作者：清华金融评论
分类：图说
标签：信托系基金
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近日，安信信托、渤海信托宣布参股新基金公司，第三方机构利得财富接盘纽银西部基金，在基金牌照没落的时代，基金子公司是上述金融机构觊觎基金股权的重要原因。基金公司的收购与退出变得更像是子公司“携母出嫁”。
因为政策面变化，第三方机构不允许继续代销信托，基金子公司成为政策套利窗口，第三方机构可以借道基金子公司实现信托销售。
“收购基金子公司股权或者牌照，都是为了利于发行。”6月12日，北京某信托公司博士、研究员受访时指出。
其中一个典型样本即是来自一直争议颇多的中融信托，中融凭借控股的道富基金子公司道富资产，实现从销售通道到老项目接盘等多个环节的经营。
也正是因为这个原因，多家基金子公司人士向21世纪经济报道证实，近期无论信托、第三方机构，均变得更为频繁的向基金子公司伸出橄榄枝。
看似皆大欢喜，背后却暗含成也萧何，败也萧何的逻辑。
日前，道富基金的外方股东传出消息称意欲退出，或显示出这一家信托系基金公司经营模式紊乱，带给合伙人们的尴尬。
所谓的金融牌照联动、金融创新背后，造成监管机构“监而难管”、链条拉长食利者众等；而牌照放开混业经营背后，衍生出的个别金融牌照的政策红利和套利空间，显得与改革初衷格格不入。
从“销售通道”到“接盘人”
中融信托之所以再度成为一个行业样本，与99号文之后，第三方机构销售信托被叫停，基金子公司价值再度被重估有关。中融信托与道富资产搭建的合作模式，开始被各家信托及第三方机构广泛的复制。
从股权沿革来看，道富基金成立于2013年6月6日，中方股东为中融国际信托有限公司，外方股东为道富环球投资管理亚洲有限公司，分别持有51%和49%的股权。
最新的消息显示，道富环球有意退出对道富基金的投资，目前正在广寻股权接盘者。道富基金成立之后公募基金停滞不前，反而是基金子公司扩容迅速，这一反差背后，或许是中外股东不和的一个缩影。
原本外方股东道富环球希望在道富基金的经营中占据主导作用，或许没有料到，道富基金只是中融信托产业链条中的一个单元。
从北京一家第三方机构提供的统计数据来看，道富资产的主营业务基本是为中融信托募集信托单元。
自成立以来，道富资产发行的道富资管-民生总营-中融专项资产管理计划、道富资产-中融华夏孔雀城五期专项资产管理计划、道富资产-光大银行-中融汇盈1号专项资产管理计划，及道富资产-龙泉专项资产管理计划等，均是为中融信托募集信托单元。
而在日前，其刚刚发行的道富资产中太建设专项资产管理计划、道富资产延安城投1号专项资产管理计划、道富资产绿色循环能源专项资产管理计划等，也均是同类型的产品。
从模式上来看可分为两种。一种是道富资产-中融华夏孔雀城五期专项资产管理计划，则是为中融信托华夏幸福项目提供资金，为信托的“大拆小”通道；另一类为道富资管-民生总营-中融专项资产管理计划，投向为中融信托旗下五款信托产品，则是实际上的资金池产品。
而在销售通道之外，道富资产也成为中融信托“剥离到期项目”的一个重要通道。
2012年4月份，中融信托曾为“受让成都建发合法拥有的对成都龙泉驿区享有的金额为2.5亿元应收款债权”，专门成立龙泉1号财产权投资集合资金信托计划的产品，运作期为18个月。这款产品到期之后，由道富资产成立道富资产-龙泉专项资产管理计划进行接盘。
由于道富资产经营的多数仅是中融信托的“通道”，最终的佣金收入来自与中融信托的协商定价，这也意味着整个道富基金的多半营业收入来自与中融之间的关联交易。
“一方面，由于基金子公司牌照变得不再稀缺，通道费率一压再压。另一方面，道富资本只能算是中融的销售单元，整个道富基金的盈利能力，将完全受到中融信托掌控。”同一天，上海某基金子公司项目经理受访时认为。
这一经营格局，或许是道富环球最终选择退出道富基金的主要原因。
牌照洗牌：非市场的定价
“做业务难度越来越大，一方面因为99号文之后，第三方不准代销产品；另一方面，也受到一些类似信托100的违规事件影响。”6月12日，上述信托公司研究员指出，信托公司在发行中不得不另谋路径，寻找基金子公司作为销售通道。
绿了芭蕉，却红了樱桃。
按照华南某基金公司子公司管理层人士的说法，该公司近期频频接到来自第三方机构伸出的橄榄枝，希望搭建战略合作关系。“目的就是通过基金子公司作为信托的销售通道。”该人士强调。
按照行业目前的价格惯例，通道费用约合千分之三，一个亿元的信托项目销售，如果要通过基金子公司做通道，需要支付约30万元的通道费。
剔除单笔委托300万以上的情况，基金子公司单个资管计划委托人不得超过200人，而单个信托计划自然人人数则有50人上限，因此借道基金子公司进行“大拆小”，从基金子公司这一牌照出现之初，就成为信基合作的一个主要模式。
随着99号文之后，第三方机构销售信托被叫停，基金子公司扮演的角色也发生了转变。
“基金子公司专项资产管理计划的销售并未被叫停，专项资产管理计划再投向信托。”北京一家基金子公司项目经理指出。
21世纪经济报道记者获得的信息显示，上述基金子公司受到股东方意愿的影响，最终未采纳这一“销售通道”的生意。但是这一市场转变，对于基金公司来讲，无疑是个好消息，公募行业原本已经暗淡，却因为子公司牌照重新获得追捧。
与道富基金相似，该公司的股东方中影响力较大的一家来自海外，海外股东更希望旗下的金融机构能够制定长效的主营业务。
“在这种观点主导下，我们从成立以来，还未真正开展过几单业务。”上述人士同时坦言，略带遗憾。这与基金子公司正在演绎一个“挂个牌子”就能挣钱的故事，历来监管层颁发的垄断性牌照，都能带来类似的市场反响。
与此同时，安信信托、渤海信托宣布参与新设立基金公司，公募基金牌照逐步放宽，在新基金公司获批之后，如果不出意外，这些新基金公司也会顺利申请到子公司牌照。第三方机构利得财富则更简单直接，接盘了纽银西部基金因外方股东推出而让渡的49%股权。
近年来市场呼吁的金融行业“去牌照化”任重而道远。
（《21世纪经济报道》）