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厘清创新与监管边界 规范险资举牌行为

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文/中国政法大学资本金融研究院院长、中国企业改革与发展研究会副会长 刘纪鹏、刘志强

本文编辑/孙雪强

近期,险资频繁在二级市场举牌。本文分析了险资频繁举牌的原因,指出了险资举牌行为面临的风险,并为规范险资举牌行为提出了监管政策建议。

近 期,险资频繁在二级市场举牌,助推地产股暴涨并领涨“大蓝筹”。前海人寿数次增持万科,并成为万科第一大股东,“宝万之争”一时成为市场的焦点。而万科只 是保险公司近期举牌的几十家上市公司之一。险资有钱“任性”,让市场惊叹不已。但惊叹之余,人们更多的是担忧,因为保险公司举牌的主要资金来源是财险和杠 杆融资,这无疑会产生较大的市场风险。

险资为何频频举牌

多年来,保险公司资产配置的重心都放在国债和存款上,二级市场并没有成为其关注的重点。但近期保险公司在二级市场上屡屡举牌,究其原因,主要有以下三点:

其 一,资本市场一度走牛,保险公司调整了资产配置策略。特别是随着无风险收益率的下降,险资必然去寻找收益更高的资产。根据保监会公布的数据,截至2015 年11月,保险公司资金运用余额108,537.8亿元,较年初增长16.31%。其中银行存款25,289.02亿元,占比23.3%;债券 37,791.09亿元,占比34.82%;股票和证券投资基金15,271.44亿元,占比14.07%;其他投资30,186.25亿元,占比 27.81%,股票和投资基金的比重有较大幅度的提升。在资本市场向好的形势下,保险公司下调了定期存款和债券配置,提升了权益类投资比重。

而 且保监会逐步放宽了保险公司投资大盘蓝筹股票的有关政策。2015年7月8日,保监会发布《关于提高保险资金投资蓝筹股票监管比例有关事项的通知》,其中 规定:投资权益类资产达到30%比例上限的,可进一步增持蓝筹股票,增持后权益类资产余额不高于上季度末总资产的40%。

其 二,部分保险公司采用“资产驱动负债”发展模式。此前,保险公司更多地采用“负债驱动资产”的模式,即先收保费再配置资产,这一模式下保险公司先在投资端 找到质量较好的项目,再通过负债端的保费迅速增长来实现资金的筹集。此种模式使得很多保险公司负债成本很高,资产负债长期错配。近年来,部分保险公司采取 “资产驱动负债”的发展模式,即在资产端通过投资做大规模,在承保端通过高收益产品获取现金流。频频举牌的安邦保险、华夏幸福、前海人寿采用的基本都是这 一模式。

这些保险公司的一大特点就是,高现金价值产品、保险理财型产品销量大,这也意味着它们负债端的不少资金成本高,周期短。负债端的高成本必然要求资产端的高收益,所以二级市场的投资成为其必然的选择。

其三,房地产、银行股是较好的资产配置标的。首先是银行股和房地产股本身就有很好的现金流,价格也相对中小板、创业板股票更为合理。对于险资来说,投资这些股票,一方面它们可以有较高的股息收益率,另一方面也可以享受股票增值后的流通性溢价。

以 地产股为例,目前,龙头地产(如万科、保利地产)的股息率大约在5%~6%,远远超过了债券收益率。而且险资举牌地产股,除改善短期收益外,还可通过控股 地产公司,调整地产企业的分红策略,如短期可减少拿地、增加股权分红,满足险企资产端收益要求、提高偿付充足率。同时,险企融资的便利能够为房地产企业的 发展提供资金的支持,实现双方的共赢。

险资举牌面临的风险

2015年以来,利率持续下行让险资的融资优势逐步削减,A股异常波动也让险资收益承压。但在负债端,险资保费收入仍旧以收益较高、期限短的储蓄或投资性理财为主,如万能险、投连险。这使得防范保险资金运用风险面临严峻的形势,主要体现在以下两个方面:

一 是“短钱长配”会带来较大的流动性风险,险企资产负债匹配压力不断增加。部分保险公司盲目追求发展速度,聚集资金的冲动过于强烈,尤其是一些寿险公司,大 力发展短期限、高回报理财型保险产品,然后用于投资,以高杠杆、高风险运作,博取高收益。这些资金的成本在6%以上,有的甚至超过8%,而这些资金又投资 于股权、不动产等长期资产,导致“短钱长配”“风险错配”。这就会带来较大的流动性风险的隐患。

