余额宝的规模已突破2500亿元，客户数量超过4900万。余额宝作为互联网金融领域的创新之一，其问世半年多来，引来政府、学者、商界的广泛关注，市场对余额宝的解构一直没有停止。本刊试图深度挖掘余额宝的商业价值，解密余额宝的创新模式，讲述余额宝背后的故事，以飨读者。
文/本刊编辑 贾红宇
2013年6月，余额宝上线，惊起千层浪！紧随阿里巴巴余额宝之后，东方财富活期宝、苏宁易付宝、腾讯财付通等纷纷涉足货币市场基金领域，互联网金融混战拉开序幕！
据余额宝官方数据透露，截至2014年1月15日，余额宝规模已超过2500亿元，客户数超过4900万户。天弘基金与支付宝合作的增利宝货币市场基金，在全国单只基金中已经排名第1位，在全球货币基金中排名第14位。据称，增利宝7日年化收益率能够达到5%~6%，是活期存款收益率的14倍以上。传统的银行业正面临着来自互联网金融前所未有的冲击。
T+0只为改善用户体验？
余额宝最大的创新和亮点就是T+0模式，为用户带来超爽的消费体验，但同时也给淘宝带来巨大的垫付压力。一般的货币市场基金通常是T+2赎回到账，但余额宝是支付宝的2.0升级版，其首要任务仍然是满足淘宝用户的消费支付需求，赎回周期如果过长会削弱用户的支付效用和消费体验。所以，支付宝和天弘基金合作推出了T+0版的货币市场基金即余额宝。
由T+2升级为T+0，支付宝要付出较大成本，在这个时间差内，如果用户需要实时消费，提前赎回资金的话，支付宝就要垫付这笔钱，随后再找天弘基金结算，而这笔钱主要来自淘宝用户的“在途资金”。尽管余额宝在淘宝内部的消费并不需要资金分流，7日消费在途设计可以满足赎回时间的要求，但实际上支付宝还是付出了成本。
据业内人士测算，通常100亿元的货币市场基金可能需要5亿元垫付资金，按照余额宝现在2500亿元的规模，就需要垫付125亿元的准备金，作为准备金如果托管在银行会得到利息回报，按年化平均2%的利率水平计算，支付宝垫付资金的成本每年在2.5亿元左右。也就是说，余额宝为了帮助支付宝里有“闲钱”的用户赚钱，支付宝要付出2.5亿元的机会成本，来实现T+0的交易功能，提高用户体验。
据内部人士透露，之前被媒体炒得沸沸扬扬的阿里收购天弘基金也与用户体验有关。目前，余额宝用户规模达到4900万户，支付宝内部活跃账户数量有1.5亿~2亿户，也就是说有将近三分之一的支付宝用户购买了余额宝。这些用户的资金安全问题是马云和阿里巴巴首先要考虑的问题。2013年8月16日的光大证券乌龙指事件或多或少给马云和阿里巴巴以警示作用。天弘基金如果在IT方面出现类似的问题，马云和阿里无法向这4900万的淘宝用户交代。
用户选择余额宝的逻辑
在经济学上，常用M1、M2、M3等来表示货币属性。一般数字越小流动性就越强，收益越低；数字越大流动性就越弱，收益越高。通常认为，M1表示流动性最强的资产，现金或类似现金的支付手段，例如支付宝，流动性强，但收益为零，在美国，货币市场基金属于M2，而在中国M2不包括货币市场基金，它能够获得较稳健的收益，但流动性不及M1。
余额宝的最大创新之处在于其结合了支付宝和货币市场基金两者的属性，让用户在保持支付便捷的同时，享有货币市场基金的收益。可以用效用来比喻消费者的满足程度，在效用不变的条件下，流动性与收益应当是一种此消彼长的关系，消费者很难做到“鱼与熊掌兼得”，一旦消费者能够兼得，效用就会提高，客户体验就会上升。所以，他们便毫不犹豫地选择了余额宝，这也是余额宝一鸣惊人的重要原因。
支付宝与天弘基金的结合诞生了余额宝，使得本属于M2的货币市场基金获得了即时支付M1的属性，这是余额宝最具杀伤力、最具创新的地方。当然，光鲜的背后是阿里付出较高垫付资金成本，这也是其他众多余额宝模仿者难以逾越的地方。如果没有淘宝网和支付宝的“在途资金”，T+0的模式也将难以为继，用户体验将大打折扣。所以，马云称阿里做余额宝不是为了赚钱，而是为了增加客户体验，更好地为淘宝用户服务，是有一定的道理的。
颠覆传统银行是不是梦？
有人将2013年比作“互联网金融元年”，其中最重要的事件就是余额宝诞生。余额宝不仅改变了基金业格局，使天弘基金从一家名不经传的公司，一跃成为基金行业的“黑马”，与此同时，银行业格局也在悄然改变。这让人想起2008年马云的豪言壮语：“如果银行不改变，我们就改变银行！”5年之后，梦正在成为现实。
