伴随着中国资本市场不断发展壮大，A股上市公司成为中国国民经济最重要的企业主体。本文运用翔实的数据，回顾和分析了1997年至2016年的20年里A股上市公司的发展状况以及需关注的问题。A股上市公司取得的成就令人鼓舞，面临的挑战也不容忽视。
2018年是中国改革开放40周年，伴随改革开放，中国资本市场不断发展壮大，以1990年底沪深交易所建立为标志，中国资本市场建立27余载，上市公司数量增长迅速，A股市值已经位居世界第二。本文回顾中国上市公司在1997年至2016年的20年里的发展历程，并指出上市公司在向高质量发展转变过程中需关注的问题。
上市公司数量和规模快速增长
新中国资本市场的萌芽，始于改革开放初期的国营企业改革。20世纪80年代中期，一些国有企业为筹集资金向职工和社会公众发行股票，1990年上海证券交易所建立之时，只有8家上市公司，俗称“老八股”。伴随着改革开放，我国企业，尤其是民营企业注册数量激增，一大批企业在市场经济中迅速成长，进入资本市场、加快发展已经成为大多数企业的发展目标。快速成长的中国经济，使得A股上市公司数量稳步增长，从1990年的10家到2010年突破2000家。截至2016年末，我国境内上市公司（包含A、B股）共3134家，年平均增长率为33.29%。其中，A股3029家，资产规模达到201.8万亿元。
截至2016年底，我国上市公司总股本为5.7万亿股，流通股份为4.8万亿股，是1997年约0.2万亿股的20倍。其中，流通A股的数量占总股本的比例为73.1%。
上市公司规模的迅速增长得益于资本市场相对便利的融资环境。2016年有1035家公司在A股市场融资1.89万亿元，是1997年融资规模659亿元的29倍。其中首次公开发行股票的公司227家，融资1496亿元。通过再融资手段募集资金的公司813家，融资额1.73万亿元。截至2016年底，A股上市公司累计融资规模为9.3万亿元，其中首次公开募股（IPO）融资额累计为2.7万亿元。
资本市场中成长最为迅速的是中小企业板和创业板。为提高市场包容性，为广大中小企业提供资本市场服务，中小企业板和创业板分别在2004年和2009年推出，作为我国多层次场内市场的重要组成部分，这两个市场也得到了迅速发展。截至2016年底，我国在中小企业板上市的公司达到822家，在A股上市公司中的占比为27.1%；在创业板上市的公司达到569家，在A股上市公司中占18.8%。
资本市场的融资和并购为上市公司的发展提供了有利条件，总资产持续快速增长。2010年至2016年，我国上市公司历年总资产增速减缓并进入稳定期。截至2016年12月31日，上市公司总资产为2,040,660亿元，比2015年资产总额增长了13.22%；与2004年股权分置改革前的总资产238,770亿元相比，增长了近8倍；比1997年总资产11,760亿元增长了2,028,900亿元，增幅为172.53倍。
上市公司的净资产也保持持续增长。截至2016年底，中国上市公司的净资产达到316,743亿元，相比2015年净资产总额277,551亿元，上升14.12%。与2004年股权分置改革前的净资产总额27,342亿元相比，增长了11倍；比1997年净资产总额5,549亿元增长了56倍。尽管上市公司的总资产与净资产都在稳步增长，但2010年之后，净资产的增速出现了下降，但下降幅度不大（文章中图表中的同比的计算，都剔除了当年新增上市公司的相关数据，以使“同比”的数据以前一年的上市公司数据为基准）。
与规模以上工业企业的发展状况相比，上市公司的总资产增速大大高于前者。1997年上市公司总资产与规模以上工业企业总资产的比值仅为0.14。2016年该比值已经上升到1.55，这一方面得益于上市公司数量的增加，另一方面是上市公司规模的快速增长和效益提高。
上市公司收入持续增长，与国民经济关联度日益提高
