文/招银国际投资管理投资董事郑磊

今天是十一月份的最后一天，要问这个月最火的词儿，那就是中国高层在本月中旬九天之内四次提到“供给侧改革，”一改以往增大供给、放大需求的需求端刺激为主的增长路径，将“供给侧”的结构性改革作为实现十三五规划目标的王牌。这意味着过去促投资、扩消费，增进出口的三驾马车将迎来质的变化。

本月10日中央财经领导小组会议和18日亚太经合组织APEC峰会上，习近平两次提到的加强“供给侧”结构性改革。期间，在11日国务院常务会议也两次强调“培育形成新供给改革动力”。17日，李克强总理在十三五《规划纲要》编制工作会议上亦提出，在供给侧和需求侧两端发力，促进产业迈向中高端。

当然，中国提出供给侧改革，重在改革。概念虽然源自国外的供给学派，然而内涵与其大不相同。不是说中国将从凯恩斯主义走向供给主义。不能生拉硬套里根经济学等供给学派的减税和紧缩货币等硬概念。中国目前并不缺供给，很多行业甚至面临着过剩的局面。主要是由于中国生产出来的产品，并不能够满足消费者的需要。因此，中国要进行的供给侧改革，实质上，更多意味着改善升级转移。

供给侧改革实质在于把握消费端的需求

目前，中国高层开始反思过往以政府投资、进出口、消费来拉动经济转型升级的模式的有效性。过去仅仅讲求量的刺激，让流动性加速流向了国有企业，或简单的流向资本市场，加速了货币政策放松的空转现象。这种情况下，中国过剩的产品淘汰不了、僵尸的企业也淘汰不了。市场中龙蛇混杂大幅降低市场运转的效率。有可能投入10元钱，但最后收入连1元都不到。因此从供给端进行改革已迫在眉睫。

虽然产品最终需要面对消费者与使用者，但从需求端出发刺激供给，容易导致产能过剩，且多种产品量多质劣。目前，从简单的消费品、食品来看，中国并不是供给不足，而是存在着质量低下、不能达到国际水平、且并不能满足消费者需求的问题。同时在中国扩大改革开放的过程中，跨境电商的崛起，让中国消费者将更多的购买力转移到国外，从而加剧了国内各种产业的过剩局面。

这是目前中国最大的问题。但这并不是简单的提高生产率的问题，供给端的改革需要侧重在供给而非生产端。需要从消费者和使用者的角度来考虑问题，一定不能只从生产者的角度来考虑，否则，从需求端出发加大总需求的老路径无法改变。最简单的道理，就是中国那么多生产马桶盖的企业，最终需要生产出与日本马桶盖一样质优价廉的产品。

供给侧改革需要市场与政府共同努力

目前，中国市场有很多过剩产品淘汰不出去，没有办法提高效率，也没有办法保持经济有效增长。在供给侧改革的观念下，需要让更多的企业产业升级，需要化解过剩产能，让僵尸的企业、过剩的行业有序退出市场。这需要借助资本的力量，因此国家鼓励兼并重组，鼓励资本市场的并购。市场起决定作用的经济一定会优胜劣汰。但市场选择的过程必将是一个残酷的过程，必须考虑到社会影响与社会负担，因此这不是简单的逼停倒闭的问题，而是需要一定时间让落后产能被吸收与兼并。因此可以预见这种消化过程必定是一个比较棘手的过程。

而在西方主流经济学派中，不止是供给学派主张还市场的力量给市场，减少政府干预。同时也不止里根经济学提出减税的主张。中国政府也在往提高政府效率，降低税收这方面努力。实际上参考西方经济学的精华之外，理论实践上中国不能生拉硬套西方的供给学派。

比如供给学派有一个一个普遍的特点，就是货币主义，需要用紧缩货币来应对恶性的通胀。如果中国用也采取类似措施，毫无疑问将会带来中国经济的硬着陆。因此我们不能采取紧缩的货币政策，相反，需要适度宽松。中国的供给侧改革，实质上是一个产业端的经济结构调整、升级，改善的概念。