以 举牌万科的前海人寿为例。2015年1至4月,前海人寿的万能险规模保费收入约为96亿元。这一数据不仅是其上年同期数据的约3.6倍,更占其2015年 前4个月所有保险产品总规模保费收入的约九成。而这些保险产品的预期收益率一般达4%~7%,再加上给销售平台2%至3%的手续费率,总的资金成本普遍在 6%~9%左右。万能险等产品资金成本高,同时退保率也比较高,用这些资金来投资二级市场,不可避免地会产生较大的流动性风险。

二是可能诱发系统性风险。A股市场疯牛疯熊交替,大幅度的市场波动时有发生。继2015年6月A股异常波动后,2016年1月,A股4天中4次触发熔断机制,几天内股市下跌近15%,高杠杆的资金在此情形下面临爆仓的风险。这些资 金的平仓反过来又会助推整个股市下跌,产生正反馈的效应,甚至诱发系统性风险。以最近举牌万科的钜盛华为例,钜盛华通过资产管理计划取得万科4.97%股 份,所支付的资金总额为逾96亿元。其中,钜盛华出资32.1亿元,优先级委托人出资64.3亿元,总资金杠杆达3倍;上述计划均将计划份额净值0.8元 设置为平仓线,这意味着,若万科股价跌幅超过20%,资管计划就要被平仓或追加保证金。而强制平仓不仅会给个股带来巨大的抛售压力,还可以危及整个市场的 稳定,甚至可能会引发系统性风险。

监管政策建议

监管机构要为市场创新创造宽松的环境,应以宽容的态度来对待创新和创新带来的问题。同时要坚定不移地强化监管和防范风险,建立健全现代化多层次的资金运用监管体系,牢牢守住风险底线。为此,笔者有以下两点建议:

一 是强化举牌过程中的信息披露,增加市场信息透明度。首先有必要对举牌的目的予以披露。险资举牌意味着该保险公司至少持有一家上市公司已发行股份的5%,甚 至个别高达20%以上,进而成为上市公司举足轻重的大股东。有的保险公司在某些情况下甚至不满足于做上市公司的财务投资者,而是希望控股上市公司,成为战 略投资者。如果保险公司并购的目的是控股,那么应当告知中小投资者其长期战略规划,包括调整管理层、转变公司经营方针、投资重大项目等情况,而不仅是披露 财务状况。其次,举牌的保险公司有必要披露资金来源等情况。一般来说,保险公司的资金来源主要有三个渠道:自有资金、保险责任准备金、其他资金。保险公司 有必要对举牌的资金来源分别予以说明,以便为中小投资者的投资判断提供更加充分的信息;最后,举牌的保险公司对于其关联方、一致行动人等应当予以披露。如 果举牌过程中不披露一致行动人的情况,保险公司很容易通过关联公司共同举牌来规避法律的规定。

二 是厘清创新和监管的边界,监管部门对保险公司的举牌行为既不能放任自流,也不能管得过死。在推进保险资金运用体制市场化改革的大背景下,考虑到我国保险市 场实际和市场体制转轨的特殊情况,保监会目前既不是简单地“松绑”,也不是一味地“收紧”,既要体现监管的强制性,又兼顾保险公司投资的自主性。有时管得 过多、过死也是一种风险。事无巨细地管制、审批,容易导致发展保险公司动力不足、投资能力较弱、投资收益率偏低的结果。因此对于险资杠杆收购等行为,只要 不威胁到保险公司的偿付能力,监管部门就不应该介入其中。

但有的保险公司风险意识薄弱,特别是民营的保险公司,大股东把公司当成提款机,保险公司成了高杠杆的融资平台,过多地暴露在风险之下。对此,保险部门应依法监管、依法检查、依法处罚,维护法律的尊严和监管的权威。

总之,对保险公司的举牌行为既不应禁止,也不应放任。监管部门应坚持一手抓改革创新,一手抓强化监管,特别要强化举牌过程中的信息披露。如此,进一步规范保险公司的举牌行为,防范市场风险,实现保险公司的稳健高效运营。

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