1997年受亚洲金融危机影响，我国经济经历一段相对困难的时期。危机过后，特别是2001年加入世界贸易组织（WTO）之后，国民经济持续高速增长，为上市公司提供了良好的经营环境，营业收入持续增长，盈利能力和核心竞争力也不断增强，上市公司的营业收入与国民经济的拟合度日趋提高。2009年，受全球金融危机的影响，收入增长速度有所下降，在四万亿刺激计划之下，2010年，上市公司的收入得以恢复增长。2011年之后，我国经济进入“三期叠加”，国内生产总值（GDP）增速从9.5%下降到2016年的6.7%。在此期间，A股上市公司的营业收入尽管仍然维持持续的增长，但增速则是缓中有降。2016年，上市公司实现营业收入328,769 亿元，增速从2015年的-0.03%上升至6.81%；相比2004年股权分置改革前的营业收入47,237亿元，增长了6倍；与1997年的营业收入6,819亿元相比，上升了4720.78%。
随着A股上市公司数量增加、规模扩大和行业结构的完善，A股上市公司营业收入占GDP比例呈总体上升趋势，业绩表现与国民经济的相关性越加密切，上市公司已逐步发展为国民经济的中流砥柱。2016年底，A股上市公司营业收入占GDP比例为44.21%；相比2004年股权分置改革前的29.55%，增长了14.66个百分点；与1997年的8.63%相比，增长了35.58个百分点。
上市公司数量和规模的增长，也使中国的证券化率稳步提高。2016年底，证券化率（上市公司总市值与GDP比率）为68.28%；与1997年的20.42%相比，上升了47.86个百分点。与世界资本市场发展程度最高的美国、英国相比，我国证券化率的差距在逐步缩小，1997年，中国证券化率仅为20.42%，比美国证券化率（112.10%）低了91.68个百分点，比英国（125.54%）低105.12个百分点。到2015年，美国证券化率为143.31%，中国则上升到77.11%，差距缩小了25.48个百分点。
A股上市公司绩效迈入稳定发展期
2010年之前的30年，中国经济年均GDP增速超过10%，持续30年维持高速增长，上市公司盈利能力也在持续增长，盈利能力改善较为明显，A股上市公司的净利润、净利润增速是持续高速增长。特别是我国GDP增速增加较快的2000年、2003年和2007年这3年，上市公司净利润增速则分别达到了90.69%、92.05%和71.12%。2003年之后，销售利润率持续下降，销售净利润率和息税前利润率（EBIT Margin）则维持了基本稳定。2010年之后，进入“三期叠加”，上市公司虽然营业收入持续增长，但销售毛利率、销售净利率及EBIT Margin几个指标基本持平，净利润增速则与GDP增速一样，出现了缓慢的下降，相应地，其他的盈利能力指标也呈现相同的变化。2016年，上市公司实现销售毛利率、销售净利率分别为9.98%、8.52%，比2015的10.19%、8.64%分别降低了0.21和0.12个百分点，EBIT Margin则略有回升，从2015年的4.27%上升了0.51个百分点。
相应地，上市公司的净利润虽然持续增长，但增速则是从高速度增长转为平稳增长。2010年的净利润与2004年股权分置改革前的净利润4,441亿元相比，增长了3倍；相比1997年净利润685亿元，增长了27倍。2010年，中国经济进入“增长速度换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期”，上市公司的净利润仍然持续增长。2016年，上市公司净利润总额为30,395亿元，相比2015年净利润28,577亿元，上升6.36%，比2010年增长了58.86%。
上市公司向高质量发展转变时不我待
从2010年我国经济进入中高速度增长之后，上市公司经营中面临的提高经营质量的压力就已经凸显。党的十九大提出，推动经济从高速度增长向高质量发展转变，这既为上市公司提高绩效提供了良好的宏观经济基础，也是对上市公司夯实发展基础、提高经营效率提出了更高要求。以下问题需要加以改善：
费用率有所上升。从过去20年的情况看，上市公司的管理效率持续提升，在2010年之前，A股上市公司的财务费用率、管理费用率和销售费用率持续下降。2010年—2016年，经济增速放缓对上市公司经营带来压力，上市公司付出了努力，维持了费用率的基本稳定。2016年度，上市公司财务费用率、管理费用率、销售费用率为1.23%、4.36%和3.58%，分别比2010年的0.85%、3.75%和2.96%，上升了0.38、0.61和0.62个百分点。今后，上市公司要提高经营绩效，还需要在降低成本、提高效率方面做出更大的努力。
