随着我国信贷资产证券化试点的稳步推进，信贷资产证券化的发展取得积极成效的同时，也面临着一些问题和挑战。本文系统梳理信贷资产证券化的现状、问题与挑战，并在此基础上提出推进信贷资产证券化常规化发展的若干对策建议。

信贷资产证券化一般指金融机构作为发起机构将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。国际经验和我国实践表明，信贷资产证券化能够有效盘活存量信贷，提高资金使用效率，有利于发展多层次资本市场，优化金融资源配置，促进经济结构调整和转型升级。

我国信贷资产证券化的发展现状

2005年3月，国务院批准由人民银行牵头成立信贷资产证券化试点工作协调小组，正式启动信贷资产证券化试点工作，2005年至2008年，11家金融机构在银行间债券市场成功发行了17单、总计667.83亿元的信贷资产证券化产品。2009年后，受国际金融危机的影响，试点一度处于停滞状态。2011年5月，国务院同意继续试点，6家金融机构发行了6单、总计228.5亿元的信贷资产证券化产品。2013年8月，国务院第22次常务会议决定在严格控制风险的基础上，循序渐进、稳步推进试点工作。2015年5月，国务院第92次常务会议决定进一步推进信贷资产证券化，新增5000亿元试点规模。截至2015年8月，金融机构共发行147单信贷资产支持证券，共计5545.11亿元。其中，2013年扩大试点以来发行124单，共计4648.74亿元。

试点以来，人民银行、银监会等部门按照市场化改革方向，推进信贷资产证券化稳健发展，初步形成了“市场管理制度化、基础资产丰富化、参与主体多元化、约束机制市场化”的良好格局。

市场管理制度化。人民银行、银监会等部门按照“试点与立法并行”的思路加强建章立制，发布《信贷资产证券化试点管理办法》《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》等制度文件，对信贷资产证券化业务规则、法律关系、监管要求、发行管理、风险自留、会计处理、税收政策等进行了规范，初步建立了符合我国国情和金融发展需要的信贷资产证券化制度框架。同时，结合试点工作遇到的实际问题，对相关管理制度进行了适应性调整，比如改进风险自留制度，允许发起机构根据自身需求，自主选择垂直型、水平型等多种风险自留方式；为落实简政放权要求，提高产品发行效率，将信贷资产证券化业务由审批制改为业务备案制。这些规章制度的发布和动态完善，有效提高了信贷资产证券化的制度化、规范化水平。

基础资产丰富化。2012年5月，人民银行、银监会、财政部发布《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，鼓励金融机构选择符合条件的国家重大基础设施项目贷款、涉农贷款、中小企业贷款、经清理合规的地方政府融资平台公司贷款、节能减排贷款、战略性新兴产业贷款、文化创意产业贷款、保障性安居工程贷款、汽车贷款等多元化信贷资产作为基础资产开展信贷资产证券化。从业务实践看，信贷资产证券化基础资产从试点初期的单一结构逐步拓展，目前已涵盖一般企业贷款、汽车贷款、消费性贷款、信用卡应收款、个人住房抵押贷款、金融租赁资产等主要贷款资产类型。尽管基础资产仍以一般企业贷款为主，单数占比为74.8%，但近年来其他类型的基础资产单数开始增多，产品也更加丰富化。

参与主体多元化。发起机构类型和数量不断拓展，截至2015年8月，发起机构由扩大试点前的14家增加到73家，涵盖国有商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、农村商业银行、政策性银行等银行业金融机构以及汽车金融公司、资产管理公司、财务公司等非银行金融机构。投资者多元化特征日益明显。信贷资产支持证券投资者已达300多家，除银行业金融机构外，还包括证券公司、保险机构、证券投资基金、社保基金等非银行金融机构和非法人投资者，家数占比已超过50%。发起机构和投资者的日益多元化，为活跃信贷资产证券化市场、充分发挥其分散转移信用风险作用奠定了良好基础。

