管涛：构建市场化的国际收支调节体制机制

 

信息来源：《中国外汇》2014年第1期 1月上半月刊 1月1日出版

作者：管涛  国家外汇管理局国际收支司司长

 

 

国际收支平衡与否，与经济发展的平衡性、协调性和可持续性密切相关，是全面建成小康社会的应有之意。

 

中国政府高度重视国际收支平衡问题。党的十六大首次把保持国际收支平衡作为四大宏观调控目标之一。2006年年底，中央经济工作会议明确指出，中国国际收支的主要矛盾已经从外汇短缺转为贸易顺差过大、外汇储备增长过快，并强调必须把促进国际收支基本平衡作为保持宏观经济稳定的重要任务。近年来，中国国际收支状况已有明显改善，市场化的国际收支调节体制机制初步建立。党的十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（以下简称《决定》）提出，要让市场在资源配置中起决定性作用。这为进一步完善市场化的国际收支调节体制机制，夯实国际收支基本平衡的基础，促进经济平衡、协调、可持续发展指明了方向。

 

市场化的国际收支调节体制机制已初步建立

 

经济转型升级取得初见成效。我国外贸依存度从2006年的峰值67%降至2012年的47%，贸易顺差占GDP比重由2007年的峰值7.6%降至2012年的2.8%；2013年前三个季度，这两个比例分别为49%和2.7%。消费贡献率由2007年的39.6%上升至2012年的55.0%，投资贡献率由42.4%升至47.7%，净出口贡献率由18.0%降至-2.1%；2013年前三个季度，这三个比例分别为45.9%、55.8%和-1.7%。

 

汇率机制改革取得明显进展。2005年7月，人民币汇率一次性升值2%以后，不再盯住美元，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币调节、有管理的浮动汇率制度。过去八年多来，人民币汇率弹性不断增加，人民币对美元汇率日间波幅逐步由±0.3%扩大±1%（隔日中间价浮动不受此限制），结售汇市场非美元货币对人民币的挂牌汇率浮动区间管理已被取消。银行间外汇市场基础设施不断完善，交易主体稳步增加；同时，交易品种也逐渐丰富，目前市场已有人民币外汇的远期、掉期、货币掉期和期权等基础衍生产品，交易量占到整个外汇市场成交量的三成以上。人民币汇率逐渐趋向均衡合理水平，呈现有升有贬的双向波动，单边人民币汇率升值预期大幅收敛，境内外汇率差价也大幅收窄。

 

双向资本流动格局初步形成。国内企业“走出去”取得明显进展：2012年非金融部门对外直接投资额达772亿美元，相当于同期实际利用外商直接投资额的69%，占比较2005年提高了约50个百分点。2005年以来，我国先后引进了合格境内外机构投资者（即QFII和QDII）制度，人民币资本项目可兑换步入跨境双向证券投资交易这一深水区；与此同时，境内机构和个人持有、使用外汇的自主权也大大增加。1994年外汇体制改革引进的强制结汇要求已逐渐为意愿结汇制所取代，现在不论中外资企业都可以100%保留其经常项目外汇收入。个人结售汇实行双向5万美元的年度总额管理，个人用汇额度较改革开放初期大大提高。

 

国际收支状况逐步改善。经常项目顺差占GDP比重，自2007年10.1%见顶回落，2012年降至2.3%，已控制在±4%的国际合理标准以内。经常项目顺差、资本项目逆差的自主平衡格局初步形成，2012年分别为顺差1931亿和逆差168亿美元。外汇储备增幅大幅减缓，2012年外汇储备资产（剔除汇率和资产价格变动引起的估值效应后）增加987亿美元，远低于2007～2011年平均4351亿美元的水平。

 

促进国际收支平衡任重道远。首先，外需对经济增长的拉动作用虽有所减弱，但投资依赖依然较强，扩大内需，尤其是最终消费需求还有较大潜力，经常项目顺差也存在反弹的压力。其次，人民币汇率弹性虽有所增加，但波动性仍然偏低，在全球流动性宽裕、主要货币利率低企的大环境下，利差交易（carrytrade）盛行，加剧了我国外汇供求失衡，积聚了人民币汇率超调风险。再次，2012年我国虽然初步形成了经常项目顺差、资本项目逆差的国际收支平衡格局，但总体上资本流出渠道的管制依然较多，主要是企业顺周期的财务运作导致的被动平衡，使资本项目顺差随时可能反弹。

 

促进国际收支平衡是贯彻落实《决定》的客观要求

 

进一步增强促进国际收支平衡的进取意识。十八届三中全会吹响了新形势下全面推进改革开放的冲锋号。《决定》明确提出，全面建成小康社会必须在新的历史起点上全面深化改革。党的十八大报告在阐释“全面建成小康社会”的具体目标时，将经济持续健康发展列为第一目标。国际收支平衡与否，与经济发展的平衡性、协调性和可持续性密切相关，是全面建成小康社会的应有之意。一方面，我国国际收支失衡反映了国内有效需求不足，生产要素价格扭曲，金融市场体系发展滞后等经济对内失衡的状况；另一方面，国际收支失衡反过来又增加了国内市场流动性，影响物价稳定和资产价格，影响地区平衡发展和产业转型升级。总之，对外经济平衡与对内经济平衡是一个硬币的两面，二者相互作用、相互影响，必须统筹兼顾。不解决好经济对内失衡问题，就不可能从根本上解决经济对外失衡问题；反过来，不解决好经济对外失衡问题，也会影响经济对内失衡问题的解决。