资产周转速度下降。1997年到2016年，我国上市公司资产周转能力经历了由弱变强再变弱的过程。其中，存货周转率从1997年的3.31次/年升高到2006年的5.3次/年并达到顶峰。2007年到2016年的10年间我国上市公司存货周转率由5.30次/年下降到2.63次/年，复合增长率为-6.76%，期间，虽然2009年得益于“四万亿刺激计划”的实施，存货周转速度有过一年多时间的提高，但从2011年开始，周转率就持续下降。同时，流动资产周转率也呈现相同的趋势，由2007年2.72次/年的峰值，震荡下降到2016年的1.43次/年，复合增长率为-5.59%。
过去20年我国上市公司的总资产周转天数呈震荡式增长，由1997年的547天/次上升到2016年的2127天/次，复合增长率为7.03%。资产周转率和资产周转天数的上升，表明A股上市公司资金、资产使用效率的降低，这是影响盈利能力的因素之一。
资产收益率下降。2010年后，非金融上市公司资产收益率虽相对稳定，但净资产收益率则呈现下降趋势。2016年，A股非金融上市公司资产收益率（ROA）、净资产收益率（ROE）分别为2.86%和8.10%，比2015年的2.68%和7.70%，分别上升了0.18和0.4个百分点，相比2010年的5.40%和14.55%，分别下降了2.54和6.45个百分点。这期间，净资产收益率下降，资产负债率的持续提高，上市公司盈利能力不容乐观。
上市公司杠杆率有所提升。从总体趋势看，A股上市公司的资产负债率持续上升，期间只有1999年—2000年和2006年—2007年有过两次小幅的下降。1997年的资产负债率为46.9%，到2016年上升到了60.3%，增长了13.4个百分点，复合增长率为1.27%。资产负债率的升高，未来非金融类上市公司将面临偿债压力。
从负债结构看，呈现出短期负债比例降低而长期负债升高的态势。1997年到2016年，短期负债的比例由1997年的78.2%下降到2016年的70.4%，复合增长率为-0.53%，其中，受到1999年货币政策调整等因素的影响，短期负债所占的比例在2000年达到顶峰80.6%。过去20年长期负债占比上升了约8个百分点。受到2008年和2015年下半年股市的震荡的影响，上市公司纷纷通过减少短期债务来降低短期内流动性风险，短期负债比例在2009年和2015年都降到70%，另一方面长期负债占总负债的比例达到峰值30%。
同时，我国非金融上市公司的短期借款比例明显下降，由1997年的33.38%下降到2016年的12.77%，下降了20.61个百分点。虽然在2010年至2012年期间有回升趋势，但从2013年起又延续下降趋势。同时，应付账款和预收账款的比例上升趋势明显，均上升约6个百分点，其中，2009年到2016年预收账款占比，经历先降低后升高的走势，但一直保持在11%左右的比例。
此外,上市公司最近5年的流动比率和速动比率虽略有上升，但总体维持稳定，由最低点2007年的1和0.57上升到2016年的1.23和0.79。与基准值的流动比率为2和速动比率为1尚存在一定的差距，短期不会面临偿债能力的风险。从长期偿债能力来看，由于上市公司盈利能力的下降，利息保障倍数从2004年的最高点13.5下降到2015的低谷点5.86并在2016年略有回升达到7.2，复合增长率为-5.1%，如果上市公司不能实现向高质量发展的转变，未来的偿债能力也可能下降，这是需要引起警觉的。
A股上市公司作为我国国民经济最重要的企业主体，它向高质量发展的转变，对于实现党中央“两个一百年”的目标将发挥重要的作用。20年上市公司取得的成就令人鼓舞，而面临的挑战也不容忽视，夯实基础、推动创新、提高效率，既是上市公司自身的需要，更是实现国民经济健康稳定发展的需要，九万里风鹏正举，上市公司将劈风斩浪、砥砺前行。
（田静为清华大学国家金融研究院上市公司研究中心研究人员，为清华大学国家金融研究院上市公司研究中心研究员。本文编辑/丁开艳）
