吴晓灵

6月4日，2017清华五道口全球金融论坛上，清华大学国家金融研究院与中国社科院金融政策研究中心联合发布了《中国金融政策报告2017》，旨在对过去一年国际国内经济背景下中国金融政策的出台和执行情况进行总结和分析。清华大学五道口金融学院理事长兼院长吴晓灵在发布报告时着重讲了供给侧改革的债务重组的问题。

吴晓灵表示，我们国家现在所面临的经济问题，要“三去、一降、一补”，去杠杆是一个动词，不是完全去掉杠杆，任何一个经济活动没有杠杆是不可能的，而我们现在关注到的中国经济的整体杠杆率在全球是中等的、可控的，但是中国的杠杆率的结构是不合适的，中国的居民杠杆率最低，政府的杠杆率尚可，而企业的杠杆率在全球是最高的。而企业是生产的主力，如果企业不能从沉重的债务中解脱出来，对于提高经济效率是没有好处的。因而，在严厉控制政府债务率上升的同时，要努力进行金融的改革，让企业能够把杠杆率控制在适度的范围之内。

吴晓灵提出三个需要注意的方面：第一，进行债务重组的时候，要鼓励各类资产管理公司参与企业的资产重组。第二，推进企业的并购重组，优化企业结构。第三，从整体经济上来说，要发展多层次资本市场，给大家更多的股权融资渠道。

以下为清华大学五道口金融学院理事长兼院长吴晓灵女士的演讲速记全文：

女士们、先生们，大家上午好！非常欢迎大家莅临这个会场听我们发布《中国金融政策报告2017》。金融是现代经济的核心，对金融政策的了解关系到金融的发展，也会关系到整个经济的发展。

为了让国内的从业人员和国际上的从业人员以及研究人员们能够对中国的金融政策有所了解，我们决定系统地来出版这样一个报告。

国内现在是有银行、证券、保险和一些金融业的子行业，有年鉴或者是发展报告，但是这些年鉴和发展报告一般都局限在自己的领域当中，缺少一个横跨银、证、保、信综合性的政策汇总和解读。为此我们就作为市场的第三方，一个独立的研究机构开展了这项工作。

前六年是由中欧陆家嘴国家金融研究院与社科院金融研究室联合在做这个报告，当时我同时兼任中欧陆家嘴国家金融研究院的院长。从今年开始，我不再担任这个研究院的院长，只担任清华五道口金融学院的院长，所以我们就把这个报告从上海拿到了北京，这是第一次由北京的团队来做这份报告。我们这个报告的框架是这样的，一个报告的主体是对各行各业的金融政策梳理、监管政策梳理，立此存照，给大家提供方便。但是我们也会结合每一年度金融业的重点、突出的一些事情做一些专题报告，而且还有那一年发表的一些我们认为对市场有一定影响，对我们的专题报告有所补充说明的专栏文章。

我们是从2011年开始写的这个报告，历年我们的报告都有自己的主题，也有政策的汇总，从这几年报告的主题大家可以看到，中国金融业发展和它面临很多的挑战。在2011年的时候，主题报告是《后危机时代金融监管改革、国际经验与中国实践》，它所描述事情、梳理的政策都是前一年的。2010年正式大危机之后，全球各个监管当局都在审视为什么会发生这样的危机，我们从危机当中应该吸收什么样的教训。以此以监管为主题，以监管政策的变化来梳理未来中国的政策走向。当时因为是第一本出这个报告，所以先用了一定的篇幅把30多年金融改革与发展在金融政策的角度，我们的起点是什么做了梳理，然后着重谈到了危机之后各国对宏观审慎政策的关注。

2012年，我们的报告主题是《国际金融危机背景下的中国主要金融风险》，尽管危机没有直接冲击到中国，但是在全球危机之下，中国也不可能独善其身，我们也面临着问题。我们的问题是什么呢？观察到中国最主要的问题一个是房地产有泡沫积累的迹象，政府债务发展得太快了，这两个都是历来金融风险的隐患。所以我们着重对房地产和地方融资的债务问题进行了解析，也看到了中国经济结构的失衡和增长方式的缺陷。

到了2013年，我们看到了中国的债务问题其实背后是一个资本市场不够发达的问题。于是我们围绕《发展中国的多层次资本市场问题与对接》作为主题报告，希望国家能够尽快发展多层次的股权融资市场，才能够减少企业的债务积累，也才能够给政府以更好的资本市场融资手段。

到了2014年，由于融资体制并不能够完全适应社会的需求，也由于2009年之后我们采取了适度宽松的货币政策，市场的流动性很多。在中央银行要适度控制货币供应的时候，多余的一些资金总要找出处，于是影子银行在中国发展起来了，这一次金融危机中影子银行也是世界各国关注的重点。怎么样来看待影子银行呢？影子银行是不是应该完全取消、人人喊打的事物呢？我们觉得影子银行在某种程度上是因为我们国家直接融资渠道不畅，金融制度还不够完善的一个畸形的发展，但是它有它的好处，如果它能够规范发展的话，它是直接融资的一部分。因而我们要肯定它的发展在直接融资中的作用，但是我们也要看到它的隐患，它的隐患就在于多种理财工具，无论是表内的还是表外的，法律关系是一样的，但是对它的金融属性认知的不同，不同的监管当局在监管，因而造成了理财市场的监管混乱。从今年各个监管当局，把治理资产管理市场的乱象作为防范金融风险的重点，可以看到这个问题的严重性。