天弘基金增利宝2013年四季度季报显示，在其资产组合中，银行存款和结算备付金占到了92.5%，债券投资仅6.7%，即余额宝90%以上的资产投资了银行的协议存款，确切地说，是“白名单”之内的29家银行的协议存款。余额宝将散户的活期存款，化零为整为协议存款，进入银行间市场，可以获得比活期存款高得多的收益。
某商业银行专业人士分析，余额宝现在的规模2500亿元，按照年化5%~6%的收益率计算，一年可以创造150亿元左右的收入，如果按照散户活期存款0.35%~0.85%的收益率计算，只能获得8.75亿~21.25亿元的收入，前者是后者的7倍至17倍。这中间129亿元至141亿元多的差额，便是余额宝参与银行竞争的收益，当然马云和阿里并没有将这笔钱收入囊中，扣除增利宝年化0.63%的费用（包括天弘基金0.3%的管理费、0.25%的销售服务费和0.08%的托管费；一般的货币基金，这三个费率合计0.68%），所有的收益都归余额宝的用户。
余额宝诞生半年多以来，在银行业产生的“鲶鱼效应”只是一个开始。支付宝内部对余额宝2014年的KPI考核目标定为5000亿元，如果按这个速度扩张，打造万亿级货币市场基金很快就会实现。目前，余额宝有4900万用户，占到支付宝活跃账户的近三分之一，未来随着支付宝内部“投资者教育”的开展，内部市场有待进一步扩大。
从外部市场来看，2013年12月底，人民银行数据统计显示，居民个人储蓄存款总量45万亿元，其中超过16万亿元为活期存款，这是互联网理财基金与商业银行争夺的主战场。一位货币市场基金经理分析，同业存款规模大约有10万亿元，这是货币市场基金最主要的投资标的，如果非银行机构参与占到其中20%，货币市场基金可投资存款的规模在2万亿元，可以支撑货币市场基金的发展空间。余额宝2500亿元的规模，只占到以上测算货币市场基金规模的八分之一。
除了市场因素，政策方面的因素也有利于余额宝等由非银行机构主导的货币市场基金产品。“可提前支取不罚息”是银监会和证监会给予货币基金的政策优惠，这意味着货币市场基金不用承担所投资标的的利率风险，一旦需要提前支取，利率损失由银行承担。当然，为了防止政策发生变化，支付宝和天弘基金方面也积极做出了应对。据内部人士透露，余额宝已经与托管行达成了拆借协议，来避免因出现提前支取发生短期头寸不足。据悉，该协议已经得到监管部门的批准。
流动性风险与市场风险
未来一段时期内，余额宝应对的主要问题还是流动性风险。天弘增利宝（余额宝）货币市场基金经理王登峰在接受媒体采访时提到，余额宝目前收益处于单边的上升期，每天都处于净申购的状态。从2014年1月14日公告得知，余额宝两个星期增加700亿元，平均每天净申购50亿元。
王登峰称，由于增利宝的规模一直在净增长，所以一直是净申购，其中流动性管理最为重要。他表示：“每天需要配置的资产规模不一定，如果之前配置的到期量大的话，每天配置上百亿元的情况都有，如果到期量规模较小，或者当天申购量较小的话，配置几十个亿就可以了。”每天的情况也不一样，周一少，周二多，周三平，周四、周五又多一点。
余额宝处于散户和银行间市场的中间，其金融媒介的作用不言而喻，流动性管理是重中之重。支付宝利用阿里大数据优势，测算每天的资金流动情况。天弘基金人士也透露，每天都在预测申购赎回的趋势。“大数据”分析能力在未来的互联网金融领域显得越来越重要。
除了流动性风险，业界也在关注利率市场化和利率政策对货币市场基金带来的影响。美国1986年利率市场化之后，曾出现过类似余额宝的货币市场基金热潮。1999年PayPal公司曾推出美国版“余额宝”，十几年后不得已从历史舞台中谢幕，因为该基金短期投资利率已经降至0.25%，而该基金之前的年费率大约是0.75%。PayPal版“余额宝”失败的两个重要原因：一是PayPal收费太贵，二是和美国国内零利率政策有关。
基金业人士认为，短期内并不担心利率市场化风险。利率市场化是一个长期的过程，利差的降低需要一个较长的经济周期，目前国内货币市场基金收益率达5%~6%，即使利率市场化后降到2%~3%的水平，消费者仍然会选择货币市场基金，因为它扣除基金管理费用之后，仍然高于同期的活期存款利率。
据阿里内部人士透露，被称为“9号计划”的余额宝二期也在紧张筹备上线之中，该产品名叫“定期宝”或“招财宝”。类似于互联网基金超市或基金旗舰店，除了货币基金，也有债券基金在列，期限不同，风险不同，收益亦不同，多元化战略将为消费者提供更多更好的选择。
