黄益平：国有资本的投资方式｜宏观经济

文/北京大学国家发展研究院院长黄益平

对国有资本发挥作用要加以区分，在前端的基础性研究方面，国家资本的作用很重要，能够承担民营资本难以承担的角色；在应用的企业创新领域，国有资本介入就需要特别小心，关键是要顺应市场机制、克服市场失灵。关键不在于资本是国有还是民营，而在于投资的方式和机制。无论是国有资本还是民营资本都应该相信、发挥市场机制的作用。

国有资本和民营资本都需要考虑，如何更好地支持前沿原创性技术的创新，而不是在应用层面搞重复竞争。如果监管部门因为关注资产价格的起伏与水平，而试图管理资产价格，可能会影响市场机制的作用，资本市场也就很难发展，更不可能有效地服务企业融资与家户投资。

国有资本如何发挥作用

这个趋势确实需要关注。国有资本应该在投资中发挥积极的作用，但如何作用，却是值得仔细思考的问题。

比如支持创新活动，在前端的基础性研究方面，国家资本的作用很重要，能够承担民营资本难以承担的角色；在应用的企业创新领域，国有资本介入就需要特别小心，关键是要顺应市场机制、克服市场失灵。

是由政府来选项目，还是由国有机构遵循市场化的方式做投资？从投资方式看，国有资本投资和政府主导投资是两回事。从根本上来说，无论是国有资本还是民营资本都应该相信、发挥市场机制的作用。

最近去深圳的深创投调研，他们按照市场原则已经做了几十年，效果挺不错，有效地支持了许多新兴产业的发展。深创投比较特别的地方在于，从一开始，政府就不干预人员、项目，而且投资决策与决策者的个人利益直接挂钩，这些其实是非常了不起的。新加坡的淡马锡，也是国有资本市场化运作的一个比较好的案例。

几年前我还调研过深圳政府搞的天使母基金，效果也不错。政府出资，自己不直接投，而是吸引全世界优秀的天使基金到深圳来做投资。母基金给天使基金提供一部分资金，投资完全由基金决定，母基金参与共担风险，却不收取回报。这个做法有很多好处，一是通过提供一部分资金，吸引优秀的天使基金来深圳做投资；二是充分发挥优秀基金的人才与机制作用，服务本地经济；三是通过壮大天使基金，吸引优秀人才到深圳来创新创业。这样的投资方式顺应市场机制，同时也为市场化投资机构提供了一定的支持或激励，克服部分市场失灵。

所以，关键不在于资本是国有还是民营，而在于投资的方式和机制。

此外，近期民营资本投资积极性下降，这个问题可能更加值得关注。因为世界上没有一个国家的创新增长是主要依靠国有资本推动的。

其一，民营资本缺乏信心和投资意愿，就需要进一步深化改革，完善体制机制，其中民营资本能否真正享受到公平准入和公平竞争的待遇十分重要。其二，我国经济过去是粗放式的高增长模式，成本优势突出，技术难度相对低一些。投资者喜欢短平快、高回报的投资机会。但暴利时代结束了，未来投资人需要更加实实在在地支持创新，一方面投资的时候需要有耐心，另一方面得接受相对较低的投资回报。

如何对待投资浪费问题

投资浪费的问题肯定是存在的，任何被追逐的投资机会都比较容易形成泡沫，造成浪费，这其实是一个正常的市场现象。本世纪初，美国互联网泡沫破灭，很多投资人的资金打了水漂。

值得关注的是两个问题。第一，在投资过度集中甚至造成泡沫的同时，有没有形成有价值的结果，比如创新性的技术。如果有，那么这个过程虽然会有点痛苦，但最终可能是值得的。第二，用于投资的钱是谁的，如果是投资人的，其实也没有问题，最多就是投资失败。但如果资金是国家的，那就需要追问，投资人是否存在道德风险问题。比如投资成功了，投资人可以获得好的收入；投资失败了，个人也不需要承担太多后果。在这种情况下，权力与责任存在不对等，国有资金投资高风险的活动就需要特别谨慎。

毫无疑问，AI是一个富有前途、值得投资的领域。中国在这个领域投入大量的资金是可以理解的。但是这种投法，仍然有许多值得细细琢磨之处。比如现在国内很多机构都在做大语言模型，因而形成了“百模大战”。但客观地说，这些大战主要集中在应用领域，原创性技术不多。国有资本和民营资本都需要考虑，如何更好地支持前沿原创性技术的创新，而不是在应用层面搞重复竞争。

资本市场的投资服务如何完善

资本市场发展了30多年，目前确实还有很多不尽如人意之处。边际资本产出率这个指标，即每生产一个新的单位GDP，需要几个新的单位资本投入，其实就是反映金融效率的指标。这个指标在2007年是3.5，现在翻了一番，这就意味着金融效率可能下降了一半。这也从一个维度表明，包括资本市场在内的金融体系没有很好地发挥支持实体经济的作用。

与此同时，资本市场也没有变成中国家庭可以依靠的、稳健的管理财富的有效渠道。我国的老百姓有很多储蓄，所以需要管理财富，但缺少手段和渠道，只能把钱放在银行，过去是买房地产，现在房地产下行，银行的存款回报也不可观。简单来说，老百姓存了不少钱，但没地方投资。大部分居民的收入都来自劳动性收入。没有资产性收入对老龄化时代的经济来说，是巨大挑战。

其实应该考虑让市场机制更好地发挥作用。市场起起伏伏很正常，波动有时候会带来一些问题，但如果监管部门因为关注资产价格的起伏与水平，而试图管理资产价格，可能会影响市场机制的作用，资本市场也就很难发展，更不可能有效地服务企业融资与家户投资。

文章来源丨中国新闻周刊

编辑丨王茅

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