2015年，我们提到了“新常态下的中国货币政策”，危机过去了五年，各国的经济恢复的情况是不同的，因而各国的货币政策走向也出现了分歧。在2008年的时候，由于大家都面临着危机的冲击，在G20开会的时候，政策协调是容易的，但是五年之后，各个国家经济复苏的程度不一样，各监管当局，特别是中央银行所采取的措施是不一样的。在这个时候，就出现了各个国家的中央银行怎么样能够更好地相互协调的问题。我们注意到了各个国家的量化宽松的货币政策在危机的不同阶段，在一个国家的不同阶段他们所表现得不同，而中国和各国又面临的情况不一样。2014年的时候出现了一些问题，需要中国的央行把货币政策真正调整到中性来，但是如果形成这样的认识，并不是一个特别容易的事情。中国货币政策的变化，过去是以外汇占款来吞吐基础货币，但是随着外汇占款没有持续增加，甚至还有偶尔减少的情况下，中央银行通过什么样的政策工具来满足社会必要的流动性，怎么样能够很好地把宏观审慎管理和微观审慎监管结合起来？中国的中央银行做了很多探索，我们在这个报告中做了分析。

2016，也是互联网金融的整顿之年。2013年互联网风声水起，发展得非常快，不过三年多的时间就进入到了整顿的阶段，我们认为应该对这个问题做一个深刻的剖析，我们认为互联网金融或者是金融科技，当你从事金融业务的时候，不论你用什么样的工具都不会改变金融本质，改变的只是金融实施信息搜集、分析风险、定价时候的工具，而不改变由于你的支付和资产的时间到位，投资和把这个钱送出去以后，回报的到期，这一段时间当中的风险，和这一段时间风险的定价，这个最基本的问题是不会改变的。当你作为一个资金池要担负着对投资人债务的偿还责任是不会改变的。作为一个信用中介，需要把投资者和筹资者结合在一起了，要让筹资者向投资者充分地来展示他的信息，让投资者做出选择的责任，也是不会改变的。因而，我们说的互联网金融，当你从事金融业务的时候，一定要遵守不建资金池不做信用中介的红线，这个应该在全社会获得共识。金融科技（我们后来又把互联网金融翻译成金融科技）从广义上来说，是用信息技术来处理传统的金融业务，或者是为金融业务提供更多的辅助性的服务，它也没有改变金融的本质。所以，我们如果要是能够怎么样用很好的、最先进的信息科学技术，来提升传统金融业的服务效率，来围绕着它做更多的细分市场服务，这个是我们未来的方向。所以，我们围绕着高新科技在金融业的运用当中写了这个报告。未来的世界是信息化的时代，信息化时代金融是面临着最大的挑战，它既是信息技术最大、最深刻的运用者，所承担的风险也是最大的。所以我们在这方面，应该给予更多的关注。

2017年，我们把报告的主题定为《建立现代金融服务体系，服务供给侧改革》。这个报告从五个方面介绍了供给侧的改革。其它的我不想说了，最重要的我想讲一下，供给侧改革的债务重组。我们国家现在所面临的经济问题，要“三去、一降、一补”，我个人理解，我们的去杠杆是一个动词，而不是完全去掉杠杆，但是这个杠杆不是去到零。任何一个经济活动没有杠杆是不可能的，而我们现在关注到的中国经济的整体杠杆率在全球是中等的、可控的，但是中国的杠杆率的结构是不合适的，中国的居民杠杆率最低，政府的杠杆率尚可，而企业的杠杆率在全球是最高的，而企业是我们生产的主力，如果企业不能从沉重的债务中解脱出来，对于提高经济效率是没有好处的。因而，在严厉控制政府债务率上升的同时，努力进行金融的改革，让企业能够把杠杆率控制在适度的范围之内我们的报告中提出了三个方面：

第一，进行债务重组的时候，要鼓励各类资产管理公司参与企业的资产重组。

1999年的时候，我们的企业做过资产的剥离，那个时候完全是政策性的不良资产剥离，成立了四家政策性的资产管理公司在做这件事情。而现在，我们应该用市场化的方式，有更多的市场化运作的资产管理公司来进行债务重组，特别是债权和股权的置换问题。过去简单地把贷款直接转换成股权，置换的效果并不好。而这一次，是应该通过资产管理公司向社会募集资金，做股权投资，然后被重组的企业把得到的股权资金归还贷款，通过市场化、法制化的方式完成债转股。

第二，推进企业的并购重组，优化企业结构。

我们在这次报告当中，也收录了我们在去年做的一个报告，就是《规范杠杆收购，促进经济结构调整》。在经济结构调整的阶段，在供给侧改革的时候，更多应该做存量的结构调整，企业的存量结构其实就是收购、兼并，在收购、兼并的过程中，难免要用到各种金融工具，要有杠杆，但是杠杆要适度，规则要明确。

第三，从整体经济上来说，要发展多层次资本市场，给大家更多的股权融资渠道。

整个报告我们有一个顾问团队，除了国内的专家以外，还在哈佛大学有理查德·库伯教授，和哈尔·斯克德教授，这两位教授七年以来一直跟我们一起，他们给我们反馈了一些国外投资者和研究者所希望了解的中国情况。我们的这个报告在国内可能影响还不算太大，但是在哈佛有很多研究中国问题的人，还是在看这个报告的。

希望这次在北京发布之后，能够让更多的国内、国外从业者和研究者们知道有这样一个工具。这次的报告也集合了30多位作者来写这个报告，对顾问团队和写作团队，我一并表示深深地感谢。

最后是我们报告的宗旨与目标，就是立足中国，沟通世界。

谢谢大家，欢迎批评指正。