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美联储量化宽松举措及其效果

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文/本刊编辑部美联储在金融危机期间所推出的量化宽松措施,又可以被称之为大规模资产购买计划(Large Scale Asset Purchase, LSAP)。在该计划下,美联储通过公开市场操作购买长期国债及联邦机构MBS以达到支撑信贷市场功能、降低长期利率、促进经济增长的目的。依据LSAP措施是否会导致基础货币的增长,我们可以将LSAP措施进一步分为量化宽松操作(Quantitative Easing)和扭转操作(Operational Twist)。

实施背景2008年12月开始,大量证据表明美国经济即将陷入严重的衰退之中,美联储在12月16日将其联邦基金利率的目标利率下调至史无前例的0到0.25%之间,希望以此来为经济的复苏打入强针剂。但是这种“零利率”政策也意味着美联储通过降低利率来刺激经济的传统货币政策的操作空间已经变得非常有限。

也正是从随后的2008年底开始,美联储陆续推出了一系列的资产购买计划。

美联储的主要逻辑是:长期政府债券的购买将压低长期政府债券的收益率;由于长期政府债券收益率下降,投资者将寻求具有更高收益率的债券,例如公司债及其他私人部门债券;于是这类债券的价格会上升,收益率下降,导致整个市场的长期利率下降,从而刺激经济复苏。

主要内容美联储的大规模资产购买计划虽然被冠以“量化宽松”之名,其实它应该包括传统意义上的“量化宽松”和后来推出的“扭转操作”。二者的主要区别在于,前者的实施会导致基础货币等额的扩充,而后者的实施则会通过对冲来保持基础货币供应量不发生变化。两者的初衷都在于通过大规模购买长期债券来压低长期利率,从而达到刺激经济的目的。

(1)传统意义的“量化宽松”迄今为止,美联储总共推出过三轮量化宽松(Quantitative Easing,QE)措施。2008年11月,美联储推出首轮量化宽松措施,决定通过公开市场操作购买5000亿美元的联邦机构MBS和1000亿美元的政府支持企业(GSE)的债权。2009年3月,美联储进一步推出了QE1的加强版,宣布继续购买7500亿美元的机构MBS和1000亿美元的GSE债权。此外,美联储还将在未来6个月内购买总计为3000亿美元的长期国债。2010年11月,美联储推出第二轮量化宽松措施(QE2),宣布将继续购买6000亿美元的长期国债。2012年9月,美联储推出第三轮量化宽松操作(QE3),宣布无限期以每月400亿美元的速度购买机构MBS。2012年12月,美联储推出了QE3的加强版,即宣布在第二轮扭转操作到期之后(即2012年12月之后),无限期的以每月450亿美元的速度购买长期国债。(见下表)(2)扭转操作所谓扭转操作,又被称之为期限延长计划,在该计划的实施框架下,美联储将出售总价值达6670亿美元的短期政府债券,并将所获得的收入用于购买长期政府债券,从而延长美联储资产组合中的证券平均到期期限。

美联储到目前为止总共进行了两轮扭转操作。

2011年9月,美联储首次公布了其扭转操作计划,表示将在2012年6月以前完成总计4000亿美元的扭转操作。2012年6月,美联储宣布将继续该计划(即第二轮扭转操作)直至2012年末,此次的操作规模为2670亿美元。

美联储推出扭转操作的目的与传统的量化宽松措施的目的一样,都在于压低长期利率。所不同的是,扭转操作包含了对基础货币的对冲操作,即在传统的量化宽松操作下,央行的资产购买行为会导致基础货币的大幅上升。而在扭转操作下,美联储在购买一定数量的长期国债之后,还将出售等量的短期国债,从而维持对基础货币供应量的影响不变。这么做的一大好处是缓解市场对于通货膨胀风险的忧虑。

实施效果首先从美联储的资产负债表来看,大量资产购买计划的推行使得美联储资产负债表中期限较长的财政部债券和联邦机构MBS的数量和比重大幅攀升。

很明显,在相应的LSAP操作宣布之后的一段时间,相应的资产便会做出反应。例如,在LSAP计划推出之前,美联储几乎不持有任何机构MBS。不过随着LSAP计划的出台,美联储所持有的机构MBS已经上升至超过1万亿美元。此外,美联储各项资产占美联储总资产的权重也发生了重大变化。最明显的一个变化是,一年以下的国债已经从美联储的资产负债表中消失。而长期国债和机构MBS的权重在2008年11月之后都有所增加。目前,长期国债和机构MBS总额所占的美联储资产总额的比重已经超过88%。

其次,我们来看LSAP对于美国利率的影响。鉴于美联储的LSAP计划的主要目的是为了通过降低长期国债利率进而降低整个市场上的长期利率,从而刺激经济复苏,我们选取了美国利率市场上的两个重要指标来考察LSAP对长期利率的影响:十年期国债收益率和AAA级公司债收益率。我们可以发现,在2008年11月LSAP计划推出之后,十年期国债和AAA级公司债的收益率明显降低了。例如,2008年9月19日,美国十年期国债收益率和AAA级公司债收益率分别为3.84%和5.91%。而到了2013年3月15日,这一组数据分别为2.04%和4.00%,下降幅度分别达到46.9%和32.3%。

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