约束机制市场化。人民银行、银行间市场交易商协会等先后发布《资产支持证券信息披露规则》《关于信贷资产证券化基础资产池信息披露有关事项的公告》《个人汽车贷款资产支持证券信息披露指引（试行）》《个人住房抵押贷款资产支持证券信息披露指引（试行）》《棚户区改造项目贷款资产支持证券信息披露指引（试行）》等制度文件，对各参与主体的信息披露义务、内容、渠道和相关反馈评价机制进行了规定。同时，还采用“双评级”的制度安排，明确资产支持证券在全国银行间债券市场发行与交易初始评级应当聘请两家具有评级资质的资信评级机构。市场化的约束机制有助于促进信贷资产证券化业务的透明化和阳光化，减少行政化干预和管制，真正发挥市场在资源配置中的决定性作用。

信贷资产证券化面临的问题和挑战

信贷资产证券化是金融创新和金融市场发展到一定阶段的产物，在发展过程中也会带着宏观制度环境、金融市场发展的阶段性特征。当前，我国信贷资产证券化取得了积极成效，在试点过程中积累了一定经验，但同时也面临着市场体量较小、二级市场流动性不足、配套制度和约束机制有待进一步完善等问题。

市场总体体量比较小，二级市场流动性不足。截至2015年7月，我国人民币贷款余额约为90万亿元，人民币中长期贷款余额约为50万亿元，国债、金融债券、公司信用类债券等各类债券余额约为42万亿元，而同期信贷资产证券化余额约为3000亿元。信贷资产证券化余额仅为人民币贷款余额的0.33%，人民币中长期贷款余额的0.06%，各类债券余额的0.72%。相比之下，2014年底美国的信贷资产的证券化率达24.3%，整个资产证券化市场余额为10万亿美元，约合60多万亿元人民币。由此计算，我国信贷资产证券化余额仅相当于美国市场余额的0.5%。此外，由于市场总体体量较小，投资者对信贷资产证券化产品认知还存在一定偏差，加之做市商制度、双边报价机制、流动性支持政策等有待继续完善，二级市场流动性不足，交易量明显低于其他债券产品。

相关配套制度机制有待进一步完善。信贷资产证券化连接信贷市场和证券市场，由于利率市场化改革尚未最终完成，利率传导机制仍不完善，一定程度上制约了金融机构开展证券化业务以及投资者购买的积极性。囿于部分地方信息系统不完善，抵押权变更批量办理难以真正落实，一般企业抵押贷款证券化涉及的抵押权变更登记也缺少统一规定。现行关于“三农”和小微企业贷款的监管考核政策可能导致一些金融机构以涉农贷款和小微企业贷款为基础资产开展证券化的积极性下降。根据现行税收政策，既要对资产证券化产品发行机构征税，又要对为资产证券化产品提供服务的机构征税，在一定情况下存在重复征税问题。此外，对资产证券化产品会计出表确认、债权转让通知方式等具体操作还缺少系统、明确且统一的规定。

市场化约束机制还需进一步强化。我国信用评级机构发展时间较短，许多依据国外数据和经验基础建立评级模型，将其用于国内资产信用评级，存在标准不明确、评级方法及参数不透明等问题。近年来，人民银行、银行间市场交易商协会在强化信息披露要求方面已做了大量卓有成效的工作，相关制度规定和工作指引陆续出台，未来还需要结合实施情况和基础资产类型特点，进一步完善相关信息披露要求。

参与主体还需要进一步积累经验。目前，信用违约历史数据还比较少，试点过程中又主要选择优质资产开展业务，信用评级难以充分揭示证券化产品风险。很多资产对于市场化利率不敏感，折现利率选择标准、依据存在一定争议，本应根据基础资产本身质量、信用、结构等特征进行定价，现实中更多是根据资产证券化产品发行机构进行定价，还存在发行机构隐性担保的问题。此外，受托机构类型比较单一，大多仅仅作为实现“真实出售、破产隔离”的通道，没有充分发挥其在证券化业务中的核心作用和职责。

推进信贷资产证券化常规化发展的若干建议

我国信贷资产证券化市场具有巨大的潜力和空间，但目前还处于发育阶段，推进常规化发展过程中还面临许多问题和挑战。未来应继续坚持市场化改革方向，深入研究并借鉴发达国家资产证券化发展模式和管理规则，不断完善法律法规等基础性制度和相关配套管理制度，充分激发市场主体创新活力，继续强化市场化约束机制，进一步发挥信贷资产证券化盘活信贷存量、促进多层次资本市场、服务实体经济等功能作用。

