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余额宝的宏微观效应初探

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/方刚  本文编辑/贾红宇

方刚 中国证监会稽查总队副处长

以余额宝为代表的互联网金融,正迅猛而深刻地改变着当前的金融格局。在余额宝的示范效应和冲击下,各种银行版、基金版、支付平台版、互联网版的“宝宝类”产品纷纷涌现。本文对余额宝兴起的缘由、宏微观影响及潜在风险做了初步探讨。

余额宝为什么会火

余额宝是支付宝公司推出的余额增值服务,用户把钱转入余额宝可获得收益,还能用于网购消费和转账。本质上,余额宝是互联网渠道+传统基金的模式,通过互联网平台和通道,把零散投资者的小额资金汇集起来,购买货币基金,实现资金增值。余额宝的迅猛发展,是天时地利多种因素共同作用的结果。

市场定位准

余额宝的成功,与开放平等、服务草根的互联网文化密不可分。余额宝瞄准的是传统金融服务未覆盖的“月光族”“小白”群体和支付宝账户以备购物、无息沉淀的“小钱”。2013年年末余额宝有4303万户用户,用户平均年龄仅28岁,人均持有金额4307元。其中,1835岁的余额宝用户占比82.8%。银行、信托、券商等理财服务存在数额不等的资金门槛,对于小额资金银行还要收取账户管理费。余额宝则实现了理财功能与支付功能的融合,不设最低购买金额限制,既能有跟活期存款相当的流动性,收益又远高于活期存款。

平台基础好

2013年底支付宝实名用户近3亿,其中超过1亿的手机支付用户在过去一年完成了27.8亿笔总金额超过9000亿元的支付。海量用户所沉淀资金,即使户均数额很低,聚集以来的数字也是亿以上量级。同时,支付宝公司在电商方面的品牌与平台,都在很大程度上促进了余额宝的成长。可以设想,余额宝如果不是搭载到这样一个占据80%的电商份额、50%以上的第三方支付份额的平台上,其成长的速度、规模也许又是一番景象。

客户体验优

注重用户体验是互联网企业优势所在。承继了注重用户体验的互联网思维,余额宝把理财变得非常简单、便捷,一键开户,1元起购,T+0支付,可直接在淘宝购物付款。同时,以具有稳定回报的货币基金为产品切入口,投资总额、每日收益金额、累计收益金额、七日年化收益率等信息一目了然,抓住了用户心理,使用户享受到了理财的乐趣。

生逢其时

余额宝的诞生正值股市持续低迷、去杠杆化和收紧货币总量的好时机。20136月刚推出的时候,恰好发生银行业“钱荒”,余额宝的七日年化收益率自4%左右一直攀升到超过6%,明显高于银行的五年定期存款收益。一则很流行的关于余额宝的宣传大大地抓住了百姓的眼球:“10万资金存入余额宝年收益近4000元,而10万资金一年活期存款的收益不过350元!”

余额宝的微观生态

通过创新性的技术手段和制度安排,余额宝实现了支付宝公司、基金公司和支付宝客户的三方共赢。

央行《非金融机构支付服务管理办法》规定,支付机构的实缴货币资本与客户备付金日均余额的比例,不得低于10%。据估算,若没有余额宝,支付宝在2013年下半年的日沉淀资金峰值可能突破1000亿元,注册资本相应需补足到100亿元,而支付宝几次增资后注册资本金仅为5亿元。庞大的沉淀资金以及后续支付宝业务拓展都将给注册资本和资金运营管理带来持续的压力。余额宝的推出,一举解决了资本占用问题,其“存款大户”地位也只是转移到控股的天弘基金。支付宝公司可以集中精力为用户提供更好的用户体验和增值服务,提供全方位的用户场景,做其擅长的网络平台。

对于基金公司而言,依托支付宝的客户资源,开辟了一条流量巨大的销售渠道。截至20143月末,余额宝规模为5413亿元,占天弘基金管理公募产品的97.7%,余额宝用户数超亿人。凭借单只基金,天弘基金一跃从管理规模100亿元、业内排50名左右的中小型基金公司,成为国内规模最大、客户最多的基金公司。借助淘宝平台的大数据优势,将可以分析网络客户的人群特点、购买喜好和产品偏好,开发更多定制化的产品。

