文/上海证券交易所总经理 黄红元

沪港通的推出，在助力人民币国际化和推动资本市场双向开放方面具有重大战略意义，也是上交所国际化战略推进过程中的重要里程碑。同时，沪港通也对上交所的技术系统、交易组织、市场服务带来了新挑战，将迫使其不断改革创新。

沪港通从最初筹划，到2014年4月李克强总理在博鳌论坛亲自宣布，再到11月17日正式起航，在短短23个月的时间内实现了顺利开通、平稳运行的目标。沪港通的成功推出，体现了其在助力人民币国际化和推动资本市场双向开放方面的重大战略意义，也是上海证券交易所（以下简称“上交所”）国际化战略推进过程中的重要里程碑。上交所将充分利用沪港通以开放促改革的初衷，积极应对国际化新格局带来的挑战，有序加快交易所国际化战略的实施步伐。

沪港通的提出

沪港通概念的提出，与国家经济、金融形势的发展密切相关，体现着上交所推动资本市场双向开放和助推人民币国际化进程的初衷。

首先，深化金融领域改革、加快金融开放步伐是我国未来金融发展的战略。就资本市场而言，十八届三中全会明确提出“推动资本市场双向开放，有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度”。

尽管近年来随着合格境外机构投资者（QFII）、合格境内机构投资者（QDII）和人民币合格境外机构投资者（RQFII）等制度不断完善，中国资本市场的开放程度有了很大提高，但与欧美成熟市场和多数新兴市场相比，中国资本市场的开放度仍远远不够。目前QFII在中国资本市场的占比仍不足2%，而新兴资本市场的这一比例通常达到30%以上。尤其重要的是，内地资本市场开放的制度性基础设施仍然相当薄弱，投资者进行跨境投资的便利性还较差，远不能满足境外投资者投资A股市场和内地投资者投资境外股票市场日益增长的强烈需求。

其次，我国人民币国际化的战略正向纵深推进。根据美元、欧元等全球货币的经验，人民币国际化主要分三步走：第一，作为跨境贸易结算手段；第二，离岸市场拥有丰富的投资工具和手段，能够实现人民币保值增值或回流到发行国分享该国经济增长的利益；第三，随着非居民持有意愿的增强，人民币成为国际储备货币。因此，人民币资本项目下完全开放是实现人民币国际化的关键步骤。目前，我国的外商直接投资与对外直接投资之门已经基本开放，贸易信贷只要通过真实性审核，也基本开放，唯一管制比较严格的，就是证券投资与短期外债。

在这样的背景下，上交所对推动资本市场开放进行了深入思考和充分研究。在积极借鉴海外交易所国际化和跨境合作成熟经验的基础上，上交所理事长桂敏杰提出，充分发挥交易所组织市场的功能，在沪港两个交易所之间建立技术连接，便利两地投资者通过沪港通这一创新机制直接进行跨境证券投资。这一设想得到了香港交易所的认同和响应，经过两所和两地证监会的共同研究，沪港通由一个概念变成了可操作的方案，并得到决策层的大力支持，最终顺利实现。

此外，沪港通概念的提出也与多年来上交所以“平等合作、优势互补”为原则，积极探索国际化过程中所总结的经验、培养的专业人才以及始终保持的探索创新精神密不可分。沪港通的原创概念、业务方案的框架设计主要来自上交所。其间，整体方案经过沪港两地筹备工作人员在高度保密前提下的反复论证，历经一年多的前期准备，最后在参与各方的紧密合作和大力支持下，仅用7个月就完成了项目的发车，并在开通后确保了运行平稳，这都依赖于参与各方的积极探索和勇于创新。

沪港通的特点

沪港通的机制设计遵循审慎可控的原则，充分考虑各类风险因素，在不改变对方市场交易规则和清算要求的基础上，通过技术连接的方式实现投资者跨境投资。具体而言，其特点可以总结为以下几点：

第一，资金闭环运行，防止风险外溢。流入沪港通体系内的资金只能用来购买规定范围内的A股和港股，卖出后的资金只能沿原路返回。这种资金流动“管道化”的设计，使得资金既不会以其他资产形式留存在对方市场，也不会流入其他金融市场，能够有效防范洗钱活动，控制热钱无序流动，最大限度地隔离国际金融体系对中国金融体系的直接冲击。