充分借鉴发达国家先进经验和典型做法。信贷资产证券化作为一种具有结构化设计和一定衍生品特征的复杂债券产品，信贷资产证券化市场有其基本运行规律和发展逻辑。自20世纪70年代以来，资产证券化在美国、英国等发达国家发展迅速，形成了不同的发展模式和路径。尤其是国际金融危机以来，各国对资产证券化的风险和规范有了更加深刻的认识，在市场管理和监管安排方面进行了一些重大调整。应充分发挥稳步推进试点的后发优势，深入研究和梳理一些带有普遍性的先进经验和典型做法，有效运用到我国信贷资产证券化实践。比如，出台专门的资产证券化法律规范；以面向合格机构投资者的场外市场为主；建立完善的税收优惠体系；培育和完善做市商制度；提供多元化的交易服务方式和信用增级措施；直接落实到基础资产层面的信息披露要求；防止过度复杂的证券化；一定条件下风险自留豁免制度等。

进一步完善会计税收等相关配套制度。继续推进利率市场化改革，完善债券收益率曲线等金融市场定价基准。尽快出台相对系统、明确、统一的针对资产证券化处理的会计准则，进一步提升资产证券化业务的实际可操作性。在金融业营业税改征增值税的改革方案中，统筹考虑信贷资产证券化税收政策，重点完善相关税收优惠政策。完善资产证券化相关的抵押权变更登记制度，落实个人住房抵押权变更登记批量办理，尽快研究制定一般企业抵押贷款证券化涉及的抵押权变更登记管理规定。系统研究完善“三农”和小微企业贷款等相关监管指标，提高金融机构开展信贷资产证券化业务的积极性。

进一步强化信息披露等市场化约束机制。以法律法规形式，进一步明确受托机构信息披露责任和要求，加强证券化产品存续期内信息披露管理，完善强制性信用评级机制和跟踪评级安排。加快建立完善对信用评级等中介机构的第三方市场评价与监督体系，结合社会化力量，督促中介机构切实履行职责。

督促参与主体提高业务管理的专业化水平。督促金融机构完善内部管理制度，合理确定业务部门、分支机构参与信贷资产证券化业务的职责分工、利润核算和绩效考核指标。鼓励金融机构建立健全信贷资产证券化业务信息系统、基础资产信息数据库以及产品定价体系。鼓励更多符合条件的金融机构开展信贷资产证券化业务，尽快培育企业年金、社保基金等投资机构成为信贷资产证券化产品的合格投资者。

切实防范证券化业务风险。应主要依托面向合格机构投资者的场外市场推动信贷资产证券化发展，由专业能力和风险识别能力更强的机构投资者自行判断和承担风险。坚持证券化产品结构的相对简单透明，避免因证券化链条无限延伸，使最终风险承担者与基础资产之间的距离过大。提升发起机构、投资者收益风险的对等性和关联性，避免因参与主体之间的委托代理关系可能导致的道德风险问题。探索引入信用违约互换（CDS），通过市场化交易充分揭示证券化风险，弥补信用违约数据缺失和信用评级模型不足。

积极探索开展不良资产证券化。从国际经验看，开展不良资产证券化，能够拓宽商业银行不良贷款处置渠道，加快不良贷款处置速度，提高商业银行资产质量，增强服务实体经济能力。在启动试点初期，建设银行等金融机构曾做过4单、总计143亿元的不良资产证券化业务，均已成功操作并完成安全兑付。国际金融危机之后，不良资产证券化业务处于暂停状态。当前，受到我国经济下行压力加大、经济结构调整加快、微观企业经营困难增多等综合因素的影响，商业银行不良贷款余额和不良贷款率呈现“双升”局面。截至2015年二季度末，商业银行不良贷款余额为10919亿元，较上季末增加1094亿元，商业银行不良贷款率1.5%，较上季末上升0.11个百分点。在不良资产证券化需求加大、市场化约束机制和相关配套制度不断完善的现实情况下，可考虑在总结前期试点经验和严格防范风险的基础上，积极探索开展不良资产证券化。

本文编辑/丁开艳