 

进一步增强促进国际收支平衡的机遇意识。我国对外经济失衡是一个结构性问题，解决起来具有长期性和复杂性。十八届三中全会对全面深化改革做出了具体部署，有助于夯实经济对内均衡和市场化调节两大基础。党的十八大指出，推进经济结构战略性调整是加快转变经济发展方式的主攻方向，要牢牢把握扩大内需这一战略基点。为加快转变经济发展方式，三中全会进一步要求要加快建设创新型国家，推动经济更有效率、更加公平、更可持续发展，并且在赋予农民更多财产权利、形成合理有序的收入分配格局、建立更加公平可持续的社会保障制度以及加快生态文明制度建设等方面提出了具体任务。近期，中央又改变了唯GDP的政绩考评体系，把有质量、有效益、可持续的经济发展等作为考核的重要内容。这将引导中央和地方各级政府更加注重经济结构调整和转型升级。全会提出的构建开放型经济新体制，推动对内对外开放相互促进、引进来和走出去更好结合，促进国际国内要素有序自由流动、资源高效配置、市场深度融合，加快实现人民币资本项目可兑换等，有利于建立健全国际收支的数量调节机制。此外，全会还提出要完善主要由市场决定价格的机制，包括推进水、石油、天然气、电力等领域价格改革，完善金融市场体系，通过利率和汇率有效配置国内国际资金等，这将有利于完善国际收支的价格调节机制。

 

进一步增强促进国际收支平衡的责任意识。《决定》明确指出，科学的宏观调控，有效的政府治理，是发挥社会主义市场经济体制优势的内在要求。货币政策是宏观调控的重要工具。然而，过去多年来，我国国际收支持续较大顺差，造成货币政策长期陷于被动。在这种情况下，央行基本通过外汇占款渠道投放基础货币，外汇占款因此成为央行资产负债表的主要组成部分。尽管央行采取了提高存款准备金率、发行央票、货币掉期等对冲措施，但市场流动性依然偏多。输入型的流动性过剩，影响了国内物价和金融稳定。同时，央行为阻止人民币汇率过快升值，不得不慎用人民币利率政策，这又影响了利率杠杆调节作用的发挥。汇率和利率杠杆调节作用发挥不足，导致汇率和利率两个“剪刀差”长期存在，又刺激了境内外市场的无风险套利行为。非直接投资形式的资本流动对我国际收支的影响越来越大，加剧了跨境资本流动的双向波动，并进一步影响到国内宏观经济和金融稳定。因此可以说，促进国际收支基本平衡，是健全宏观调控体系，更好履行中央银行职责，维护国家经济金融安全的重要基础。

 

进一步完善市场化的国际收支调节体制机制

 

牢固树立市场意识。现在我国外汇市场已进入多重均衡状态。即在给定货物贸易和直接投资累计较大顺差，人民币利率高于外币利率的情况下，市场预期变化仍有可能对跨境资本流动和人民币汇率走势产生巨大影响1。2011年年底和2012年二、三季度，我国出现的较大规模的非直接投资（包括证券投资和其他投资）资本净流出，就是在国际金融动荡、国内经济下行、市场风险偏好降低的背景下，人民币汇率升值预期弱化甚至转为贬值预期时发生的。2011年四季度到2012年三季度，非直接投资形式的资本净流出累计达2551亿美元，抵消了同期基础国际收支顺差3854亿美元的66%，导致同期国际储备资产仅增加749亿美元。而当时，境内主体只是做了一个增加外汇存款和对外资产，同时减少外汇贷款和对外负债的反向调整。这表明，贸易顺差不等于人民币必然升值，本外币利差也不等于套利资本必然流入，跨境资本流动双向波动有可能成为一种新常态。不论调控部门还是监管部门，抑或是市场主体，都要适应这种新变化。解决国际收支不平衡问题，关键还是要发挥市场在外汇资源中的决定作用。要尊重市场自身规律和主体地位，不要替市场做选择，逐步消除影响外汇市场出清、国际收支自主平衡的体制机制障碍。

 

加快经济转型升级。这是从恢复对内均衡入手，促进国际收支基本平衡的根本保证。一方面，继续以科学发展为主题，加快转变经济发展方式为主线，建立、健全扩大内需特别是最终消费需求的长效机制，稳步提高居民收入水平，进一步完善养老、医疗等社会保障体系，刺激国内消费水平再上一个台阶；另一方面，把“稳出口”与“扩进口”相结合，促进贸易平衡。当然，这不是意味着简单地压出口，而是要控制“两高一资”产品出口，同时主要是扩大进口，通过降低关税、简便管理等方式，增加高品质、高需求，特别是惠民生的消费品进口，发挥进口在贸易平衡和经济结构调整中的重要作用。

 

