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低物价仍待破局|宏观经济

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文/平安证券首席经济学家钟正生、平安证券资深宏观分析师张璐

国家统计局4月11日公布数据显示,2024年3月CPI同比上涨0.1%,3月PPI同比下降2.8%。环比数据来看,3月CPI环比跌幅超季节性,环比下降1.0%,反映经济仍处于低物价运行状态,3月PPI环比连续第五个月下跌,环比下降0.1%,整体看,当前物价低位运行,使得实际利率仍处高位,货币政策进一步宽松的必要性较强,低物价仍待破局。

食品和出行拖累CPI环比下跌

2024年3月CPI同比略增0.1%,涨幅较上月回落0.6个百分点。其中,不含食品和能源的核心CPI同比增长0.6%,食品分项同比为-2.7%,服务分项同比为0.8%,均较上月有所回落。环比来看,3月CPI环比下跌1%,与春节落在2月的往年均值相比,环比跌幅是超季节性的,反映经济仍处于低物价运行状态。

食品价格超季节性回落,对CPI环比下跌贡献近6成。据国家统计局公告,3月食品分项环比为-3.2%,影响CPI环比下降约0.59个百分点。其中,权重项鲜菜、猪肉、鲜果和水产品价格均超节性下跌,生猪产能去化不足,猪周期仍在底部运行,加之春节后全国气温总体适宜,果蔬供应较为充足,在消费需求不强的情况下造成食品价格走低。

旅游出行类价格高位回落,对CPI环比下跌贡献近4成。据国家统计局公告,3月出行淡季,飞机票、交通工具租赁费和旅游价格合计影响CPI环比下降约0.38个百分点。其中,旅游分项环比为-14.2%,交通工具使用和维修分项环比为-2.4%,在非食品分项中跌幅最大。如果考虑剔除春节错位因素的影响,以一季度整体价格涨幅来看,旅游分项较去年末上涨1.1%,好于2018-2023年同期平均水平(为下跌2.2%);交通工具使用和维修分项较去年末略涨0.2%(2018-2023年平均为持平上年末)。可见,旅游出行仍然是经济中的结构性亮点

国际油价上涨对CPI的传导作用凸显。3月国际油价累计进一步上涨6.3%(ICE布油价格),带动国内汽油价格环比上涨1.2%,CPI交通工具用燃料分项环比上涨1.1%,是涨幅最大的分项。衣着分项环比上涨0.6%,主要体现春装换季的季节性特征。此外,国际金价上涨还带动国内金饰品价格环比上涨5.8%,国际商品价格对国内物价发挥正向影响。居住作为CPI中的高权重(估算权重约在20-25%)、低波动分项,3月环比上涨0.1%,结束此前连续6个月零增长,对于整体物价水平的稳定也发挥了重要作用,需要继续观察其持续性。

PPI环比连续第五个月下跌

3月PPI环比下跌0.1%,同比跌幅重又扩大0.1个百分点至2.8%。不过,不同领域工业品价格出现较明显分化:石油化工产业链、有色金属、水电燃气分别拉动PPI环比0.04、0.03、0.04个百分点(合计为0.11%),而黑色建材拖累PPI环比0.15个百分点,已公布的中游和下游制造行业亦对PPI环比产生明显拖累。

这体现了国际油价上涨的输入性影响,也体现了市场所关注的黑色和有色金属价格走势的背离,是房地产所代表的旧经济与新能源所代表的新经济“一落一起”的缩影。从PPI环比连跌的结果来看,房地产领域对经济的拖累仍然很大,防止房地产领域失速造成风险传染仍是政策重点。

具体地,3月对PPI环比影响较大的行业包括:电力和热力的生产供应、有色金属、石油和化工产业链对PPI环比的推升作用突出;而与房地产施工高度相关的黑色系(钢铁煤炭)、非金属(水泥玻璃)行业,以及汽车制造(以价换量)、食品加工制造(原料价格下跌)对PPI环比的拖累最大。4月以来,黑色系商品价格呈现反弹,有色金属和石油化工产业链价格进一步上涨,而非金属建材价格保持低位运行,对于PPI环比转正释放出积极信号。

经济仍处于低物价运行状态

总体来看,3月CPI环比跌幅超季节性,反映经济仍处于低物价运行状态。1)食品价格超季节性回落,对CPI环比下跌贡献近6成。生猪产能去化不足,猪周期仍在底部运行,加之春节后全国气温总体适宜,果蔬供应较为充足,在消费需求不强的情况下造成食品价格走低。2)旅游出行类价格高位回落,对CPI环比下跌贡献近4成。其中,旅游分项环比为-14.2%,交通工具使用和维修分项环比为-2.4%,在非食品分项中跌幅最大。如果考虑剔除春节错位因素的影响,以一季度整体价格涨幅来看,旅游分项较去年末上涨1.1%,好于2018-2023年同期平均水平(为下跌2.2%),仍然是经济中的结构性亮点。3)国际油价上涨对CPI的传导作用凸显。3月国际油价累计进一步上涨6.3%(ICE布油价格),带动CPI交通工具用燃料分项环比上涨1.1%,是涨幅最大的分项。居住作为CPI中的高权重(估算权重约在20-25%)、低波动分项,3月环比上涨0.1%,结束此前连续6个月零增长,对于整体物价水平的稳定也发挥了重要作用,需要继续观察其持续性。

3月PPI环比连续第五个月下跌。不同领域工业品价格出现较明显分化:石油化工产业链、有色金属、水电燃气分别拉动PPI环比0.04、0.03、0.04个百分点(合计为0.11%),而黑色建材拖累PPI环比0.15个百分点,已公布的中游和下游制造行业亦对PPI环比产生明显拖累,尤其是汽车制造(以价换量)和食品加工制造(原料价格下跌)。这体现了国际油价上涨的输入性影响,也体现了市场所关注的黑色和有色金属价格走势的背离,是房地产所代表的旧经济与新能源所代表的新经济“一落一起”的缩影。从PPI环比连跌的结果来看,房地产领域对经济的拖累仍然很大,防止房地产领域失速造成风险传染仍是政策重点。4月以来,黑色系商品价格呈现反弹,有色金属和石油化工产业链价格进一步上涨,而非金属建材价格保持低位运行,对于PPI环比转正释放出积极信号。

当前物价低位运行,使得实际利率仍处高位,货币政策进一步宽松的必要性较强。但当前货币宽松存在两大掣肘:一是汇率,离岸美元兑人民币汇率运行在7.25附近,与7.1以内的美元兑人民币中间价存在差距,体现市场贬值预期较强,在美联储降息时点不确定性增强的情况下,进一步宽货币可能加大人民币贬值压力;二是银行净息差,去年末商业银行净息差进一步降至1.69%,已连续四个季度低于《合格审慎评估实施办法(2023年修订版)》划定的评分警戒线1.8%。4月以来,中小银行密集下调存款挂牌利率,缓解息差压力,为降息提供了必要前提。在一季度经济增长数据可能超预期的情况下,货币政策或仍处于观望期。

文章来源|钟正生经济分析

责编丨丁开艳、兰银帆

初审丨徐兰英

终审丨张伟

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