对于用户而言,实现了赚钱花钱两不误。通过类似团购的机制,使平民草根突破了传统金融机构理财的高门槛,进入机构才能准入的银行间市场,获取比管制利率更高的收益。

当然,支付宝公司短期内牺牲的资金沉淀利息,这一重大决策能否换来支付宝平台地位的稳固壮大进而转化为利润,需要时间去检验。支付宝公司也将面临如何应对余额宝收益率下降的影响、声誉风险、流动性压力等问题。对于天弘基金而言,过于依赖单只基金,庞大的资金流入对投资能力和流动性管理水平形成极大考验。对于用户而言,余额宝本质上是货币基金,也会面临市场风险、巨额赎回风险以及网络信息泄露、财产被盗等风险,一旦未来推出存款保险制度,货币基金投资者将不能得到类似储蓄存款的保护。

余额宝的宏观影响

马云曾表示,如果银行不改变,我们就改变银行。从社会层面来看,余额宝让百姓得到了福利;从金融变革层面来看,推动了利率市场化的进程,倒逼了金融机构的改革。同时,占据货币基金半壁江山的余额宝,无疑具有很大的外溢影响,对市场流动性、金融机构风险管理以及金融监管者都提出了更高要求。

余额宝在推动利率市场化的同时,阶段性的阵痛不容忽视。

利率市场化有利于提升金融机构的效率、促进金融资源的优化配置,也会加剧金融市场的波动和不稳定。国外市场的经验表明,在利率市场化的初期,利率有上行的趋势。近一段时间以来,为应对存款搬家压力,允许存款利率上浮后一直按兵不动的五大行已悉数推出新政策,对达到一定限额的存款,利率上浮到顶,而贷款利率下浮则不见踪影。尽管货币基金、余额宝的资金最终都借助各种渠道回流到银行体系,但由于资金来源结构的变化,银行负债成本被动提高。

负债端成本的上升要求银行资产端的回报率也要上升,因而银行不得不提升资产业务的风险偏好,进而出现加大杠杆、扩大同业业务、影子银行化发展等趋向,加剧资金供求结构失衡、资产负债期限错配和银行风险暴露。对实体经济而言,银行负债端成本上升,最终通过贷款利率、通道业务等转嫁到实体经济,使本已高杠杆、高融资成本的实体经济雪上加霜,阻碍实体经济增长,形成货币市场利率上升——股市低迷与银行贷款利率上升——企业融资成本加大——经济增长下滑的传递与循环。

余额宝在带动互联网金融发展的同时,也要注意辨识触网的商业可持续性。

余额宝的成功,使互联网金融成为炙手可热的概念,各行各业纷纷酝酿触网。冷静观察,即使是目前看来风光无限的余额宝,商业可持续性也有诸多隐忧。

1.投资市场容量有限,过度依赖银行协议存款。受限于投资于同一公司发行的证券不得超过发行规模的10%的规定,短期融资券、企业债券等市场容量难以接纳余额宝这样庞大的资金投资需求。而国债、央票、金融债等投资品种收益率较低,也会面临买不到量的问题。因此,余额宝不得不将90%以上的资金投入银行同业存款。一旦资金面不紧张,余额宝收益率就会下降。实际上,余额宝的七日年化收益率已从六点几的高点一路下滑。而美国版余额宝PayPal2008年美国实行零利率政策后也因收益优势丧失最终在2011年主动清盘。

2.提前支取协议存款不罚息的优惠规则被叫停。受惠于货币基金提前支取银行协议存款不罚息的相关规定,基金公司在保证流动性的同时,享受了协议存款的利息。对银行而言,货币基金规模做大后,如果基金不提前打招呼,巨额资金很难从银行提前支取。同时,随着上述政策取消,若一笔协议存款在中途被支取,基金将只能获得活期利息。为解决提前支取的问题,基金公司将不得不缩短部分资金的投资期限,货币基金的收益率可能大幅下滑。