在这个过程中，依然需要中国财政政策与货币政策的相互配合与协调。当以财政政策为主，包括产业政策引导和适当倾斜、税收优惠、定向减税，鼓励创新等政府一直在做的事情需要加大马力。同时作为总量控制的货币政策应避免扩大总需求时候的做法，亦采取适度倾斜，预调微调，避免渣子和精华一起泛起，货币政策空转的老局面。

比如鼓励向小微、创新、技术改造等方面倾斜，分行业用不同的利率等手段来鼓励。通过各种手段帮助企业降低制度性成本，并通过创新实现产业升级，从而提高生产效率。另外，或可放宽央行的贴现资产，允许小贷、创新型贷款等打包抵押，商业银行就可盘活这些资产得到资金。看似风险很大，但确实需要让全部聚集在商业银行体制内的风险逐渐释放出来。

中国经济体量巨大，需要一个来消化不良贷款的跨期时间。截至今年三季度末，中国商业银行系统不良贷款超过1.18万亿元，其中一些属于支持农业、创新、小微产生的不良，需要给予一定的容忍度。

供给侧改革是十三五规划主要攻坚方向

其实中国政府一直在推进供给侧改革。十三五规划提出之后，明确提出供给侧改革，是从实践出发，总结出提纲挈领的理论，再来指导实践。这意味着供给侧改革是中国十三五期间的主要攻坚方向，要达到十三五规划的目标，就必须围绕着“供给侧改革”这个中心点。

中国股市，是经济的风向标，因此热点的板块和行业，都代表着中国经济未来的发展方向。比如与新技术相关的领域中，智能制造有很多细分的领域，其中机器人等都对资本颇具吸引力。中国已经提出制造2025，工业4.0。另外环保、消费品、旅游文化等各行各业均需要从供给侧进行结构性的改革。同时需要改革和完善的资本市场功能和制度，通过资本促进经济稳定发展。

供给侧改革的最本质意义，即解决中国在各种产品服务的供应端达不到消费者使用者要求的问题，促进质量上转型升级，从而在标准上达到国际先进水平。

中国面对的是国际化的竞争，谈论与国际接轨也已说了多年。目前中国急需要实现工业产业、服务业达到国际水平。是从世界加工厂地位上彻底转变。目前国际上依然有很多made in china的产品，但并未掌握核心技术，中国只是做了一些苦工而已。因此中国不仅需要抓住技术核心等中间环节，更需要抓住的是面对消费者和使用者的这一端，这就是供给端。这也就是中国衡量供给侧改革成功的标准。供给侧的改革是质的问题。

目前有些落后产能的行业，或许整体水平较低，中国也不可能依靠其中个别优秀企业完成转型升级。这就需要龙头企业的改革和带动，从而产品质量、产品标准、都能提升到和国外同类产品具有可比性。但这需要过程，且不同行业需要的时间并不同。快速消费品行业转型会快一些，而钢铁行业等历史负债较重的行业则需要更多的时间。

供给侧改革也存在量的问题 如房地产行业去库存

近几个月以来，房地产开发投资增速持续缩减，而作为中国经济重要支柱之一，与供给侧改革的一个重要门类，房地产市场的供给侧改革相对简单，并不存在国际竞争的市场，因此消化库存成为其目前解决问题的主要途径。这是一个简单的消灭存量的问题。

另外，作为中国经济快速发展30年来欠下的一些负债，需要弥补以前的代价。比如环保等新兴增长点，由于其市场的空白，投入就会保证会带来很大的收益和经济效应。同时，在中国淘汰落后产能，促进产业转型升级的过程中，互联网+，高科技等新兴的技术给供给侧改革提供了升级的动力。

中国内需市场层次丰富，五六线的城市可能不会购买国外的东西，因此中国经济看似依然存在较大市场。然而，一二三线城市作为人口众多，消费力最强的市场，目前购买力的境外转移已经非常明显，在中国加速对外开放的前提下，中国供给侧改革虽然有小城市保底来给予一定的空间，但中国整体经济的转型升级迫在眉睫。

(本文编辑/《清华金融评论》王蕾)