第二，实时额度控制，确保平稳运行。沪港通是一个创新性的市场双向开放举措，在试点初期设置额度，包括总额度和每日额度，并对额度控制实行“实时监控”，主要是为了确保该机制的顺利平稳起步。在运行顺利后，两地监管机构和交易所将在全面评估额度使用程度、运行情况、市场影响等因素的基础上，适时对其做出调整。

第三，以人民币进行交易结算，加快人民币国际化进程。沪港通机制下跨境资金流动都以人民币进行。香港投资者通过沪股通买卖A股是以离岸人民币支付，再由香港结算统一向中国结算支付；港股通的标的股票则是以港币标价，结算时以人民币支付，并由中国结算统一兑换为港币后向香港结算交付。这一设计可最大程度降低对在岸人民币市场汇率的影响，同时有利于借助香港离岸人民币中心，实现投资人民币的完整环流，加快人民币国际化进程。

第四，兼顾主场原则与尊重投资者习惯。投资者投资对方市场标的股票时，与本地券商之间的往来遵循本地有关法律规则；而交易和结算以标的公司所在市场的交易、结算规则和习惯为基础，同时遵循出发地市场的某些交易和结算规则；两地监管机构基本沿用现有法律和监管规则。这一模式，使得沪港通可以以最低的制度成本实现最大的市场化运作。

沪港通的意义及影响

作为我国资本市场对外开放的重大创新举措，沪港通不仅是沪港股票市场交易的互联互通机制，更是一项国家战略，是人民币国际化大局中的重要一环。因此，应当先从国家宏观战略的格局和高度，认识沪港通的意义。

第一，沪港通有利于推动人民币国际化和资本项目下可兑换进程。沪港通实现了境内外资金双向流动，有条件、可管控地扩大了人民币跨境交易。沪港通既可方便内地投资者直接使用人民币投资香港市场，也可增加境外人民币资金的投资渠道，便利人民币在两地的有序流动。同时，额度控制和“闭环式”的资金流动方式可以避免资金“大进大出”的风险。

第二，沪港通有利于通过一项全新的合作机制增强我国资本市场的综合实力。沪港通扩大了两地投资者的投资渠道，更好地满足其资产配置需求。同时，以开放促改革，沪港通有助于内地市场与国际接轨，改善内地市场运行质量，推动中国资本市场国际化，提升中国资本市场的全球影响力。

第三，沪港通有利于提升上海国际金融中心的地位。从上海国际金融中心建设的角度看，沪港通的推出将大幅提升上海金融市场的国际化水平，提高上海市场对国际投资者的吸引力，改善上海市场的投资者结构，进而推进内地投资者投资理念的国际化和A股估值体系的国际化，进一步推进上海国际金融中心建设。

此外，沪港通项目是上交所第一次作为执行主体承接并完成的具有国际影响力的创新项目，对上交所而言意义重大。它从根本上改变了上交所本土化市场的定位，推动上交所向国际化市场迈出了重要一步；大大地提升了上交所的国际影响力，增强了上交所开展国际合作的主动权，为日后扩大多边和单边合作奠定了良好基础；它也使得上交所真正从国际、国内两个角度审视自身，在很大程度上转变了既往本土化的观念和思维方式。当然，沪港通也对上交所的技术系统、交易组织、市场服务带来了新挑战，将迫使其不断改革创新。

上交所的国际化展望

沪港通的顺利开通，凭借了“天时、地利、人和”，是在我国推进新一轮高水平对外开放战略的大背景下，上交所充分结合自身国际化战略的成功之作。未来，上交所将坚定不移地围绕国家对外开放战略，抓住资本市场双向开放和人民币国际化进程所带来的历史机遇，配合国家对外金融合作战略部署，在总结沪港通成功经验的基础上，加快国际化发展步伐，进一步夯实国际合作基础、拓展国际合作窗口、加大国际合作交流和国际市场推介力度，以开放促改革，以开放促创新。

从近期来看，配合自贸区国家战略和上海国际金融中心建设规划，在上海自贸区建设一个面向国际的金融资产交易平台，逐步实现其运行方式、交易产品、发行人、中介机构和投资者的国际化，对上交所进一步打通国际资本市场、引入国际投资者具有重要意义。目前，该平台的初步方案已经获得监管机构的认可。接下来，上交所将充分利用自贸区内鼓励探索和创新的政策环境，将该平台建成一个国内资本市场的国际化枢纽，进一步推动上交所向国际成熟交易所迈进。

（本文编辑/彭晓云）