3.存在过度宣传包装、淡化信息披露与风险揭示的问题。打开余额宝页面,满眼是高收益、赚钱的字眼,对用户投资风险的提示却字体小、内容少。页面不恰当地将余额宝收益与银行活期存款进行对比,混淆了基金与储蓄存款的差别,还过度宣传年化收益率的概念,突出特定时段高收益吸引眼球,助长了全社会的狂热收益预期。信息披露不充分,运作不透明,比如余额宝与天弘增利宝基金的性质,支付宝公司与天弘基金的收入分配模式,在余额宝流动性提供、T+0垫资中各方的法律地位,垫资的资金来源,内部管理等方面,投资者知之甚少。

余额宝在为金融市场提供流动性的同时,亟须防范其对金融体系的流动性冲击。

1.余额宝本身的流动性和垫资给支付宝公司形成的流动性压力。目前,余额宝还处于净流入阶段,应对赎回流动性的压力还不明显,特定时点或者极端突发事件的流动性冲击更为突出。比如,2013年“双十一”当天,余额宝赎回量达到61亿元,支付1679万笔。随着基金规模的不断扩大,一旦突发投资者信心恐慌的极端事件等,应对客户赎回的流动性需求会更大。对于支付宝公司而言,存在应对T+0赎回的垫资压力。当余额宝规模大到了一定程度,或碰到巨额赎回时,支付宝就可能存在“垫不起”的问题。实际上,对于T+0赎回,余额宝等“宝宝类”产品正在趋严。

2.对金融体系的流动性冲击。一方面,余额宝资金尽管最终回流到银行系统,但是经过基金公司的投资行为,对进入不同银行的资金进行了重新配置,实际上存在资金从其他存款机构向合作银行转移的“抽水机”效应。另一方面,虽然余额宝拥有庞大的零售客户群,但也有相当部分是被较高收益率所吸引,这部分客户的忠诚度不高。余额宝90%以上资金投向是银行协议存款,对于银行而言,协议存款的稳定性明显低于传统储蓄存款;对于余额宝而言,一旦赎回时合作银行头寸出现问题,就会影响余额宝的流动性。

余额宝在推进金融创新的同时,也在考验分业监管体制和监管者的智慧。

余额宝的迅速膨胀,是利用了协议存款与储蓄存款不同规则存在的套利空间,利用了互联网的大众化传播平台,其对监管与市场的边界、监管协调机制以及监管者如何评价和监管金融创新都提出了新的考验。

1.如何评估金融创新绩效。对于监管者而言,履行好监管职责,前提是正确认识、评价金融创新行为,这就涉及价值判断与判断标准的问题。比如,金融创新应该有利于提高金融服务实体经济的效率,降低金融市场波动风险;应该有利于金融消费者,既要提供更加快捷高效的金融服务,又要切实保障安全和防范风险。因此,监管者对待每一项金融创新都要有自己的立场和定力,不能被监管俘获,形成监管政策竞争,甚至简单地出于父爱主义、本位主义推出遏制好的金融创新、容忍坏的金融创新的监管“规则”。

2.如何履行监管职责。以余额宝为代表的互联网金融创新,不受传统金融分业监管限制,横跨多个行业和市场,交易方式广泛、参与者众多,风险极易传染和扩散。同时,余额宝牵涉的产品环节和技术问题比一般货币基金多,与余额宝相关的任何一方出现问题,都可能牵连到余额宝。余额宝脱胎于央行监管的第三方支付平台支付宝,借道证监会监管的公募基金通道而出生,而投资主要投向银监会监管的银行协议存款等领域。余额宝打通了监管各自为政的界限,在分业监管体制下,容易导致风险在接头环节迅速积聚,引发市场系统性风险。因此,各金融监管机构有必要强化监管协调、明确监管责任、统一监管尺度、扫除监管盲区,才能化解市场对其“野蛮生长”及“泡沫滋生”的担忧,守住不发生系统性金融风险的底线。

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