点。现在大行其道的通道业务一方面拉长了中介链，催生了资管泡沫，提高了金融体系的杠杆率，增加了系统性的流动性风险；另一方面则使各方参与者心态浮躁，忽视了能力建设与基础工作，最终会在市场变化、政策改变之后败下阵来。
综上所述，资产管理行业应该坚守代客理财的本质和专业的资产配置、组合管理、风险平衡的理念，跨界布局寻找新的收益驱动因素与资金获得方式。如果能够做到上述几点，资产管理行业之路必将走得更远。
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