文/云南铜业股份有限公司财务部黄云静
作为国际化企业，与国际市场有大量的采购销售等业务往来，面对影响汇率的诸多不确定因素，企业如何安排融资计划并有效防范风险，需要加以关注。
2014年，国内资金市场上有两个主题值得关注。一是银行业监管加强，信贷规模总额和发放速度的控制，各方主体几家欢喜几家愁。二是人民币对美元汇率比值双向波动趋势加剧，使得汇率风险终于演变为现实版。尤其是国内进口型企业，结束了人民币单边升值带来的高收益期，走入汇率市场的跌宕中，经历了有惊无险的一年。
笔者所在公司是一家国际化铜企业，与国际市场有大量的采购销售业务，面对影响人民币兑美元汇率的诸多不确定因素，企业应该如何安排融资计划并有效防范风险，面临一些困难。
如何提升企业对汇率走势的基本判断能力，并在企业内部达成共识，建立快速决策机制
一方面，国际宏观形势、国家外汇储备、贸易顺差或逆差、国内国外经济增长预期、货币政策、业内一些重大事项等等都会影响人民币兑美元汇率的变动趋势，且各项因素的相关性并非一成不变，传统企业以生产为主，市场客户群体稳定，具有行业针对性，需要在外界变化和压力挑战之下，思维意识不断碰撞调整，并逐步摸索成型，短期内很难养成自我分析和判断的能力；另一方面，体制不灵活、管理掣肘和运行效率不高、责任权利不明晰、代理人自身的职业道德以及风险偏好差异等都不同程度上会对汇率风险防控制度流程的建立产生影响，其有效性需在市场中经过较长时间的检验才能逐渐定格。实践中，如果压力传导不到位或不及时，也不乏一些企业的风险控制仅留在嘴上、挂在墙上，或认为风险可控、效益能承受则采取听之任之的办法。
当前情况下各种汇率保值工具成本很高，实体企业难以承受
常用的汇率保值工具以远期结售汇为主，2014年出台《国家外汇管理局关于印发银行对客户办理人民币与外汇衍生产品业务管理规定》之后，企业可以用期权将汇率风险锁定在一定范围以内，然而将可用工具和现实汇率结合起来，不难发现，保值成本非常高，企业很难接受。
例如，2015年1月9日国内美元远期售汇即期价格6.2229、6个月价格6.3116、12个月价格6.3893，也就是说，6个月锁汇成本为1.425%、12个月锁汇成本为2.674%。不管是以出口或进口为背景开展的美元贸易融资，资金成本率约为3％，加上保值成本后，与人行给出的人民币融资成本已非常接近，而当前在人民币减息和美元加息预期的双重作用下，美元成本优势已尽失。
进一步分析远期价格的公式，因素构成中仍然要回归两国货币价格利差这一实质，原因就一目了然：远期汇率=即期汇率+即期汇率×（B货币拆借利率－A货币拆借利率）×远期天数÷360。也就是说，当两国货币存在较大利差时，汇率保值相当于“作茧自缚”。
远期结售汇价格并非市场对远期汇率价格的预期，套期保值可能带来损失
根据上述公式，两种货币的远期换汇汇率并不代表未来两种货币汇率未来预期值，而是用当前汇率加上两种货币现阶段拆借利率之差，也就是补平利差的概念。那么现实当中，远期汇率与同时点的即期汇率又是什么关系呢？
以2014年3月21日中行远期套保报价与后市汇率走势为例，如下图所示：
由于远期汇率特定的定价方法，与即期汇率相比总是保持升水，两种货币利差存在的状况一般不会短期改变，那么相当于采取远期汇率锁定后，人民币升贬值的概率均值被提高，作为进口企业而言，可以锁定人民币贬值的小概率却也同时失去人民币升值的相对大概率，企业做保值弊大于利，积极性不高。相反，作为持有美元资产的出口型企业而言，目前状况下较为有利，但当利差反向时，同样面临这一问题。
汇率双轨制下，结售汇价差大，兑换成本高，企业须多方权衡综合成本
例如，某企业收汇美元1000万元，三个月以后有一笔1000万元美元贷款需要偿还，时间节点汇率价格如下：美元结汇即期价6.2006，即期售汇价6.2229，三个月美元结汇价6.2717，三个月美元售汇价6.2787，贷款利息6％，存款利息不考虑。
企业可能会存在以下几种操作方案：
以上例子仅设定了一种基础假设，现实当中，通常企业资金都非常紧张，且市场变数很多，收入和支出难以完全平衡，在人民币和外汇之需要经常兑换，每次兑换成本高达0.36%，此笔换汇成本可谓相当之高。
当前资本项下人民币和外币流通尚不能操作，企业套期保值可使用手段少
境外的外汇套期保值操作已经历较长时间，金融机构对冲意识强，市场成熟度高，企业可选择保值不仅工具多，方法也多。但是，国内企业若使用境外衍生品对外币资产进行风险管理，关键的问题是要解决合约交割时支付价差的资金来源。
如开展货币掉期业务，企业可将境内人民币贷款在香港市场上掉期为同值金额的美元贷款，两种货币的利差在香港进行交割，此时企业需在香港设立有子企业，且子企业账面需有足够的美元用于支付美元利息。如果用收到的人民币利息来购汇支付的话，又需多承担结售汇汇差。
再回到难题之四中的例子，若国内国外两个市场企业可以打通，企业可选择在海外市场上结汇锁汇，同样的时间点上用海外市场汇率可为企业减少10.3万美元。
金融衍生品合同协议范本引进于国外，对国内法务工作者挑战较大
这一点无须多说，金融衍生品源于国外，合同大多为定式标准合同，法律依据多为英式和美式，表达方式与国内也有很多习惯性差异，并且资金市场本身为虚拟经济，通篇权利义务描述，企业通常采用外聘律师与自有相结合的方式来解决这一问题。
（本文编辑/张英凯）