完善金融市场体系。健康的金融体系是应对跨境资本流动冲击的重要防线。为达到这一目标，一是要扩大金融业对内与对外开放，发展普惠金融，在更大范围和更高层次上提高资源优化配置能力，增强金融部门竞争力；二是要围绕服务实体经济，提高直接融资比重，鼓励金融创新，建立、健全多层次多元化的金融市场体系，提高市场深度和广度，增强市场抗冲击能力；三是要改善金融机构公司治理，建立有效的激励约束机制，不断优化对外投融资的风险管理水平。四是要在健全法制、明晰产权的前提下，加强投资者教育，树立正确的金融风险意识，培育买者自负风险的投资文化和健康的投资理念，培育市场在金融日益开放形势下对跨境资本流动波动的平常心和容忍度。

 

改进汇率形成机制。1994年汇率并轨以后，我国确立了以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度。按照“主动、渐进、可控”的三性原则，人民币汇率形成机制改革逐步推进，人民币汇率水平逐渐趋向均衡合理。但人民币汇率中间价较为僵化，影响了汇率在外汇资源配置方面杠杆作用的发挥，导致人民币汇率波动性较低，刺激了无风险套利交易，扭曲了外汇供求关系。下一步改革，要增加人民币汇率中间价形成的市场化程度，与交易价保持一致性和连续性；要有序扩大银行间市场人民币兑美元汇率日间浮动区间，增强人民币汇率双向波动的弹性；要进一步发挥市场供求对汇率的决定性作用，让央行逐步退出常态式外汇市场干预，真正实现人民币汇率有管理的浮动。

 

推进资本账户开放。汇率浮动和资本流动是成熟市场国际收支调节的两大重要市场工具。我国实行资本管制，尤其是长期实行“宽进严出”的资本流动管理，致使在贸易顺差条件下，跨境资本流动对国际收支调节作用的缺失。加快人民币资本项目可兑换，是完善金融市场体系、健全宏观调控的内在要求，也是构建开放型经济新体制、更高层次参与国际竞争合作的必然选择。下一步的重点，是支持企业“走出去”对外投资，推动资本市场的双向开放，有序提升个人资本项目交易可兑换程度，在有管理的前提下推进金融衍生品交易的便利化。

 

推动外汇市场发展。2005年汇改以来，伴随着人民币汇率形成市场化程度提高，国内外汇市场发展取得长足进展。但是，有些问题仍未根本解决，如长期较严格地坚持实需交易原则，企业、个人买卖外汇必须具有真实需求背景，导致外汇市场流动性缺乏；外汇市场参与者类型单一，风险偏好、交易需求高度同一化等。央行行长周小川在三中全会的辅导报告中明确提出，要根据外汇市场发育状况和经济金融形势，推进人民币汇率机制改革。下一步重点是，进一步拓展外汇市场的广度与深度，丰富外汇市场产品和避险保值工具，扩大外汇市场参与主体，推进外汇市场双向开放，完善交易平台和监管框架等，使外汇市场能更加充分地反映外汇供求信息，发挥资源配置、价格发现和风险规避的功能。

 

加快政府职能转换。《决定》明确指出，经济体制改革是全面深化改革的重点，核心问题是处理好政府和市场的关系，使市场在资源配置中起决定性作用和更好发挥政府作用。从国际经验看，人民币资本项目可兑换并非一放了之，而是要转变管理理念和方式。按照国务院关于进一步简政放权，深化行政审批制度改革的总体部署，外汇管理要逐渐从正面清单转为负面清单管理，从事前审批转向事后监管，从合规性管理转向审慎监管。传统的管理是管市场准入，管合规性，而将来，则要更多地从风险角度进行管理，有微观的审慎管理要求，也有宏观的审慎管理要求。微观审慎是从风险角度对银行、企业做金融交易提出监管标准；宏观审慎则是当国际收支形势出现剧烈震荡的时候，用逆周期的调节手段、市场化的工具，防止短期资本大进大出。应在全国建立统一的执法和管理标准，消除市场壁垒。要充分发挥金融机构在防范跨境资金大进大出中的职责，使其严格遵循“了解客户、了解业务、尽职审查”的展业三原则，将管理要求融入其业务流程中，尽量减少银企合谋规避管理的不当行为。

 

加强资本流动监测。在推进资本项目可兑换和汇率市场化等改革过程中，我国国际收支交易和跨境资金流动的规模会更大、频率会更高、类型会更多，需要配套以更加及时、完整、有效的跨境资金流动监测预警体系及应急机制，从宏观到微观全面掌握我国国际收支运行和跨境资金流动情况。具体来说，应进一步完善统计体系，确保及时通过有效渠道获得可靠信息，做到“数据掌握准”；进一步加强对跨境资金流动的监测跟踪，梳理资金流出入渠道，达到“情况摸得明”；建立健全资本流动的双向均衡管理机制，完善应对跨境资金异常流动的应急预案，坚持底线思维，做到“风险防得住”。此外，鉴于有效市场的前提是信息对称，还应不断提升信息和数据披露的透明度，理顺引导市场预期和微观主体行为的政策传导机制。（本文仅代表作者个人观点）