中美股市表现迥异的背后

2014年1月20日，中国国家统计局公布一系列国民经济运行数据。2013年全年中国国内生产总值568845亿元，比上年增长7.7%，全年物价涨幅控制在2.6%。对比全球前三大经济体中的美国和日本，中国这个成绩独领风骚。2013年，美国经济增长1.9%，比上年放缓0.9个百分点；日本经济增长1.6%，比上年加快0.2个百分点。

然而，2013年上证指数全年下跌6.75%，沪深300指数全年下跌7.65%；道琼斯指数全年上涨26.5%，纳斯达克综合指数上涨38.3%，日经指数上涨56.7%。种种数据显示我国A股指数在全球主要市场指数中跌幅最大。

A股这种市场指标和经济指标的倒挂已经持续了3年之久。作为A股散户市场的一个重要特征，市场上对这种现象的无数调侃段子漫天飞舞，其大意无非是：“奇葩”的中国市场不能很好地反应中国经济。

这些调侃及其背后的逻辑其实遗漏了几个重要问题：市场指数反映的是中国经济的现状还是未来？什么指数真正代表了中国经济的现实？中国现在良好的经济数据形势背后的经济现实又是怎样的？

只有对这些问题进行条分缕析的解读，深入数据背后的现实，才能真正越过浮嚣的表面，理解市场的机理，做出有效的判断。

市场是波动的，从市场不同的起点开始，得出的可能是不同的结论。如果以上证指数历史上最低的300多点作为基准来看，市场涨幅巨大，从最高的6000多点看来，市场则惨不忍睹；从上一个高点看来，市场表现不佳，而从上一个低点看来，市场表现则尚可。抛开具体的时间段选择，谈论市场的表现和逻辑就会流于街谈巷议。

若要比较中美市场，一个有意义的起点是2008年11月初。同样在金融危机的严重冲击下，美国启动量化宽松（QE）政策，中国启动了“四万亿”投资。强烈的政策应对造成了两国市场同步的拐点。

更应引起关注的是中美两种政策的不同释放路径。

QE通过向债券市场注入流动性，强烈压低了当时美国混乱的金融市场的收益基准和风险溢价，使得美国市场利率长期处于较低水平，资产价格逐步稳定，商业活动逐步复苏，投资信心不断增强；强烈支持了企业创新投入，以苹果为代表的移动互联以及新能源技术打开了全新的产业领域。这种复苏给予美国投资者强大的长期信心，虽然在2009年至2010年美国股市的涨幅小于A股，但是苹果、谷歌、亚马逊、特斯拉等连续的价格新高昭示着美国市场进入了长期牛市轨道。

中国的“四万亿”投资，将大量资金直接注入资产市场和基础建设，极大地拓展了国有资产的经济占比，政府在微观经济中的影响力空前扩张，实质上压缩了中小民营企业的生存空间，造就了奇特的“二元”资金市场。在大量国有相关的低效资产可以以极低成本获得融资支持的同时，反而拉高了真正的市场利率水平；在大量资金被注入的同时，反而形成了罕见繁荣的“高利贷”市场，形成大量风险属性模糊的“平台债务”。反映在资本市场上，在2009年至2010年A股上证指数对刺激政策作出了迅速反应之后，投资者在真实的高利率环境下，抱持着对过剩产能和潜在坏账的恐惧不断远离资本市场，市场步入漫漫熊途。

市场指数相应表征的是上市公司作为整体的未来表现，反映的是市场投资者对经济未来的预期。某种意义上说，当投资者给予大量周期性企业5—6倍市盈率的时候，意味着他们强烈怀疑企业现有盈利水平能维持5—6年的时间。而当考虑到30万亿元的平台债务和大量的投资品的过剩产能时，这种怀疑则很难被打破。

同时我们注意到，每当政府强烈表达与经济结构转型相关的改革意愿时，都会极大的提振市场信心。十八届三中全会《公告》和《决定》两个文件发布后市场不同的反应、十八大后市场的强烈向上，都从另一个角度佐证了我们对A股投资者心态的判断，旧体制严重抑制了市场投资者的信心，结构转型才是经济焕发活力的方向所在。

在上证指数或沪深300指数等大权重指数前景暗淡的同时，创业板指数一枝独秀，中小板指数走势良好。2013年，创业板指数全年涨幅达82.73%，中小板指数上涨了17.53%；其成交水平也渐渐可以与主板指数相抗衡。虽说创业板和中小板其中的企业经营水平良莠不齐，但其整体表现充分说明民营经济和创新产业才是投资者信心所在。

放眼未来，随着新股发行体制的市场化逐步推进，我们可以预见到创新产业的市值绝对量和相对占比逐步提升，这种提升与政府放权让利自我减肥推进市场化改革的步骤形成良性互动。当这种互动助推着我国经济结构调整达到关键的节点时，相信新一轮的健康持续的牛市将会到来。

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