文/香港证券及期货事务监察委员会副行政总裁张灼华

本文编辑/孙世选

2008年全球金融危机之后，国际金融监管改革一直由G20领导。本文介绍了当前国际金融监管改革的四大范畴以及金融危机之后香港监管证券市场所采取的主要措施，并重申，香港极积参与区域以至全球性的监管政策制订，希望能在国际层面维护亚洲市场的利益，抵御其他地区监管措施本地化的倾向。本文刊登在《清华金融评论》2014年7月刊，这里是其中的下半部分。

各国金融监管措施的本地化倾向

金融危机之后，G20各成员都投入了大量时间、人力、物力以建立一个全球性协调框架，制定了多份协议，并且同意把这些协议纳入当地法律，使之在当地能够执行并进行有效规管。然而，尽管G20领袖的改革愿景是力求实行全球统一的金融改革措施，但现实情况是很多国家和地区仍继续推动本地化的改革方案，这些本地化的方案与国际协议之间可能存在冲突。一些本地化的监管措施表面上是为了监管跨境金融活动及防止监管套利，实际上却对其他地区的金融活动带来重大的影响。

以对场外衍生工具合约中央结算平台（CCP）的监管为例。尽管国际监管组织机构对CCP的监管已制定了相关准则，即《金融市场基建的原则》（Principlesof Financial Market Infrastructure, 简称PFMI），但某些地区仍出台了措施，对CCP提出PFMI以外的额外要求，并要求如果交易方选择在非本地结算场外衍生工具合约，那么该结算地区的CCP必须获得本地的认可，否则其交易方就要接受更高的监管资本金要求。这些地区出台这样的规定，本质上看来更像是出于保护本地结算业务的考虑，鼓励结算活动集中于本地。如果这种情况不能改善，造成的结果就是全球结算活动将会集中于某几个大的市场，有可能会阻碍其他地区的场外衍生品市场的发展。

事实上，国际金融监管的大部分议题受欧美主导，较少考虑到亚洲地区市场的具体情况，一些监管规则在亚洲市场实施起来难度高，而且意义不大。和欧美国家不同的是，亚洲企业的主要融资渠道仍然集中于银行体系，资本市场等银行体系以外的融资渠道在亚洲仍然处于发展阶段，与欧美市场的发达程度相去甚远。如果将欧美监管发达资本市场的措施放置于亚洲的资本市场，对亚洲不一定是最合适的。

还是以场外衍生工具市场的监管为例，在不久前的金融稳定委员会亚洲区域协商小组（FSB RCGA）会议上，某个亚洲国家的央行副行长分享了场外衍生品的监管改革对亚洲新兴市场和发展中经济体的影响的一些看法。他指出，该国的OTC市场其实是一个规模很小的市场。大部分衍生品是结构简单的产品（Plain Vanilla Products），主要的市场参与者是商业银行，而不是对冲基金，而每天交易量也不超过100张合约。这位副行长打了一个很有趣的比喻。他将该国的OTC市场比喻为一座2层楼高、设施简朴的农舍。本来从1楼到2楼走楼梯就已经很快，但为了满足PFMI的要求，这座农舍需要装一个电梯。而要获得欧盟监管机构的认可，更要增建一个直升机停机坪。这些要求对于一个农舍而言，是不是必须呢？

他提出的问题很形象地说明，在亚洲强行推行一套“放诸四海皆准＂的监管标准并不实际。亚洲金融市场的发展程度和欧美不一样，在大部分亚洲地区，衍生品市场的发展才刚刚起步，衍生品交易量在金融市场的份额还很低，而且金融市场基建和市场参与者尚未完全准备好，要推行划一的监管措施难度很大，也不符合亚洲市场的实际情况。

香港积极参与国际监管标准的制定，在国际舞台表达亚洲的声音

香港的市场高度外向化，众多跨国金融机构及上市公司在此运营，境外资金广泛参与本地市场。一方面，香港必须依赖有效的跨境合作才能维持严格的监管标准，另一方面，其他地区的监管措施也会直接或间接地影响到本地市场的运作。因此，香港积极参与区域以至全球性的监管政策制订，并希望能在国际层面维护亚洲市场的利益，抵御其他地区监管措施本地化的倾向。

香港证监会是IOSCO理事会(BOARD)的成员，并担任IOSCO亚太区委员会（APRC）的主席。该委员会关注区内成员的共同目标和利益，例如亚洲资本市场的发展。同时该委员会亦是重要的平台，让其成员表达在全球监管改革过程中共同关注的事项，推动亚洲国家在国际监管领域发表更团结的“亚洲意见”。例如，就衍生品市场的监管，亚太区委员会多次致函欧美的监管机构，为亚洲发声，强调亚洲各地区处于不同的发展阶段,亚洲市场的特点和差异必须得到适当的考虑,将某地的标准加诸其他地区的方法不会奏效。

此外，香港证监会还是IOSCO“跨境监管专责小组”（Cross-borderTask Force）的联席主席，这个小组主要协助决策者及监管机构应付在监管跨境证券市场活动方面的挑战。该专责小组旨在制订一系列原则，为资本市场的跨境监管措施提供指引。现时已有来自亚太区、美洲及欧洲的21个司法管辖区加入这个专责小组，相关工作正在展开中。

在衍生品市场监管领域，香港证监会与美国联邦储备银行一起领导了保证金要求工作小组（WorkingGroup on Margining Requirements）。这个工作小组为非中央结算的衍生工具合约制订了国际统一的保证金水平。这项工作的目的是为了鼓励大部分场外衍生工具合约通过中央交易对手结算，加强衍生工具标准化及以减低衍生工具市场的系统性风险。因为如果没有这个监管要求，市场人士就会选择非标准化的衍生工具合约，从而规避中央结算的监管要求。

当前亚洲地区在全球金融市场的重要性日益提升，全球最大的15家银行之中有3家来自中国，而全球60%的首次公开招股活动在中国或其他新兴市场进行。因此我们认为，一些国际准则要在亚洲实施必须要聆听亚洲的声音。如果亚洲各地区监管机构有并肩合作的决心，相互紧密联系，共同支持表达亚洲的意见，便能维护整个亚洲地区金融市场的健康发展。

值得一提的是，国际上的监管动态对中国内地也会产生影响。以场外衍生工具的监管措施为例，中国作为世界第二大经济体系，加上实体经济逐步开放，各行各业对于使用衍生工具来进行风险管理有巨大的潜在需求。同时，银行业亦需要一套稳健的工具来对冲汇率及利率风险。事实上，伦敦金属交易所有30%的交易源自中国内地。现在衍生工具的全球监管框架开始成形，加上中国日益融入全球金融市场，中国有需要在有关监管改革的讨论中发声。

香港毗邻内地，香港金融市场一直扮演着联系内地与国际市场的桥梁作用。香港也是协助内地企业走出去的一个平台。香港与内地的监管机构一直以来紧密合作，互信、互赖，在很多方面都取得突出的成就。多年来，内地成功透过香港推出多项资本市场措施（例如H股、合格境内机构投资者（QDII）计划、合格境外机构投资者（QFII）计划、人民币合格境外机构投资者（RQFII）计划及即将推出的沪港股票交易机制（沪港通）、中港两地基金互认安排等）。今后香港和内地的监管机构应当进一步联手来争取我们的利益。凭借内地的经济实力，加上香港参与国际监管标准制定的经验，我们应该携手帮国家在亚洲乃至世界的金融市场大舞台上争取我们自己的空间和话语权。